工程机械行业2010投资策略-主要下游需求回升,进一步提升行业盈利能力

行业研究中国A股市场机械行业—工程机械子行业Machinery industry2009年1月12日王昕刘伟（协助）86-0755-21515596liuwei@jyzq.cn工程机械行业2010年投资策略报告---主要下游需求回升，进一步提升行业盈利能力报告要点：工程机械行业景气见底回升：2009年1-8月，工程机械行业共实现主营业务收入1548.74亿元，同比增长8.95%；共实现利润总额12.56亿元，同比增长为17.83%，较与去年同期略有增长。我们将2009年前三季度工程机械行业上市的主要财务数据与中报数据进行了对比。2009年中期行业的主要数据仍为负增长，但前三季度，所有主要的财务指标均已“转正”，2009年前三季度，工程机械行业上市公司的流动比率、应收账款周转率与去年同期相比略有上升，与2009年中期相比有了较大幅度的上升，盈利能力和企业运营能力逐步增强，行业开始景气见底回升。2010年国内经济形势持续向好：2008年11月，国家在经济危机关头果断出台了包含“四万亿投资”在内的一系列的经济刺激方案，有效地遏制了经济的下滑趋势，经济总量的增长得到了一定的保证。此外，世界银行预测中国2010年GDP增长8.7%，IMF预测2010年中国经济增长8.5%。2009年11月，中国物流与采购联合会发布的中国制造业采购经理指数（PMI）为55.2，自2008年11月份以来连续12个月保持整体上升态势，且位于临界值50之上，显示经济进入扩张阶段。种种迹象表明，我国经济已经开始复苏之旅。2010年行业保持较快增长：2010年行业的主要下游，房地产、基建、出口及冶金采矿业四管齐发力，拉动行业保持较快增长。经过我们测算，上述四大下游2010年可拉动工程机械行业销售额为2887.99亿元，同比增长26.3%，预计利润同比增速将超过收入同比增速。钢材价格温和上涨，行业可享受低成本利好：据SLC预测，2010年粗钢产量上限为6.39亿吨，而需求为6.1亿吨，过剩约2900万吨，但这个并不代表产能的严重过剩。我们预计2010年钢材价格在目前的基础上上升15%--20%，总体来看，是属于温和的上涨，因此工程机械行业可享受低成本的利好。投资策略：投资概括起来，就是“业绩”+“估值”。我们对影响工程机械行业股票投资的主要因素进行了综合测评。业绩方面，发现在经济复苏的背景下，2010年行业景气逐步回升，行业业绩对估值的支撑会加强。估值方面，自2009年初至2009年中期以及至2010年，估值上的优势逐步减弱。综合“业绩+估值”两方面来看，我们认为，工程机械行业整体的投资的吸引力有所下降。但鉴于市场流动性因素并没有出现较大幅度紧缩，市场氛围依然较为热烈，政策面亦处于中性状态。故继续维持工程机械行业“增持”评级，但投资者应多保持一份谨慎。相关报告：1.工程机械行业8月动态分析（2008.9.5）2.工程机械行业2009年投资策略报告（2009.1.6）3.工程机械行业6月动态分析（2009.6.25） 2010年1月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-1-2009年1-8月，工程机械行业共实现主营业务收入1548.74亿元，同比增长8.95%，较去年同期大幅下降40.55个百分点。但从利润总额来看，共实现12.56亿元，同比增长为17.83%，与去年同期相比有了15.03个百分点的上升。图1主营业务收入及其同比增速（%）图2利润总额及其同比增速（%）Source: windSource: wind上轮工程机械行业的景气周期自2005年2月份开始上行，主营业务收入和利润总额同比增速持续稳步上升。然而2007年爆发的金融危机导致的国内工程机械行业的外需和内需同时下降，外需下降尤为明显，行业景气周期也自2007年四季度见顶并出现雪崩式的回落。2008年11月，在国家“四万亿”经济刺激方案推出后，国内基础设施建设迅猛推进，尽管来自出口和房地产的需求均出现了较大幅度的回落，行业总的需求维持低位徘徊。