巨腾国际：快速成长将重新启动

PHILLIP SECURITIES RESEARCHPHILLIP SECURITIES RESEARCHEquity Report 香港香港香港香港 2010年年年年01月月月月06日日日日 巨騰國際巨騰國際巨騰國際巨騰國際（（（（3336.HK）））） 快速成長將重新啓動快速成長將重新啓動快速成長將重新啓動快速成長將重新啓動 概要概要概要概要 巨騰國際控股公司（巨騰國際或公司）成立于2000年，是一家生産筆記本電腦外殼的專業製造商，目前市場占有率超31%，居于同業領軍地位。2005年，公司在香港挂牌上市，幷再次于2009年5月在臺灣以存托憑證方式挂牌上市。 Figure1 TW-TDR vs H-share Source: Bloomberg, Phillip Securities 我們預計，受益全球筆記本出貨量的强勁復蘇，巨騰國際09年、10年的每股盈利將分別達至0.61、0.74港幣，幷給予12個月目標價10.98港幣，“買入”評級，相當于09年每股盈利18倍的市盈率。 利潤率提升化解利潤率提升化解利潤率提升化解利潤率提升化解09年業績下滑風險年業績下滑風險年業績下滑風險年業績下滑風險 儘管銷售額倒退了8.9%，但受益于整體利潤率的提升，巨騰國際09年上半年仍實現了淨利潤2.2%的小幅增長。其中，毛利率從去年同期的15.6%提高到17.8%，淨利潤率則從8.3%升至9.3%。 鄧亞鋒鄧亞鋒鄧亞鋒鄧亞鋒 行業研究員行業研究員行業研究員行業研究員
(86) 21 51699200-113 FAX (86) 21 60911155  dengyafeng@phillip.com.cn 建議建議建議建議: 買入買入買入買入（（（（+46.4%）））） 上次: N.A 上次目標價: N.A 價格價格價格價格 現價現價現價現價 HK$ 7.50 12個月目標價個月目標價個月目標價個月目標價 HK$ 10.98 股本數據股本數據股本數據股本數據 市值市值市值市值 (港元百萬港元百萬港元百萬港元百萬) 8,385 已發行已發行已發行已發行H股股股股 (百萬百萬百萬百萬) 1,118 52周最高周最高周最高周最高/低低低低 HK$ 7.79/1.62 主要股東主要股東主要股東主要股東 Shine Century 股價絕對表現股價絕對表現股價絕對表現股價絕對表現 (%) 相對恒指相對恒指相對恒指相對恒指 1個月個月個月個月 14.07 17.07 3個月個月個月個月 20.31 13.49 1年年年年 332.58 292.36 近近近近1年股價表現年股價表現年股價表現年股價表現 Source: BLOOMBERG Phillip Securities (HK) Ltd 巨騰國際巨騰國際巨騰國際巨騰國際 (3336.HK) 2009年年年年01月月月月06日日日日 2 Figure2 The profitability change trend Source: Company’s report, Phillip Securities 另外，受到人民幣升值大幅放緩的影響，巨騰國際09年上半年的匯兌損益僅實現2022萬港幣，同比下滑83.5%。這一因素直接造成公司的全面收入僅較淨利潤提升了10.5%，大大低于去年同期的37.0%。 Table1 Recent performance’s comparison 百萬港幣 1H09 1H08 2H08 YoY HoH FY08 銷售額銷售額銷售額銷售額 3,124 3,428 3,821 -8.87% -18.24% 7,249 毛利毛利毛利毛利 557 535 678 4.11% -17.85% 1,213 期間費用 (183) (178) (213) -- -- (391) 融資成本 (32) (36) (39) -- -- (75) 所得稅開支 (73) (53) (77) -- -- (130) 淨利潤淨利潤淨利潤淨利潤 290 284 374 2.11% -22.46% 658 毛利率毛利率毛利率毛利率 17.83% 15.61% 17.74% +2.22 pts +0.09 pts 16.73% 期間費率 5.86% 5.19% 5.57% +0.67 pts +0.28 pts 5.39% 有效稅率 19.84% 14.93% 16.59% +4.91 pts +3.24 pts 15.87% 淨利潤率淨利潤率淨利潤率淨利潤率 9.28% 8.28% 9.79% +1.00 pts -0.51 pts 9.08% Source: Company’s report, Phillip Securities 展望下半年，隨著全球經濟復蘇以及筆記本出貨量的快速回升，巨騰國際的銷售額增長將重新啓動，但原材料價格走高將限制毛利率的再度提升。此外，我們預計人民幣的升值步伐仍將停滯一段時間，這也意味著公司的匯兌損益仍將維持在歷史低位。 