多元化和稳健的风格是制胜的关键

匯豐控股匯豐控股匯豐控股匯豐控股 (5.HK) 多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵 公司中/小報告 評級：中性中性中性中性 現價：HK$86.65 目標價：HK$90.62 潜在上升空間: 4.59% 2010年年年年3月月月月2日日日日 特別特別特別特別之處之處之處之處 09年匯豐集團盈利年匯豐集團盈利年匯豐集團盈利年匯豐集團盈利58 億美元億美元億美元億美元，，，，同比增長同比增長同比增長同比增長1.85%,低于市場一致預低于市場一致預低于市場一致預低于市場一致預期期期期，，，，主要因爲信用利差變化導致主要因爲信用利差變化導致主要因爲信用利差變化導致主要因爲信用利差變化導致公司本身債務的公允值變動造成公司本身債務的公允值變動造成公司本身債務的公允值變動造成公司本身債務的公允值變動造成損失損失損失損失。。。。從基本面看從基本面看從基本面看從基本面看，，，，表現較爲穩表現較爲穩表現較爲穩表現較爲穩健健健健，，，，减值貸款餘額自减值貸款餘額自减值貸款餘額自减值貸款餘額自06年以來年以來年以來年以來首次下降首次下降首次下降首次下降，，，，資本實力提升資本實力提升資本實力提升資本實力提升，，，，流動流動流動流動性更加充裕性更加充裕性更加充裕性更加充裕。。。。新興市場成爲盈利新興市場成爲盈利新興市場成爲盈利新興市場成爲盈利重要增長點重要增長點重要增長點重要增長點，，，，環球銀行及資本市環球銀行及資本市環球銀行及資本市環球銀行及資本市場業務成爲盈利的中流砥柱場業務成爲盈利的中流砥柱場業務成爲盈利的中流砥柱場業務成爲盈利的中流砥柱。。。。堅堅堅堅持穩健的經營風格持穩健的經營風格持穩健的經營風格持穩健的經營風格，，，，均衡的全球均衡的全球均衡的全球均衡的全球業務分布業務分布業務分布業務分布，，，，是匯豐再次成功度過是匯豐再次成功度過是匯豐再次成功度過是匯豐再次成功度過金融危機的關鍵因素金融危機的關鍵因素金融危機的關鍵因素金融危機的關鍵因素。。。。首次覆蓋首次覆蓋首次覆蓋首次覆蓋給予中性評級給予中性評級給予中性評級給予中性評級。。。。 股股股股份份份份資料資料資料資料(HK$) 52周高位(HK$) 98.25 52周低位(HK$) 30.56 市值(十億港元) 1,510 發行股數(百萬) 17,423 日成交量(百萬) 32 1個月內變化(%) 3.34 年初至今變化(%) (3.08) 50天平均價 86.39 200天平均價 81.65 14天强弱指數 55.36 資料來源: Bloomberg 個個個個股股股股1年走年走年走年走勢圖勢圖勢圖勢圖 -40%-20%0%20%40%60%80%100%M-09M-09A-09O-09J-10汇丰控股 資料來源: Bloomberg 李珊珊李珊珊李珊珊李珊珊 lishanshan@bocomgroup.com Tel: (8610) 85182131x77 萬萬萬萬 麗麗麗麗 wanli@bocomgroup.com Tel: (8610) 85184069x74 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 要點要點要點要點
已發債已發債已發債已發債務公允價值損失致盈利低于市場一致預期務公允價值損失致盈利低于市場一致預期務公允價值損失致盈利低于市場一致預期務公允價值損失致盈利低于市場一致預期。。。。截至2009年年末，匯豐集團總資産2.36萬億美元，較年初下降6.5%；貸款總額9211.7億美元，較年初下降3.3%。存款增長依然穩健，存款總額1.16萬億美元，較年初增長3.92%。全年實現稅前利潤70.79億美元，同比减少23.9%；股東應占利潤58 億美元，同比增長1.85%。每股收益0.34美元 。盈利低于市場一致預期，主要原因是09年公司本身債務的公允值因信用利差變化損失62.5億美元。如果不考慮該項目，以及08年的商譽减值，公司09年稅前利潤133.3億美元，同比增長1.02%。09年的有效稅率僅爲5.4%主要是由于盈利的地理分布特點造成的。
减值貸款餘額自减值貸款餘額自减值貸款餘額自减值貸款餘額自06年以來首次下降年以來首次下降年以來首次下降年以來首次下降。。。。减值貸款餘額06年以來首次實現雙下降。期末减值貸款餘額308.4億美元，較中期减少9.8億美元；减值貸款占比3.35%，與中期基本持平。撥備覆蓋率82.81%，較中期下降4.23個百分點。如果經濟及失業率的走勢符合預期，預計2010年的貸款减值準備應會有所回落。
資本實力提升資本實力提升資本實力提升資本實力提升，，，，流動性更加充裕流動性更加充裕流動性更加充裕流動性更加充裕。。。。匯豐通過內生創造利潤增加資本102 億美元；通過實施供股計劃使得股東權益增加178 億美元。期末第一級資本比率10.8%，同比提高2.5個百分點；核心一級比率爲9.4%，同比提高2.4個百分點。09年年末公司貸存比率僅爲77.3%，較中期下降2.2個百分點。
多元化業務模式分散系統性風險多元化業務模式分散系統性風險多元化業務模式分散系統性風險多元化業務模式分散系統性風險。。。。匯豐向新興市場傾斜的策略顯示風險分散化優勢，09年全球銀行與資本市場業務52%的稅前盈利，和商業銀行業務57%的盈利來自快速發展的新興市場。北美形勢溫和改善，但仍不樂觀，歐洲業務相對堅穩，09年該地區仍實現稅前利潤40 億美元。環球銀行及資本市場業務成爲盈利的中流砥柱，實現稅前利潤105 億美元，而08年僅爲30 億美元，雖然該項業務貸款减值準備遠高于08年，但在市場波動加劇下交易收益獲得巨額增長，對業績的正面貢獻遠超過撥備的增加。