2009年年伴随着房地产超预期地由回暖走向复苏，工程机械行业的需求也明显回升，收入和利润的累积同比增速均从2009年2月、2009年5月、2009年8月逐季回升，呈向好的局面。我们预计出口在海外经济复苏的背景下也逐步走向复苏。尽管固定资产投资增速在2010年有所放缓，但由于其绝对值仍处历史高位，因此对工程机械产品仍有极大的需求。此外，我们预计2010年行业的主要原材料钢材价格也将温和上涨，由于其绝对价格仍然处于历史的相对低位，因此行业的成本上升幅度不大，也将有利地支撑行业的盈利水平。总体来看，我们认为2010年对工程机械行业来说是利多大于利空，预计行业可以保持25%的销售增长速度。表1工程机械行业主要上市公司三季报与上年同期盈利比较同比增长率（%）2009-3Q2008-3Q变化幅度营业收入6.3735.05-28.68营业利润9.518.550.96利润总额10.729.501.22归属母公司股东的净利润8.5010.23-1.73经营活动产生的现金流量净额1775.40-126.171901.57净资产收益率（ROE）9.37-16.8626.23一、工程机械行业景气见底回升 2010年1月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-2-注：相关指标均代表行业平均水平，引用申万行业分类，为上市公司数据，与上部分行业数据统计口径略有不同Source：wind2009年前三季度，工程机械行业业绩报告显示。上市公司营业收入同比增长6.37%，同比增速与上年同期相比大幅下降了39.3点百分点。上市公司利润指标同比增速与去年同期基本保持均衡的水平。从工程机械行业所有公司总数据来看，2009年前三季度共实现主营业务收入1548.74亿元，同比增长8.95%，较去年同期大幅下降40.55个百分点。但从利润总额来看，共实现12.56亿元，同比增长为17.83%，与去年同期相比有了15.03个百分点的上升。2009年行业出现“赚钱不增收”的情况，主要是因为去年同期，行业销售由于历史惯性仍保持了较高水平，但在国内外需求下降的影响下逐步回落，需求的下降对行业的议价能力也造成了较大的负面影响；与此同时，受影响更大的是行业大部分公司都购置了大量的高价钢材，成本问题居高不下，因此“增收不赚钱”。而09年行业情况改善较大，内需在基建的强力拉动下和房地产复苏的接力下，开始较快地回升，同时出口也正在复苏，需求方面在逐步改善，此外，行业在2007年购置的高价钢材基本消耗完毕，因此盈利能力相比2008年大幅改善，开始出现“赚钱不增收”的态势，我们预计行业在2010年“增收又赚钱”。在行业需求好转的情况下，经营活动产生的现金流量净额和净资产收益率均较去年同期大幅改善，较去年同期增速分别增加1901.57个百分点和26.23个百分点。表2工程机械行业主要公司三季报与中报盈利比较注：相关指标均代表行业平均水平，引用申万行业分类，为上市公司数据，与上部分行业数据统计口径略有不同Source：wind我们将2009年前三季度工程机械行业上市的主要财务数据与中报数据进行了对比。2009年中期行业的主要数据仍为负增长，但前三季度，所有主要的财务指标均已“转正”。前期适度宽松的货币政策，较大幅度降低了行业的整体财务费用，全球经济复苏导致的行业的总需求开始回升，应收账款周转率的上升，使得行业整体的现金流开始出现的较快的增长，企业运营更为健康。同比增长率（%）2009-3Q2009H变化幅度营业收入6.37-2.138.50营业利润9.51-12.9622.47利润总额10.72-12.1822.90归属母公司股东的净利润8.50-13.5322.03经营活动产生的现金流量净额1775.45081.38-3305.98净资产收益率（ROE）9.37-26.2035.57 2010年1月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-3-偿债能力和营运能力持续改善2009年前三季度，工程机械行业上市公司的流动比率、应收账款周转率与去年同期相比略有上升，与2009年中期相比有了较大幅度的上升，这也导致了行业整个现金流量的改善。