AYALA LAND（ALI.PM）：仍被低估；买进

公司研究|公司更新阿亚拉土地（ALI PM）2014年1月21日仍然被低估；维持买入 键数据 维持买入，新的PHP37.80目标价位于较低的PHP42.00 NAV / sh。 扩展项目提供了较高的收益可见性；我们预计2013F-2015F的净利润复合增长率为23％。 当前估值具有吸引力，因为股票交易价格超过52w高/低（PHP）自由流通量（％）已发行股份（m）市值大股东：35.70/23.7550.314,173的PHP379.1B低于其五年PER区间的1SD。什么是新的我们将NAV / sh预测下调4.3％至PHP42.00，从而将目标价格从PHP39.50下调至PHP37.80。这是更新后-Ayala Corp. 49％-香港仔资产管理（亚洲）有限公司13％-香港仔资产管理有限公司12％ 分享价格性能ALI的土地储备是基于其对合资企业的有效所有权，特别是Porac，Pampanga和Nuvali的房地产以及项目的预计利用率。 ALI对Porac的有效拥有权从1000公顷减少到120，而在Nuvali则从651公顷增加到1260，几乎翻了一番。我们删除了与ALI没有关系的奎松市Vertis North的相关土地。我们的看法是什么我们预测2013年及未来两年（2013F-2015F）的强劲收益表现，三年复合年增长率为23％（请参见12月5日36.034.032.030.028.026.024.022.020.018.016.010月11日至12月12日至10月12日至4月13日至10月13日9,5009,0008,5008,0007,5007,0006,5006,0005,5005,0004,5002013年报告，购买机会）。这意味着我们相信，在强劲的住宅销售以及来自商业和办公空间的额外租赁能力的推动下，ALI可以保持2010-2012年的同样快节奏，这为收入贡献了总计20％。根据我们的估计，鉴于中等收入和高端市场的强劲需求以及负担得起的市场的显着改善，住宅销售将继续是主要的驱动力，占收入的67％。最近的股价表现不佳为购买通常被高估的股票提供了机会。但是，鉴于强劲的收益增长，它现在的交易价格比其五年市盈率区间低1SD，而且低于其五年市净率区间均值。Ayala Land（L）PSEi菲律宾SE指数（R）1个月3个月12个月绝对（％）9.4(12.3)(3.6)相对国家（％）6.3(3.5)(1.5) 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-资料来源：FactSet；马来亚银行罗梅尔·罗德里戈（63）2 849 8839请参阅第7页上的重要披露和分析认证股价：PHP26.75 MCap（美元）：8.4B目标价：PHP37.80（+ 41％）ADTV（USD）：600万菲律宾房地产购买（不变）市场建议18 0 05.95.81.7目标价格（PHP）37.80 35.702013年PATMI（PHPm）12,186 11,5182014年PATMI（PHPm）15,125 14,872FYE Dec（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年营业额41,231.249,904.070,707.485,374.8100,874.5息税折旧摊销前利润12,120.814,111.819,611.223,479.028,237.4核心净利润7,140.69,038.012,186.315,125.218,394.4核心FD EPS（PHP）0.550.680.911.131.38FD核心每股收益增长（％31.723.034.824.121.6净DPS（PHP）0.150.220.290.300.37核心FD P / E（x）48.539.429.323.619.4P / BV（x）5.64.53.53.12.8净股息收益率（％）0.50.81.11.11.4净资产收益率（％）10.411.011.812.313.1广告支出回报率（％）5.24.74.75.05.4EV / EBITDA（x）17.728.020.317.514.4净债务/权益（％）13.041.930.034.525.7 阿亚拉土地2014年1月20日2图1：收入细分比较（2013F-2014F）2013F收入细分购物中心15％办公室2014F收入细分购物中心13％办公室物业发展68%5%其他7％物业发展6%其他9％酒店运营5%67% 旅馆操作5%资料来源：马来亚银行ATR-KE证券公司。图2：销售收入和利润率（2011-2015F）PHP的120,000(%)18.5100,0001880,00017.560,0001740,00016.520,00016-20112012营业额2013F净收入2014F净利润2015F15.5资料来源：马来亚银行ATR-KE证券公司。图3：ALI五年PER频段（2008-2015F）41.0036.0031.0026.0021.0016.0008年10月17日至09年10月17日10年10月17日至11月10日12年10月17日Ave-2SD Ave-1SD 大道资料来源：马来亚银行ATR-KE证券公司。 Ave + 1SD Ave + 2SD PER 阿亚拉土地2014年1月20日3图4：ALI五年PBR频段（2008-2013F）5.904.903.902.901.900.9008年10月17日至09年10月17日10年10月17日至11月10日12年10月17日Ave-2SD Ave-1SD Ave Ave + 1SD Ave + 2SD BVPS资料来源：马来亚银行ATR-KE证券公司。图5：新估值PHP的PHP / sh评估方法综合土地储备257,57218.17估计市场价值预定销售215,89715.23净现值住宅，商业和161,28411.38DCF旅馆家庭超市合资7760.05DCF纯金合资企业1,2370.09DCF减去净债务-41,580-2.93总资产净值595,34742目标价@ 10％盘37.8资料来源：马来亚银行ATR-KE证券公司。