PHILLIP SECURITIES RESEARCHPHILLIP SECURITIES RESEARCHEquity Report 香港香港香港香港 2010年年年年01月月月月15日日日日 重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵（（（（1053.HK）））） ———————— 業績或高增長業績或高增長業績或高增長業績或高增長 概況概況概況概況 重慶鋼鐵業績按季繼續改善。公司地域優勢突出，再考慮2010年鋼鐵供需形勢較為樂觀，盈利能力也有望改善, 我們預期09年、10年公司將分別實現營業額115億元 、161億元, 淨利潤分別為0.98億元 、5.44億元, 增幅分別為-84%、456%。公司目前估值明顯落後, 給予其對應09年每股淨資產1倍市淨率估值, 12個月目標價為3.75港元, 為買入評級。 業績按季改善業績按季改善業績按季改善業績按季改善 重慶鋼鐵三季報顯示, 1-9月實現營業收入79.6億元 ，同比下降40.73%；歸屬母公司淨利潤3533萬元 ，同比下降95.56%；基本每股收益0.02元。其中 ，第3季度歸屬母公司淨利潤為371萬元 ，同比下降98.8%。 收入下降主要是公司產品銷售均價及坯材產量下降所致, 前三季度國內鋼材價格同比下降了31.6%。淨利下降的部分原因則在於三季度公司部分遞延稅項資產錄得撥回，計入了當季的所得稅開支，當季公司實際稅率高達95%。但是 ，撇除撥回因素，公司第三季度純利實際按季大增數倍。 而且 ，隨著鋼價震盪走高，第三季度公司的毛利率已反彈至12％， 為同業較高水準。就四季度來看，鋼價維持相對高位，2010年還有望震盪走高，我們預期公司業績改善空間較大。 圖圖圖圖1: 重慶鋼鐵毛利率快速反彈重慶鋼鐵毛利率快速反彈重慶鋼鐵毛利率快速反彈重慶鋼鐵毛利率快速反彈 8%10%12%14%16%18%20052006200720081Q092Q093Q09 Sources: Company reports, Phillip Securities 研究員研究員研究員研究員 范國和范國和范國和范國和
(86) 21 51699200-110 FAX (86) 21 60911155  fanguohe@phillip.com.cn 建議建議建議建議: 買入買入買入買入 上次: 買入 上次目標價: 3.18 價格價格價格價格 最新價最新價最新價最新價 HK$2.94 12個月目標價個月目標價個月目標價個月目標價 HK$3.75 股本數據股本數據股本數據股本數據 市值市值市值市值(港元百萬港元百萬港元百萬港元百萬) 1582 已發行已發行已發行已發行H股股股股(百萬百萬百萬百萬) 538 52周最高周最高周最高周最高/低低低低(港元港元港元港元) 4.32/1.49 主要股東主要股東主要股東主要股東 重慶鋼鐵集重慶鋼鐵集重慶鋼鐵集重慶鋼鐵集團團團團 自由流通量自由流通量自由流通量自由流通量 51.78% 股價表現股價表現股價表現股價表現 Sources：AASTOCK Phillip Securities (HK) Ltd 重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵(1053.HK) 2010 月月月月01月月月月15日日日日 2 地域優勢突出地域優勢突出地域優勢突出地域優勢突出 從地域性的鋼鐵供需來看，基於產能偏向東部，西部整體上面臨溝通供不應求的局面，譬如重慶的粗鋼自給率尚不足50％， 周邊譬如陝西、四川 、貴州亦面臨短缺。還值一提的是，隨著產業轉移，西南地區正處於基礎設施酣建階段。從這個角度來看，在重慶鋼鐵結構中占比不大的長材、型材的供需形勢好于全國水準 。實際上 ，自西部大開發戰略實施以來，西部城市的鋼價就好於東部及中部，經濟增速也明顯領先。 圖圖圖圖2：：：：西部中厚板價格領先西部中厚板價格領先西部中厚板價格領先西部中厚板價格領先（（（（元元元元/噸噸噸噸）））） 3,0004,0005,0006,0007,000Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10ShanghaiChengduWuhan Sources: Bloomberg, Phillip Securities 圖圖圖圖3: 重慶重慶重慶重慶GDP遠高於全國遠高於全國遠高於全國遠高於全國 102106110114118Mar-00Sep-00Mar-01Sep-01Mar-02Sep-02Mar-03Sep-03Mar-04Sep-04Mar-05Sep-05Mar-06Sep-06Mar-07Sep-07Mar-08Sep-08Mar-09Sep-09China Chongqing Sources: Bloomberg, Phillip Securities 同樣地 ，地域優勢也體現在公司的主導產品中厚板上。