1H结果略有遗漏；前往强劲2H

请阅读分析认证和关于最后一页访问权限的重要披露，这是我们关于彭博社报告的关键：CMBR1性能6个月(852) 3900 0849资料来源：彭博社12个月价格表现（港元）5.0 968恒指（重新调整）4.0资料来源：彭博社审核员：普华永道相关报告“信义光能（968 HK）-产能扩张加速” – 2019年5月27日8058 （ 12月31日）“信义光能（968 HK）-朝上游方向发展，目标是2020年以后的需求”，2019年2月26日；绝对 相 对的1个月34.3%3个月产量 （％）请投下宝贵的一票净资产收益率（％）为CMBI研究团队18.7%27.8%净负债率（％）77.0%92.3%（12月31日）资料来源：公司数据，CMBIS估计https://euromoney.com/brokers收益摘要3.02.01.00.08/201812/20184/2019（12月31日）2017财年1.18财年2.19财年3.20财年2019年8月9日信义光能（968 HK）1H结果略有遗漏；前往强劲2H概要。XYS 1H19盈利同比下降21.6％，略高于市场普遍预期的15-20％的下降。 Mgmt。对2H19光伏玻璃需求和平均售价前景持乐观态度，这表明潜在的价格上涨可能会在9月刺激中国国内需求。 2020年，XYS发布了光伏玻璃产量指导，有效产量增长了42.1％，这意味着对未来需求充满信心。但是，基于当前估值，我们认为XYS的价格合理。19年1H盈利同比下降21.6％。与1H18相比，光伏玻璃实现量下降和XYS在1H19提供更少的EPS服务的推动下，XYS 1H19收入同比下降4.3％至39.97亿港元，整体毛利率也下降3.2个百分点至39.3％，GP为15.72亿港元。主要成本和费用都受到良好控制，而行政费用则由于与XYE（3868 HK）在5月分拆上市有关的费用而有所增加。纯利录得9.53亿港元，同比下跌21.6％，每股盈利为12.07港仙。 XYS维持慷慨的派息比率为45.6％，而中期股息则为5.5港仙。2H19光伏玻璃前景乐观。光伏玻璃出货量增加13。在1H19增长6％，但PV玻璃平均售价同比下降约10％。 光伏玻璃板块的毛利率下降6。1ppt至27。结果是3％。 Mgmt。 自19年1季度以来，光伏玻璃的GPM处于复苏轨道，光伏玻璃价格回升。 XYS认为2H19的中国光伏需求将集中在19年第四季度，因此XYS将PV玻璃的产量指导提高了1。9％至2。4400万吨，我们估计2H19出货量将比上半年增长15％。 鉴于光伏玻璃供应紧张，工业平均储藏量仅为2周左右，mgmt。 预期PV玻璃价格可能受9月以来需求旺盛推动。产能扩张步入正轨。 XYS在2020年每个季度继续增加4x1,000吨的光伏玻璃熔炼能力。 更新的产出指导表明有效产出增长将达到42。1％。 此外，在太阳能发电场项目方面，XYS获得了70兆瓦的电价招标项目以及470兆瓦的电网平价项目。 Mgmt。 计划在2020年增加〜1GW容量。维持持有。 基于中期业绩更新以及人民币贬值的假设，我们将XYS的FY19E-21E每股收益下调7。0％/ 7。0％/ 7。6％分别为0港元。28/0。31/0。44。 我们将DCF目标价上调2％至4港元。每股08。 交易价格为15。7倍/ 13。8倍的19/20财年市盈率，我们认为XYS价格合理。 维持持有评级。保持（保持）目标价4港元。08（先前的目标价为HK $ 4。00）上/下-6。4％现价HK $ 4。36中国太阳能行业罗宾·肖 robinxiao @ cmbi。com。香港库存数据市值上限（百万港元）35,132每月平均3个月（百万港元）141。052w高/低（港币）。4.58 / 2.03发行总数（百万）资料来源：彭博社持股结构体李怡自由流通量35.6％资料来源：香港交易所分享FY21E收入（百万港元）净收入（百万港元）7.0%18.4%每股盈利（港元）-7.0%5.1%1H18 /18％毛利率应收账款税前利润率库存净利润收入9,5277,6728,95211,79114,960太阳能玻璃制造58.6(19.5)16.731.726.9：股票未通过CMBIS评级2,3321,8632,2162,5333,558太阳能发电0.330.250.280.310.44EPC服务11(24)121341销售成本13.417.515.713.89.9招银国际证券|股票研究|公司更新信义集团玻璃有限公司阴28.3％同比增长（％）3.23.22.72.42.1市盈率（x）市净率（x）3.42.83.13.54.92018年8月9日图1：XYS 1H19中期业绩摘要23.918.317.217.621.6（百万港元）：预计行业将在未来12个月内与相关的广泛市场基准保持一致2018财年 收入2毛利润率不适用不适用-3.2ppt其他的收入净其他（亏损）/收益营销费用保持良好的控制行政费用XYE分拆产生了一些成本%营业利润管理员和其他经验4,1777,67254.5%3,9978,95244.7%-4.3%财务费用3,1075,56255.9%2,9256,52144.8%-5.9%利率上升导致利息成本上升流动比率（x）9461,92049.3%1,0252,26045.3%8.4%速动比率[x]12518965.9%4817028.0%-61.8%所得税费用(2399)(4,711)50.9%(2425)(5,128)47.3%1.1%税前收益1,7782,96060.1%1,5723,82441.1%-11.6%不适用42.6%38.6%净收入（港币，百万）39.3%42.7%净收入（港币，百万）税后利润减：少数股东权益8917650.5%6315540.9%-28.9%净收入(26)(8)321.5%1(5)-28.1%-105.5%收益略低于市场预期。