黄金月报：黄金有望延续反弹,但高度有限

敬请阅读末页的免责条款 期货期货期货期货 研究研究研究研究 商品期货商品期货商品期货商品期货月月月月报报报报 黄金黄金黄金黄金 有望延续反弹有望延续反弹有望延续反弹有望延续反弹，，，，但高度有限但高度有限但高度有限但高度有限 王惠家 86-755-82763135 wanghj@cmschina.com.cn 2010年年年年3月月月月3日日日日 金市金市金市金市3月月月月投资策略投资策略投资策略投资策略 上月纽约期金及上海期金走势上月纽约期金及上海期金走势上月纽约期金及上海期金走势上月纽约期金及上海期金走势 1000.01020.01040.01060.01080.01100.01120.01140.02-1 2-5 2-9 2-13 2-17 2-21 2-25美元/盎司220.0225.0230.0235.0240.0245.0250.0元/克美黄金价格（左轴 ）沪黄金价格（右轴 ） 数据来源 ：招商期货研究 所 国际金价在2月整体上经历了先抑后扬 的走势 。展望后市，金价 可能 延续 自2月初开始的反弹，但高度 有限 。预计主要波动区间为1100-1200美元/盎司 ，约合上海期金的244-264元/克。
国际金价在国际金价在国际金价在国际金价在2月整体上经历了先抑后扬的走月整体上经历了先抑后扬的走月整体上经历了先抑后扬的走月整体上经历了先抑后扬的走势势势势。。。。截至1月最 后一个交易日，COMEX期金主力合约报收每盎司1118.9美元 ，月跌幅 为3.31%；上海期金主力合约报收每克246.4元，上涨2.94%。
欧洲债务忧虑降温欧洲债务忧虑降温欧洲债务忧虑降温欧洲债务忧虑降温。。。。进入3月，以希腊为代表的欧元区债务危机获得了不少的利好消息面指引，市场乐观情绪又有所回升。在金融市场上最直接的表现就是欧系货币的全面反弹。而作为避险资产的美元，其升势则开始放缓，甚至出现回调的趋势。
对冲基金做空欧元对冲基金做空欧元对冲基金做空欧元对冲基金做空欧元，，，，遭美国政府介入遭美国政府介入遭美国政府介入遭美国政府介入。。。。美国司法部可能就对冲基金联手作空欧元交易展开调查，这也将引发美元和欧元此消彼长的行情。我们认为美元在经过3个月的持续上涨后，继续冲高的脚将放缓，甚至出现回调可能性较大。
黄金市场黄金市场黄金市场黄金市场，，，，现冷期热现冷期热现冷期热现冷期热。。。。一方面 ，美元涨势的放缓，对于以其计价的黄金来说，将是直接的利多；另一方面，虽然欧洲债务危机的缓和会令金价的避险魅力下降，但市场悲观情绪的降温，将会增加期金市场的活跃度，弥补现货市场减仓给金价带来的损失。
美元被动上涨的环境并未发生根本改变美元被动上涨的环境并未发生根本改变美元被动上涨的环境并未发生根本改变美元被动上涨的环境并未发生根本改变。。。。虽然短期内欧洲债务问题有缓和的迹象，但这并不意味着美元被动上涨的环境发生了根本改变。同时 ，美国和非美地区经济复苏差距正在进一步拉大，这将在较长时间内支持美元，并对与美元呈负相关的黄金构成打压。因此我们认为金价的反弹幅度有限。
黄金首饰消费将逐渐进入消费淡季黄金首饰消费将逐渐进入消费淡季黄金首饰消费将逐渐进入消费淡季黄金首饰消费将逐渐进入消费淡季。。。。黄金消费已进入淡季，是金价 反弹 幅度 有限的另一个重原因。 期货研究期货研究期货研究期货研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 2 上月金市上月金市上月金市上月金市回顾回顾回顾回顾 国际金价 在2月整体上经历了先抑后扬 的走势 。截至1月最后一个交易日，COMEX期金主力合约报收每盎司1118.9美元 ，月跌幅 为3.31%；上海期金主力合约报收每克246.4元，上涨2.94%。 