首次覆蓋給予中性評級首次覆蓋給予中性評級首次覆蓋給予中性評級首次覆蓋給予中性評級。。。。匯豐始終堅持穩健的經營風格，均衡的全球業務分布，這是匯豐再次成功度過金融危機的關鍵因素。預計匯豐10-11年盈利分別增長95.29%/20.46%，對應EPS分別爲0.66/0.79美元 ，10年盈利增速較高主要是由于預計本身債務的公允價值的損失大幅减少及預計信貸成本下降。目前10年PE和PB分別爲17.6倍和1.49倍，考慮到歐洲和北美經濟復蘇仍存在不確定性，以及估值無明顯優勢，首次覆蓋給予中性評級。 匯豐估值表匯豐估值表匯豐估值表匯豐估值表 (十億美元十億美元十億美元十億美元) 2007 2008 2009 2010E 2011E 主營收入 87.60 88.57 78.63 89.55 97.37 同比增長 25.02% 1.11% -11.22% 13.89% 8.73% 營業利潤 22.71 7.65 5.30 14.30 17.72 同比增長 6.92% -66.33% -30.71% 169.99% 23.87% 淨利潤 19.13 5.73 5.83 11.39 13.72 同比增長 21.18% -70.06% 1.85% 95.29% 20.46% 每股收益(元) 1.62 0.47 0.34 0.66 0.79 PE 7.14 24.42 34.29 17.56 14.58 PB 1.07 1.49 1.56 1.49 1.41 資料來源： 交銀國際 匯豐控股匯豐控股匯豐控股匯豐控股 (5.HK) 2010年年年年3月月月月2日日日日 多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁 2 一一一一、、、、已發債務公允價值損失致盈利低于預期已發債務公允價值損失致盈利低于預期已發債務公允價值損失致盈利低于預期已發債務公允價值損失致盈利低于預期 截至2009年年末，匯豐集團總資産達2.36萬億美元，較年初下降6.5%；其中貸款總額9211.7億美元，較年初下降3.3%，較中期下降3.3%。存款增長依然穩健，期末存款總額1.16萬億美元，較年初增長3.92%，較中期略降0.37%。 匯豐全年實現稅前利潤70.79億美元，同比减少23.9%；實現股東應占利潤58 億美元，同比增長1.85%。全年實現每股收益0.34美元 ，其中下半年實現每股收益0.15美元 ，較上半年下降4美分 。盈利低于市場一致預期，主要原因是09年公司本身債務的公允值因信用利差（Credit spread）變動損失62.5億美元，上半年僅損失23.0億美元，而08年盈利66.8億美元。事實上 ，如果不考慮已發行長期債務及相關衍生工具之公允值變動，以及08年的商譽减值，公司09年稅前利潤133.3億美元，同比增長1.02%。 09年全年每股派發股息0.34 美元 。 09年的有效稅率僅爲5.4%主要是由于盈利的地理分布特點造成的。集團在低稅率國家盈利（如亞洲）， 在高稅率國家虧損（如美國）。 09年成本效益比率爲52.0%，符合公司設定的48%-52%目標範圍（公司費用控制已較有成效，營業支出同比下降30%），2008 年爲47.2%（08年不含商譽减值）。 下半年息差環比有所下降。全年淨利差和淨息差分別爲2.90%和2.94%，較上半年分別下降15和14個基點，較08年提升3和4個基點。 二二二二、、、、减值貸款餘額自减值貸款餘額自减值貸款餘額自减值貸款餘額自06年以來首次下降年以來首次下降年以來首次下降年以來首次下降 减值貸款餘額06年以來首次實現下降。期末减值貸款餘額308.4億美元，較中期减少9.8億美元；减值貸款占比3.35%，與中期基本持平。撥備覆蓋率82.81%，較中期下降4.23個百分點。 如果經濟及失業率的走勢符合預期，預計2010年的貸款减值準備應會有所回落 。 圖表 1：2006-2009匯豐控股資産質量 2006 2007 1H2008 2008 1H2009 2009 撥備覆蓋率 90.09% 98.07% 99.41% 94.05% 87.04% 82.81% 信貸成本 1.29% 1.82% 1.92% 2.47% 2.79% 2.66% 貸款準備金率 1.54% 1.92% 1.92% 2.50% 2.91% 2.77% 减值貸款占比 1.71% 1.96% 1.94% 2.66% 3.34% 3.35% 資料來源:公司報表 交銀國際 匯豐控股匯豐控股匯豐控股匯豐控股 (5.HK) 2010年年年年3月月月月2日日日日 多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵多元化和穩健的風格是制勝的關鍵 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁 3 三三三三、、、、資本實力提升資本實力提升資本實力提升資本實力提升，，，，流動性更加充裕流動性更加充裕流動性更加充裕流動性更加充裕 匯豐通過內生創造利潤，資本額得以增加102 億美元；通過實施供股計劃，使得股東權益增加178 億美元。期末第一級資本比率上升至10.8%，同比提高2.5個百分點，高于目標範圍；核心一級比率爲9.4%，同比提高2.4