(129)(271)47.5%(126)(303)41.6%-2.3%资料来源：公司数据，CMBIS估计图2：XYS在未来两年中的熔炼能力将显着增长(188)(413)45.5%(220)(453)48.6%17.1%资料来源：公司数据，CMBIS估计图3：我们认为2H19E中国需求强劲将支撑PV玻璃平均售价，但随着新产能的释放，2020 / 21E的平均售价可能面临压力1,5262,44562.4%1,2913,21940.1%-15.3%资料来源：公司数据，CMBIS估计41045.2%102344.9%137.4%图4：收入修订(115)(256)45.1%(156)(278)56.0%35.2%旧新204346.3%154333.4%-27.8%更改1,4342,24264.0%1,1603,00638.6%-19.1%光伏玻璃ASP（Rmb / sqm）(125)(205)61.2%(92)(316)29.0%-27.0%借贷8.7%9.1%净收入（港币，百万）7.9%10.5%净收入（港币，百万）每股盈利（港元）资料来源：CMBIS估计1,3092,04264.1%1,0692,69039.7%-18.4%请阅读最后一页上的分析认证和重要披露9517953.1%11647424.4%22.3%2019年8月8日1,2141,86365.2%9532,21643.0%-21.6%请阅读最后一页上的分析认证和重要披露：预计行业将在未来12个月内与相关的广泛市场基准保持一致图5：我们的DCF估值：预计行业将在未来12个月内与相关的广泛市场基准保持一致营业额（百万港元）：预计行业将在未来12个月内与相关的广泛市场基准保持一致太阳能农场2019EPC202020212019营业额增长202020212019息税前利润（百万港元）20202021息税前利润率（％）26.526.326.026.526.326.00.0%0.0%0.0%税率 （％））2463174352483524700.6%11.0%8.0%折旧-百万元9,15911,37314,7148,95211,79114,960-2.3%3.7%1.7%营运资金变动2,3822,7253,8512,2162,5333,558-7.0%-7.0%-7.6%资本支出（百万港元）0.300.340.480.280.310.44-7.0%-7.0%-7.6%自由现金流 收入2太阳能玻璃销售 折现系数太阳能玻璃销售3终端EV / EBITDA折算终端价值2020202120222023202420252026202720282029终端永续增长11,79114,96015,40115,86816,35616,86717,40117,96018,54519,159WACC计算9,08411,98912,22912,47412,72312,97813,23713,50213,77214,047债务的成本2,4862,6842,8553,0473,2513,4693,7013,9494,2134,496税率221287316348382421463509560616债务的税后成本26.9%26.9%2.9%3.0%3.1%3.1%3.2%3.2%3.3%3.3%股本成本3,7394,9055,1965,5055,7005,9066,1226,3506,5896,841调整后的Beta31.7%32.8%33.7%34.7%34.9%35.0%35.2%35.4%35.5%35.7%市场风险溢价13.6%14.9%15.4%15.8%16.1%16.2%16.2%16.3%16.3%16.3%无风险利率1,0381,2171,0841,1271,1731,2221,2741,3301,3901,453债务变动(412)(1,585)(220)(164)(171)(102)(85)(89)(94)(98) WACC 8.7％(4,131)(3,675)(2,112)(2,214)(2,324)(2,477)(2,645)(2,829)(3,032)(3,255)估价(275)1323,1463,3853,4623,5943,6743,7293,7793,823百万港元12345678910折价终值0.920.850.780.710.660.600.560.510.470.43终端永久增长（％）(253)1122,4462,4212,2762,1732,0421,9061,7761,652终端EV / EBITDA68,483财务摘要8.92企业价值29,602贴现FCF（占总额的百分比）3%终值（占总额的百分比）加：现金和现金等价物4.0%减：债务总额15.0%非控制性权益3.4%权益价值（百万港元）13.1%每股公允价值（港币）1.10资料来源：CMBIS，估计10.4%图6：12M前向P / E频段1.6%资料来源：公司数据，CMBIS45.0%图7：12M正向P / B频段资料来源：公司数据，CMBIS（2018年8月9日） 第4页29,602请阅读最后一页上的分析认证和重要披露3.0%财务摘要8.92 损益表现金流量13,122概要42,725年12月31日（百万港元）30.7%2017财年69.3%18财年4,58919财年(9,952)20财年(4,549)FY21E32,812年12月31日（百万港元）4.082017财年18财年6.05.04.03.02.01.00.008/1408/1508/1608/1708/18FY21E20财年8.07.06.05.04.03.02.01.00.008/1408/1508/1608/1708/18FY21E 收入4太阳能玻璃销售折旧及摊销太阳能发电营运资金变动Inv。在合资企业和阿索斯毛利率应收账款税前利润率库存净利润Inv。在合资企业和阿索斯毛利率应收账款税前利润率库存净利润管理员和其他经验9,5277,6728,95211,79114,960比率2,9142,4433,21