图图图图1：：：：2010年年年年2月月月月国际与国内金价走势国际与国内金价走势国际与国内金价走势国际与国内金价走势 1000.01020.01040.01060.01080.01100.01120.01140.02-1 2-4 2-7 2-10 2-13 2-16 2-19 2-22 2-25美元/盎司220.0225.0230.0235.0240.0245.0250.0元/克美黄金价格（左轴 ）沪黄金价格（右轴 ） 资料来源：Bloomberg，招商期货研究所 市场风险回避情绪升温市场风险回避情绪升温市场风险回避情绪升温市场风险回避情绪升温，，，，金价延续前月跌势金价延续前月跌势金价延续前月跌势金价延续前月跌势 2月的第一周，由于 希腊财政问题等负面因素令市场风险回避情绪升温，全球风险资产经历了抛售，商品价格、股票价格下挫。风险指数VIX上升，资金流回美元避险 。而在09年末 对冲基金等很多投机力量深度介入黄金市场后，黄金 已变成了一个风险投机市场，因此 风险资金基于欧洲金融系统忧虑而在各个风险市场出逃，那么金价也则延续1月底的走势，震荡下行。 黄金避险魅力显现黄金避险魅力显现黄金避险魅力显现黄金避险魅力显现，，，， 在经历了2月第一周的下跌后，随着希腊主权债务危机的深化 ，葡萄牙 、西班牙 、意大利、爱尔兰和匈牙利主权债务危机又进一步受到关注，特别是葡萄牙预算赤字令市场即意外又震惊。市场担心这些欧元区国家有可能引爆第二轮金融危机，黄金市场将由风险市场转化为避险市场，表现为黄金与美元共同走强 ，直至 月底 。 本月金市展望本月金市展望本月金市展望本月金市展望 展望 金价3月走势 ，我们认为欧洲主权债务危机有暂时 缓和的迹象，美元 在经过09年12月以来3个月 的持续上涨后，继续冲高的脚步将放缓，甚至出现回调。那么对于与之呈“跷跷板”关系的黄金来说，自2月初开始的反弹则有望延续。不过我们同时认为，美元被动上涨的宏观环境并未发生根本性的变化，中期内继续维持强势的可能性更大，加之 黄金已经进入消费淡季等，都是对黄金的负面影响，因此金价反弹的空间也有限。预计国际金价主要波动区间为1110-1200美元/盎司 ，约合上海期金的244-264元/克。 一、欧元暂获喘息之机 南欧国家主权债务问题是上个月市场的焦点。正如我们在2月月报中预测的，“如果危 期货研究期货研究期货研究期货研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 3 机深化 ，则反而会转为利多金价”。市场对希腊债务担忧的扩散，导致金融市场的悲观情绪升温 ，黄金的避险魅力提升 ，金价得以反弹。 欧洲欧洲欧洲欧洲 债务忧虑债务忧虑债务忧虑债务忧虑降温降温降温降温 进入3月，以希腊为代表的欧元区债务危机获得了不少的利好 消息面指引，希腊本身推出了多种内部解决债务危机的方案，而欧盟也发出了在必要时拯救希腊的表态。 希腊政府 在3月3日宣布了一项高达48亿欧元的额外削减赤字计划，并表示希望欧盟(EU)能够对其实施援助。希腊政府将把增值税上调2%，至21%。还将上调燃料消费税、烟草特别税和酒类关税。另外 ，希腊政府还将把政府公共部门的薪资奖金下调30%，并冻结政府的退休金计划。这些措施将为希腊政府在2010年带来近48亿欧元的收入，以确保 达到削减赤字4个百分点的目标。 受此影响 ，市场乐观情绪又有所回升。在金融市场上最直接的表现就是欧系货币的全面反弹 。而作为避险资产的美元，其升势则开始放缓，甚至出现回调的趋势。 对冲基金做空欧元对冲基金做空欧元对冲基金做空欧元对冲基金做空欧元，，，，遭美国政府介入遭美国政府介入遭美国政府介入遭美国政府介入 同时 ，美国司法部可能就对冲基金联手作空欧元交易展开调查，这也 将引发美元和欧元此消彼长的行情。 美联储主席贝南克在2月底表示 ，美国央行正在调查金融公司与希腊进行的衍生产品交易。同时 ，美国司法部已就对冲基金是否联合起来做空欧元展开调查。