第一代（FGEN.PM）：将EDC升级至更高TP

公司研究| TP修订第一代（FGEN PM）2014年3月11日EDC升级导致更高的TP 键数据 维持买入评级，目标价为PHP20.35较高。 年初至今，该股上涨了38.9％，但与2012年相比仍下降了18.6％。 随着新电力项目的临近，资产净值折让应收窄52w高/低（PHP）自由流通量（％）已发行股份（m）市值大股东：25.00/12.4032.83,497PHP63.5B完成。什么是新的继对2014年利润预测和能源开发公司（EDC）的目标价格进行最新更改之后，我们对-第一菲律宾控股公司66％-Invesco Advisers，Inc. 2％-牛顿投资管理有限公司2％ 分享价格性能EDC的母公司First Gen Corp（FGEN）。 EDC的台风袭击的莱特（Leyte）发电厂的恢复步伐比预期的要快（2月28日，流程良好；升级至买入），促使我们将2014年EDC的利润预测提高70％至PHP6.71b TP上升20％至PHP6.85。因此，我们对拥有近50％EDC股份的FGEN 2014年的盈利预测增长了77％，达到8400万美元。考虑到我们对 EDC的修订版 TP，我们之前从 PHP17得到了 FGEN的 NAV / sh估计值PHP20.35。28.026.024.022.020.018.016.014.012.03月12日至8月12日1月13日至6月13日11月13日8,5008,0007,5007,0006,5006,0005,5005,0004,500我们的看法是什么迄今为止，FGEN的股价已超过股市，其股价上涨了38.9％，而PSEi上涨了10.1％。尽管FGEN在过去四个月中已经复苏，其股价较11月6日的PHP16.06收盘价高出13.1％，并且在台风海盐登陆之前还没有完全恢复去年全年的跌幅。 2013年，FGEN的表现大大落后于PSEi，股价下跌41.4％，而市场上涨了1.3％。我们相信，如果EDC的新项目Bacman，Nasulo和Burgos的表现达到预期，FGEN的当前价格还有进一步上涨的可能。我们目前将公允价值折让30％，以考虑执行风险。但是，随着项目即将完成，此折扣应会缩小。FYE 12月（百万美元）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年收入1,340.61,391.71,913.72,108.12,422.8息税折旧摊销前利润266.2258.4533.1572.3731.8核心净利润73.3144.477.883.5140.3核心每股收益（cts）2.24.32.32.54.2每股核心收益增长率（％）25.197.1(46.1)7.468.0净DPS（cts）0.00.050.050.050.0核心市盈率（x）18.79.517.616.49.8P / BV（x）1.11.01.01.00.9净股息收益率（％）0.00.0纳米纳米纳米净资产收益率（％）5.78.94.14.26.5广告支出回报率（％）3.04.01.61.62.8EV / EBITDA（x）7.416.06.66.04.4净债务/权益（％）50.9130.2105.899.666.0第一代（L）PSEi菲律宾SE指数（R）1个月3个月12个月绝对（％）12.939.9 (24.8)相对国家（％）5.226.9 (20.8) 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-资料来源：FactSet；马来亚银行劳拉·迪·利科（Laura Dy-Liacco）（63）2 849 8840请参阅第6页上的重要披露和分析认证股价：PHP18.16目标价格：PHP20.35（+ 12％）市值（美元）：1.4B广告（美元）：100万菲律宾实用工具购买（不变）市场记录7 0 02.30.05.519.89121122目标价格（PHP）20.352013年帕特米（百万美元）1222014年帕特米（百万美元）129 第一代2014年3月11日2图1.预测变化以前已修改2014F2014F更改（美元）（美元）(%)FGEN的经常性收入FGPC / FGP95950FG水电34340阿古桑000EDC / Green Core / BGI（地热）2864129小计15719323其他，包括与父母有关的费用(64)(64)0报告收益9212939非经常性项目(0)(0)(0)优先股前的经常性收入9212839优先股(45)(45)0调整后的收益为普通股478477资料来源：马来亚银行ATR金英估算图2.资产净值估算-修订估计的所有权归因于公允价值州公允价值（PHPm）(%)（PHPm）FGPC / FGP33,848100%33,848FG水电35,24840%14,099电子数据中心128,43850%64,167运营单位的估计FV197,534112,115减：与父母相关的净债务(43,689)FGEN的估计FV68,426估计FV（PHP / sh）20.35资料来源：马来亚银行ATR金英估算 第一代2014年3月11日312月31日财政年度（百万美元）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键指标市盈率（已报告）（x）39.17.411.310.77.5核心市盈率（x）18.79.517.616.49.8P / BV（x）1.11.01.01.00.9P / NTA（x）呐呐呐呐呐净股息收益率（％）0.00.0纳米纳米纳米FCF产率（％）12.611.739.441.550.6EV / EBITDA（x）7.416.06.66.04.4EV / EBIT（x）9.621.19.28.45.9收入证明收入1,340.61,391.71,913.72,108.12,422.8毛利204.4195.8379.9413.1548.4息税折旧摊销前利润266.2258.4533.1572.3731.8折旧(61.8)(62.5)(153.2)(159.2)(183.4)摊销呐呐呐呐呐息税前利润204.4195.8379.9413.1548.4净利息收入/（exp）(76.8)(73.2)(144.0)(150.1)(153.8)合伙人和合资企业5.0124.57.00.00.0超凡呐呐呐呐呐其他税前收入3.62.63.218.03.7税前收益136.2249.8246.0281.0398.3所得税(49.6)(42.8)(57.2)(71.2)(82.3)少数族裔(51.6)(21.0)(67.4)(81.1)(132.6)报告净利润35.0186.1121.5128.7183.4核心净利润73.3144.477.883.5140.3资产负债表现金和短期投资266.1633.01,200.11,187.71,212.1物业，厂房及设备（净值）520.91,963.11,854.71,750.41,631.9无形资产16.81,350.61,349.41,348.81,348.2对联营公司和合资企业的投资呐呐呐呐呐其他资产1,752.8765.2734.0778.7842.4总资产2,556.64,712.05,138.35,065.65,034.5ST计息债务58.5194.7146.4352.5402.8长期计息债务831.42,164.02,542.72,196.41,806.5其他负债259.9327.8462.8489.6521.2负债总额1,149.82,686.53,151.83,038.52,730.5股东权益1,226.21,325.31,407.11,366.71,511.1少数权益180.6512.0579.3660.4793.0股东权益合计1,406.81,837.21,986.42,027.22,304.1现金周转税前收益136.2249.8246.0281.0398.3折旧及摊销61.862.5153.2159.2183.4调整净利息（收入）/支出76.873.2144.0150.1153.8营运资金变动(56.3)(61.2)3.0(16.1)(30.4)已付现金税(48.1)(49.5)(56.5)(71.7)(82.7)其他经营现金流量(7.2)(125.7)(7.0)0.00.0经营现金流量171.4154.0495.7514.7629.6资本支出(1.6)(5.9)(44.8)(54.9)(64.9)自由现金流172.9159.9540.6569.6694.5已付股息(25.8)(23.4)(61.5)(39.9)(41.1)募集资金/（购买）234.5277.70.00.00.0债务变动(126.5)91.8330.4(269.4)(337.6)OTH投资/融资现金流(186.0)(426.9)(152.7)(162.9)(161.7)出水率变化的影响(1.2)1.30.00.00.0净现金流量64.968.6567.1(12.4)24.3 第一代2014年3月11日412月31日财政年度（百万美元）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键比率增长率（％）收入增长14.73.837.510.214.9EBITDA增长5.6(3.0)106.47.327.9息税前利润增长3.6(4.2)94.08.732.8税前增长(16.4)83.4(1.5)14.241.7报告净利润增长(50.1)431.3(34.7)5.942.5核心净利润增长29.497.1(46.1)7.468.0盈利率（％）EBITDA利润率19.918.627.927.130.2息税前利润率15.214.119.919.622.6税前利润率10.217.912.913.316.4支付比例0.00.0纳米纳米纳米杜邦分析净利润率（％）2.613.46.36.17.6收入/资产（x）0.50.30.40.40.5资产/股本（x）2.13.63.73.73.3净资产收益率（％）5.78.94.14.26.5广告支出回报率（％）3.04.01.61.62.8流动性与效率现金转换周期27.154.530.76.26.6应收账款天数37.663.053.048.547.8待处理天数19.229.628.626.226.6未付天数29.738.050.868.567.8股息覆盖率[x]纳米纳米0.10.10.1流动比率（x）2.22.83.42.32.2杠杆与费用分析资产/负债[x]2.21.81.61.71.8净债务/权益（％）50.9130.2105.899.666.0净利息保障（x）2.72.72.62.83.6债务/ EBITDA（x）3.39.15.04.53.0资本支出/收入（％）0.10.42.32.62.7净债务/（净现金）623.71,725.71,489.01,361.2997.2 第一代2014年3月11日5研究办事处区域性黄洲翰（美国）机构研究区域主管（603）2297 8686 wchewh@maybank-ib.com翁成佑零售研究区域主管（65）6432 1453亚历山大·加斯霍夫机构产品经理（852）2268 0638经济学Suhaimi ILIAS新加坡首席经济学家|马来西亚（603）2297 8682卢兹·洛伦佐（Luz LORENZO）菲律宾（63）2 849 8836蒂姆·里拉哈潘泰国（662）658 1420 tim.l@maybank-ke.co.th君曼BII印度尼西亚首席经济学家（62）21 29228888转29682乔苏阿·帕德BII印度尼西亚经济学家/行业分析师（62）21 29228888转29695马来西亚黄洲翰（美国）研究负责人（603）2297 8686 wchewh@maybank-ib.com• 战略•建筑与基础设施Desmond CH’NG，ACA(603) 2297 8680• 银行与金融廖忠忠（603）2297 8688 tjliaw@maybank-ib.com• 石油和天然气-区域•航运翁志婷（CA