整體而言，由於2008－2009年全國有約三千萬噸的中厚板產能投產，在造船板需求仍無明顯起色的情況下，該品種產能過剩形勢最為嚴重，09年產能利用率已經是所有品種中最低的。但是 ，就重慶來看，09年上半年新船訂單在國內占比高達9％， 明顯大於中厚板產能在國內的占比。因此，該品種方面重慶鋼鐵同樣沒有明顯的供需擔憂。實際上 ，體現在盈利能力上 ，從08年以來 ，公司中厚板的毛利率在國內同業一直居於領先水準。 Phillip Securities (HK) Ltd 重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵(1053.HK) 2010 月月月月01月月月月15日日日日 3圖圖圖圖4: 重慶鋼鐵中厚板毛利率領先全國重慶鋼鐵中厚板毛利率領先全國重慶鋼鐵中厚板毛利率領先全國重慶鋼鐵中厚板毛利率領先全國 -10%0%10%20%30%Bao SteelChongqingSteelValinXin SteelJinan SteelNanjingSteel1H092008 Sources: Company reports, Phillip Securities 新區搬遷將成就利潤增長點新區搬遷將成就利潤增長點新區搬遷將成就利潤增長點新區搬遷將成就利潤增長點 基於原有規劃，重慶鋼鐵及其集團公司正積極運營長壽新區規劃，主要是4100mm 中厚板 、1780熱軋和後續冷軋專案。集團亦承諾，股份公司可以自由選擇新區項目中的任何項目進行投資，其他的由集團投資建設 ，並待項目投產並穩定後擇機注入股份並實行搬遷。根據規劃，新區專案一期產能300萬噸,中期規劃600萬噸 ，遠期目標1000萬噸 。在新區專案達產前,老廠區鋼鐵系統照常運轉。考慮重慶本地鋼鐵良好的供需形勢，我們相信長壽項目會成為公司未來主要的利潤增長點。 最新的公告也顯示 ，4100寬厚板專案已經處於調試階段 ，重慶鋼鐵與母公司鋼鐵集團已於12月24日訂立生產線委託試運行合同，公司將對母公司于重慶市長壽區江南鎮的鋼鐵冶煉生產線及相關輔助公用設施進行試運行。試運行期間 ，母公司應於每月15日前向公司支付上月試運行管理費人民幣100萬元 。我們預期, 如果進展順利，新區項目2011年就有望為公司貢獻盈利 。 盈利能力預期將改善盈利能力預期將改善盈利能力預期將改善盈利能力預期將改善 國內鋼鐵業目前面臨的最大困境是原材料價格不斷上漲。根據TSI最新研究資料，目前品位63.5%的鐵礦石現貨市場價格已經上漲至131.2美元/噸，創下13個月新高，該價格在過去六周的累計漲幅高達32%，即使剔除運費，礦價亦已遠高於2009-2010年度三大礦與日本企業談判達成的每噸61美元的價格 。同時，焦炭價格最近也在上漲，山西已在半月內兩次上調價格 ，漲幅高達11%。 顯然，鋼鐵業面臨巨大的成本增長壓力。但我們認為，2010年全國鋼鐵供需格局為基本平衡格局 ，產能利用率甚至可能高達90％， 再加上通脹預期 ，鋼價應能震盪上升，鋼廠也有望轉嫁成本壓力。最近兩月，中國最大鋼廠寶鋼即已連續上調鋼價 。因此，我們預期鋼鐵業盈利能力應能持續改善，重慶鋼鐵毛率應能提升至13％以上 。 還值一提的是，集團公司目前正在整合礦山資源，遠期資源規劃是在新區全部建成後令上市公司鐵礦石自足率50％，遠高於目前的10％， 部分專案2010年即投產，可能提升公司的盈利能力。 Phillip Securities (HK) Ltd 重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵重慶鋼鐵(1053.HK) 2010 月月月月01月月月月15日日日日 4表表表表1：：：：重鋼集團參與開發的礦山重鋼集團參與開發的礦山重鋼集團參與開發的礦山重鋼集團參與開發的礦山 重鋼集團參與礦山重鋼集團參與礦山重鋼集團參與礦山重鋼集團參與礦山 儲量儲量儲量儲量 規劃產能規劃產能規劃產能規劃產能 品位品位品位品位 西昌太和鐵礦 2.36億噸(遠景9.5億噸) 230萬噸精礦 ，重鋼可分得100多萬噸 30.54% 陝西旬陽小金河 0.81億噸 一期年產200萬噸礦 ，2010年投產 30.00% 巫山抱龍桃花鐵礦 1億 160萬噸球團 43.00% 綦