据传 ，美国司法部要求包括SAC资本顾问公司、绿灯资本公司、索罗斯基金管理公司和鲍尔森基金公司在内的对冲基金保留与欧元相关的交易记录和电子邮件等相关文件。美国司法部在索取文件的信函中说其反垄断部门已对进行欧元合同交易的各种对冲基金之间的协议展开调查 ，包括在现金或衍生产品市场中交易欧元的合同。 我们认为 ，美元强势表现和欧元的窘境，有利于美元恢复其在金融危机中受损的信用。但是被动 、持续 、大幅地升值态势，不利于美国经济在金融危机中的复苏，因此美国不愿意看到美元无休止的升值。此外 ，如果欧洲债务危机大规模爆发，必令全球经济再入衰退 ，美国也必将遭受波及，这种 “多输 ”格局 也不是美国所愿面对的。 因此 ，我们认为美元在经过3个月的持续上涨后，继续冲高的脚将放缓，甚至出现回调可能性较大。 黄金市场黄金市场黄金市场黄金市场，，，，现冷期热现冷期热现冷期热现冷期热 上述境况的出现对黄金 而言 ，至少有两方面的影响。一方面 ，美元涨势的放缓，对于以其计价的黄金来说，将是直接的利多；另一方面，虽然欧洲债务危机的缓和会令金价的避险魅力下降，但市场悲观情绪的降温，将会增加期金市场的活跃度，弥补 现货 市场 减仓给金价 带来 的损失 ，而目前 市场 也正是这样表现的。 近期 国际黄金市场上，投资者的交易目的日趋鲜明，期货市场结束了 净多持续减少的态势，ETF市场则出现减仓。。 期货市场上，从CFTC对基金持仓的统计来看，继2月中旬 基金净多头创下6个月以来的新低之后，2月的最后两周基金净多头整体上有所增加，虽然其绝对量仍仅高于09年8月末的水平，而彼时金价仍在950美元/盎司一线徘徊。COMEX交易所基金整体持 期货研究期货研究期货研究期货研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 4 仓量 有所增加 。在现货市场上，上周黄金ETF市场上的机构仍在减仓，截至2009年2月26日当周 ，全球7大黄金ETFs持仓总量为1371.68吨，较前一个月前 减少12.39吨。这已经是10周以来的第9次减仓 。 机构在期货市场上净多增加，在现货市场上减仓，是中短期内少见的情形。该举动暗示市场对欧洲债务问题的担忧有所缓解，金市受投机资金拉动的情况再次出现。不过随着经济复苏的进一步确认，其他风险资产受到的追捧越来越多，黄金对投资者的吸引力可能越来越低。 图图图图2：：：：COMEX期金期金期金期金 持仓数据与持仓数据与持仓数据与持仓数据与金价金价金价金价 关系关系关系关系 图图图图3：：：：全球全球全球全球7大黄金大黄金大黄金大黄金ETF持仓与金价关系持仓与金价关系持仓与金价关系持仓与金价关系 -100000-5000005000010000015000020000025000030000035000009-109-109-109-1 09-309-309-309-3 09-509-509-509-5 09-709-709-709-7 09-909-909-909-9 09-1109-1109-1109-11 10-110-110-110-13004005006007008009001000110012001300基金多头基金空头黄金价格 （右轴 ）基金净多（左轴 ）1200125013001350140014502-204-206-208-2010-2012-202-2080085090095010001050110011501200ETF持仓金价 资料来源：招商期货研究所 资料来源：招商期货研究所 二、美元被动上涨的环境并未发生根本改变 虽然短期内欧洲债务问题有缓和的迹象，但这并不意味着美元被动上涨的环境发生了根本改变 。同时 ，美国和非美地区经济复苏差距正在进一步拉大，这将在较长时间内支持美元 ，并对与美元呈负相关的黄金构成打压。因此我们认为金价的反弹幅度有限。 欧元的稳定程度取决于欧元区内“短板 ”国家 （希腊 、西班牙 、葡萄牙 、爱尔兰等）的基本面