图6：旧估值PHP的PHP / sh评估方法综合土地储备284,09020.04估计市场价值预定销售215,89715.23净现值住宅，商业和酒店161,28411.38DCF家庭超市合资7760.05DCF纯金合资企业1,2370.09DCF减去净债务-41,580-2.93总资产净值622,74043.94目标价@ 10％盘39.5资料来源：马来亚银行ATR-KE证券公司。 阿亚拉土地2014年1月20日412月31日前（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键指标市盈率（已报告）（x）47.938.928.823.219.1核心市盈率（x）47.938.928.823.219.1核心FD P / E（x）48.039.028.923.319.2P / BV（x）5.64.43.53.12.7P / NTA（x）呐呐呐呐呐净股息收益率（％）0.60.81.11.11.4FCF产率（％）1.90.94.34.75.9EV / EBITDA（x）17.728.020.117.314.2EV / EBIT（x）21.832.923.520.016.3收入证明营业额41,231.249,904.070,808.785,437.0100,806.3毛利13,290.016,465.025,266.429,268.435,133.7息税折旧摊销前利润12,120.814,111.819,633.823,493.528,221.6折旧(2,310.4)(2,089.8)(2,842.0)(3,177.7)(3,558.9)摊销0.00.00.00.00.0息税前利润9,810.412,022.016,791.820,315.924,662.7净利息收入/（exp）1.1(130.1)125.5666.21,072.9合伙人和合资企业0.00.00.00.00.0超凡0.00.00.00.00.0其他税前收入898.61,334.31,401.01,471.01,544.6税前收益10,710.113,226.218,318.222,453.127,280.2所得税(2,619.1)(2,892.1)(4,242.6)(5,055.0)(6,230.0)少数族裔(950.3)(1,296.1)(1,872.6)(2,259.5)(2,665.9)报告净利润7,140.69,038.012,203.015,138.618,384.2核心净利润7,140.69,038.012,203.015,138.618,384.2可分配收入7,140.69,038.012,203.015,138.618,384.2资产负债表现金和短期投资24,795.228,612.938,926.944,118.049,855.3物业，厂房及设备（净值）5,395.516,558.516,938.017,187.117,305.6无形资产0.00.00.00.00.0对联营公司和合资企业的投资12,626.213,151.114,104.815,106.116,157.5其他资产62,498.288,703.2113,117.9128,968.0143,895.4总资产154,542.0231,232.4284,442.6325,155.1360,859.7ST计息债务4,638.89,282.84,220.44,713.15,682.3长期计息债务28,258.053,780.866,010.179,867.378,332.9其他负债49,602.776,623.598,600.3109,576.3127,428.6负债总额82,499.5139,687.2168,830.8194,156.8211,443.8股东权益62,357.082,315.2104,509.1117,636.2133,387.8少数权益9,685.59,230.011,102.613,362.116,028.1股东权益合计72,042.591,545.2115,611.8130,998.3149,415.9现金周转税前收益10,710.113,226.218,318.222,453.127,280.2折旧及摊销2,310.42,089.82,842.03,177.73,558.9调整净利息（收入）/支出306.41,060.6(125.5)(666.2)(1,072.9)营运资金变动(1,851.3)(855.8)339.3(2,150.7)(1,741.1)已付现金税(2,240.4)(3,116.0)(4,242.6)(5,055.0)(6,230.0)其他经营现金流量0.00.00.00.00.0经营现金流量8,758.910,480.117,256.918,425.022,868.0资本支出(2,308.6)(7,488.8)(2,000.0)(2,000.0)(2,000.0)自由现金流6,450.32,991.315,256.916,425.020,868.0已付股息(3,156.8)(3,562.0)(4,067.2)(4,271.0)(5,298.5)募集资金/（购买）130.114,891.412,185.60.00.0债务变动13,559.831,402.95,410.710,719.32,934.8OTH投资/融资现金流(10,399.0)(41,730.5)(18,472.0)(17,682.2)(12,767.0)出水率变化的影响0.00.00.00.00.0净现金流量6,584.43,993.210,314.05,191.15,737.3 阿亚拉土地2014年1月20日512月31日前（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键比率增长率（％）销售增长16.421.041.920.71