此外存货周转率与去年同期基本持平，与中期相比有了大幅的提升。代表偿债能力的流动比率、应收账款周转率和代表营运能力的存货周转率的持续改善，说明整个行业的盈利能力和企业运营能力逐步增强。图3营运能力和偿债能力相关指标比较注：相关指标均代表行业平均水平Source: wind2010年国内经济形势继续向好2009年前三季度的共实现GDP21.78万亿元，同比增长7.7%，自一季度创近九年新低以来，二季度和三季度连续两季同比增速增幅扩大。2008年11月份，国家在经济危机关头果断出台了包含“四万亿投资”在内的一系列的经济刺激方案，有效地遏制了经济的下滑趋势，经济总量的增长得到了一定的保证。2009年12月5日至7日召开的中央经济工作会议，将2010年经济工作定调为调结构，表明政府对于2010年经济的增长还是有充分的信心。由于美国全额有毒资产未有效处理，以及近期发生的迪拜债务危机等重要事件表明目前世界经济形势仍未彻底好转。因此政府继续保持宏观经济政策的连续性，继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策以应对国内外经济形势发生超预期的不利变化。二、宏观经济运行趋好 2010年1月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-4-图4季度GDP及其同比增速Source: wind世界银行11月4日发布研究报告称，由于大规模的财政和货币刺激政策支持了中国经济的复苏，预计今年中国GDP增速将达到8.4%，2010年有望进一步提升至8.7%。报告指出，全球经济活动目前重新开始扩张，从2009年底开始，中国出口形势的好转将扭转净出口对GDP增长负贡献的局面。世行预计，中国今年货物和服务的出口同比下降12.4%，2010年将达到9.9%的正增长，净出口对增长的贡献将由今年的-4.4%上升到2010年的0.3%。据国际货币基金组织（IMF）提供给八国集团财长会议的材料透露，考虑到近几个月各国经济刺激政策所产生的积极影响，IMF调高对2010年世界经济增长率的预测，从4月份预测的1.9％提高到3％。IMF称，全球经济复苏将是渐进的，而且存在风险。报告对新兴和发展中经济体持较为乐观态度,并预测中国经济今年和明年的增长率分别为7.5%和8.5%。种种迹象表明，我国经济已经开始复苏之旅，复苏的进程尚有诸多的不确定性，但我国政府手中仍有足够的筹码可以应对任何经济的不确定性。我们预计2010年我国经济可保持8%以上的增长。PMI指数显示经济形势好转2009年11月，中国物流与采购联合会发布的中国制造业采购经理指数（PMI）为55.2，自2008年11月份以来连续12个月保持整体上升态势，且位于临界值50之上，显示经济进入扩张阶段。本月中国制造业PMI指数体系中，新订单指数为58.4，比上月略降0.1个百分点，总体来看仍保持上升态势。产成品库存指数为45.4，基本上处于历史的合理水平。产成品库存指数和新订单指数的剪刀差逐步扩大。此外新出口订单指数为53.6，较上月下降0.9个百分点，为近13个月的次高点，明显回升，充分表明了我国制造业出口形势正在好转。今年11月份的PMI指数回到了50之上，反应了我国经济所面临的内外需情况均有好转，这对未来工程机械的需求会产生积极的拉动效应。 2010年1月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-5-图5中国制造业采购经理人指数（PMI）时间序列图Source: wind我国经济增长多年来高度依赖于投资的增长，GDP的同比增长与固定资产投资同比增长表现出高度的相关性。而工程机械行业是典型的投资驱动型行业，行业的销售增长主要依赖于新增固定资产投资所带来的设备采购需求，以及原有的在建工程所需进