未來將持續受益臺式機更替浪潮未來將持續受益臺式機更替浪潮未來將持續受益臺式機更替浪潮未來將持續受益臺式機更替浪潮 伴隨著價格下調以及性能的大幅提升，消費者對電腦更新換代的需求持續向筆記本所傾斜，這尤其體現在中低端與家用的産品之上。而這類筆記本的主要競爭力之一便是外觀與整體材質。 Phillip Securities (HK) Ltd 巨騰國際巨騰國際巨騰國際巨騰國際 (3336.HK) 2009年年年年01月月月月06日日日日 3過去幾年，作爲筆記本外殼生産商的巨騰國際牢牢抓住了這一歷史機遇，憑藉著超前的市場洞察力快速奠定了塑膠外殼的領軍地位，目前市場占有率超31%。04-08這5年間，公司銷售額的複合增長率達到了47%，淨利潤亦實現了29%的複合增長率。 Figure3 Ju Teng’s turnover and net profit Source: Company’s report, Phillip Securities 我們預計，公司在未來將持續受益于臺式機的更替浪潮，幷至少能保持筆記本市場的平均升幅。如果新産品繼續受到市場追捧，預計概率較大，公司的市場占有率仍有望再次提升。 宣布進軍金屬宣布進軍金屬宣布進軍金屬宣布進軍金屬外殼與液晶電視外殼業務外殼與液晶電視外殼業務外殼與液晶電視外殼業務外殼與液晶電視外殼業務 08年間，巨騰國際收購了智成、永聯和華元三間公司的權益，幷宣布在09年正式進入金屬外殼與液晶電視外殼業務。對于前者，我們認爲這是進軍高端筆記本外殼的標志。而對于後者，我們則認爲這是公司向外擴展外殼業務的開端。 由于外觀幷非這兩類産品的主要競爭力，我們預計新業務的開展幷不能帶來過多的協同效應，僅能加大公司的規模效應、降低整體的生産成本以及增强與下游廠商的合作關係。綜合來看，我們認爲巨騰國際這兩項新業務對業績的影響爲中性偏樂觀。 風險風險風險風險 上行風險： 1. 塑膠筆記本外殼的市場占有率繼續提升。 2. 新業務的發展超預期。 3. 人民幣再次進入升值通道。 下行風險： 1. 原材料成本大幅上揚。 Phillip Securities (HK) Ltd 巨騰國際巨騰國際巨騰國際巨騰國際 (3336.HK) 2009年年年年01月月月月06日日日日 42. 下一代筆記本外殼的主流技術被競爭對手所領先。 3. 筆記本市場的未來表現低于預期。 快速成長將重新啓動快速成長將重新啓動快速成長將重新啓動快速成長將重新啓動，，，，首次給予首次給予首次給予首次給予“買入買入買入買入”評級評級評級評級 2009年，全球筆記本的出貨量將首次超過臺式機，其明年市場的預計增速也將從今年的12%回升至20%以上。受此樂觀因素影響，近期臺灣主要的代工廠商—廣達與仁寶都紛紛調高對明年筆記本出貨量的預期。毫無疑問，巨騰國際將直接受益下游的復蘇，其快速增長的步伐也將重新啓動。 此外，憑藉著專注于外殼的經營理念以及領先的技術實力，我們相信巨騰國際在中短期內能繼續擴大筆記本外殼的市場地位。同時，今年9月公司調高對仁寶未來三年銷售額上限的舉動也强化了我們的這一預期。 綜合來看，我們預計巨騰國際09年、10年的每股盈利將分別達至0.61、0.74港幣，幷給予12個月目標價10.98港幣，“買入”評級，相當于09年每股盈利18倍的市盈率。 Figure4 The valuation trend Source: Company’s report, Phillip Securities Phillip Securities (HK) Ltd 巨騰國際巨騰國際巨騰國際巨騰國際 (3336.HK) 2009年年年年01月月月月06日日日日 5財務財務財務財務數據數據數據數據 損益表損益表損益表損益表 年末年末年末年末 (百萬港幣百萬港幣百萬港幣百萬港幣) 2006A 2007A 2008A 2009E 2010E 來自中國大陸來自中國大陸來自中國大陸來自中國大陸 3,140 5,011 6,722 7,000 9,200 來自中國臺灣 415 260 520 350 550 其他 3 5 7 20 10 銷售收入總計銷售收入總計銷售收入總計銷售收入總計 3,558 5,276 7,249 7,370 9,760 銷售成本 -3,053 -4,480 -6,036 -6,066 -8,090 毛利毛利毛利毛利 505 796 1,213 1,304 1,670 其他收入 85 95 99 80 90 分銷費用 -18 -24 -31 -42 -55 行政費用 -242 -272 -360 -380 -480 其他淨利潤 (虧損) -3 -12 -27 -32 -38 營業利潤營業利潤營業利潤營業利潤 327 583 894 930 1,187 占聯營公司業績 4 1 0 0 0 融資成本 -99 -100 -75 -72 -100 稅前利潤稅前利潤稅前利潤稅前利潤 232 484 819 858 1,087 所得稅開支 -31 -57 -130 -167 -23