请务必阅读正文之后的重要声明部分 葡萄酒: 进口酒冲击仍将存在，最严峻时候或已过去 评级：中性 前次： 分析师 食品饮料团队成员 王颖华 黄文婧 021-20315138 S0740513120001 魏晓康021-20315162 021-20315161 wyh@r.qlzq.com.cn huangwj@ r.qlzq.com.cn2014年6月12日 基本状况 上市公司数 64 行业总市值(百万元) 716290.79 行业流通市值(百万元) 618506.89 行业-市场走势对比 重点公司基本状况 重点公司 指标 2013A 2014E2015E张裕A 股价(元)24.93 24.9324.93摊薄每股收益(元)1.53 1.33 1.43 总股本(亿股)6.85 6.856.85总市值(亿元)170.89 170.89170.89 备注：重点公司排列顺序为：本公司推荐一、本公司推荐二、本公司推荐三 投资要点  由于原料产地属性，国际贸易成为世界葡萄酒消费重要的供应环节。中国葡萄酒消费增长和进口酒大量涌进，使中国加速成为国际葡萄酒市场的重要部分，国际竞争规律也越来越深远地影响着中国葡萄酒的发展。本报告试图通过剖析影响葡萄酒国际格局变化背后的原因，为理解转型中的中国葡萄酒提供思路。 以法国为代表的旧世界国家是国际葡萄酒供应的核心力量，但在过去的十年中，新世界国家崛起的速度相当惊人。在葡萄酒约1000万千升的国际贸易量中，旧世界国家占据了约70-80%的份额。但在国际贸易增量的贡献中，新世界国家的地位却日益突出。从2000-2012年间，新世界国家出口增长159%，远高于旧世界国家47%的增长，在贸易增量中贡献了40%的份额，成为了支撑国际贸易增长的重要力量。 我们认为，新世界国家在葡萄酒国际贸易中对比力量的上升，主要源自其基于产品高性价比和高可获得性的亲民定位。  旧世界国家的葡萄酒以满足本土消费为主，多余提供出口。这带来了出口的几大特点：1、消费的下滑形成产量过剩，带来了出口的增长；2、但本土消费下降，也使欧盟政策鼓励减少葡萄种植面积，缩减供应，维持了旧世界国家葡萄酒产品价格的增长；3、总量的限制和涨价使其在国际贸易增长中的贡献下降。  但新世界国家葡萄酒生产基本以出口为导向，体现在：1、除美国外，主要新世界国家的出口量大大超过本土消费量，增长迅速；2、新世界国家葡萄酒的价格优势明显，整体出口均价较旧世界大约低25%（2000-2012年新世界五国除美国外，其他四家的出口均价均出现了不同程度的下降，同时，旧世界五国中有三国出口均价涨价超过30%）；3、新世界国家葡萄酒口感设计相对容易入口，更适合新接触葡萄酒的新饮用人群，同时，强调品牌、弱化地区的包装设计，也使得新世界葡萄酒相对更易选择和识别。 综上，新旧世界国家葡萄酒产业定位的差异，使新世界产品在供应、价格、产品口味、包装设计等多方面，均呈现出性价比高、可获得性强等亲民特征，使得其在国际贸易市场增长的新力量。 行业 证券研究报告行业深度报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告  而中国已成为在葡萄酒国际贸易的进口国中增速最高的国家之一。中国葡萄酒进口，近十年增长近7倍，目前达到近40万千升（约占国际贸易量5%），进口酒占全国总消费量超过20%。我们研究发现，各国葡萄酒增速基本和人均消费成反比，我们预计未来5-10年，中国大概率仍将保持10%以上的葡萄酒消费增速。这一过程仍将伴随着进口葡萄酒的快速增长。  随着中国市场快速融入葡萄酒国际贸易，国际葡萄酒格局发展的规律也将越来越重要的影响中国企业的发展。我们认为，基于本土化的高性价比、高可获得性，也将是中国企业突围葡萄酒竞争的关键因素。  从性价比、可获得性两方面反观过去几年进口酒对中国葡萄酒的冲击原因，我们发现，进口酒在性价比、可获得性方面都较本土酒有相当强的优势。第一，产品性价比优势：由于国内葡萄酒消费的迅速发展，供不应求让高端酒的发展成为了国内主要品牌追逐的方向，而国际葡萄酒主流贸易价格在1-2欧元，而进口的增长使消费者得以实现以同样的价格消费法国等著名产地酒，实现了更高性价比的购买，给国内中高端酒造成第一波冲击；二、可获得性优势：因为供不应求，顶峰时期进口酒在中国加价率达到近10倍，吸引了大量进口商、渠道商的加入，加速了进口葡萄酒的大量扩散，渠道拉动带来了对国产酒消费的第二次替代。  但进口葡萄酒这两方面优势从2013年开始弱化：进口酒的性价比优势仍然在长时间内还会保持，但是其高额渠道利润带来的高可获得性将大大减弱。从我们调研来看，供求变化使单层级分销毛利已经从最高峰的100%回归到正常20+%的水平，进口商、渠道商的分销动力减弱，2014年进口出现明显下滑，进口增速经历低谷后会回归到平稳的水平，同时也带来了其可获得性的见顶回落。我们判断，国产葡萄酒受冲击还将继续，但最坏的时候已经过去。  我们认为，本土品牌可以通过提升产品品质、精确产品定位、调整产品性价比获得更好的竞争力，同时利用对本土渠道的掌控优势，巩固自己的利基市场，取得和进口葡萄酒竞争更大的对比优势。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 内容目录 国际贸易是全球葡萄酒格局变化的核心看点 ...................................................... - 5 - 全球葡萄酒总产量整体零增长 .................................................................... - 5 - 葡萄酒国际贸易却量价齐升，在葡萄酒供销中比例持续走高 ..................... - 5 - 旧世界仍主导国际贸易，但性价比优势让新世界上升势头更猛 ......................... - 6 - 新旧世界国际贸易增量贡献接近，但新世界上升势头更猛 ......................... - 6 - 旧世界国家自身饮酒消费大幅下降，让政府更趋控量保价，未来供给受限 - 6 - 新世界以出口贸易为导向的葡萄酒生产在国际贸易方面更具竞争力 .......... - 8 - 新世界以高性价比、高可获得性，在国际贸易中日渐赶超旧世界 ............ - 10 - 消费驱动进口大幅增长，中国葡萄酒价值链遭遇重塑 ..................................... - 11 - 低消费基数驱动中国葡萄酒消费快速增长 ................................................ - 11 - 供不应求引发国内品牌高端化，进口酒大量涌入改变行业格局 ................ - 11 - 1-2欧出厂价+原产地背书，进口酒提供了比本土品牌更高的性价比 ....... - 12 - 高额渠道利润助力进口葡萄酒在中国市场的迅速落地，可获得性激增 ..... - 13 - 进口葡萄酒高性价比优势仍将长期存在 ................................................... - 14 - 渠道利润理性回归，预示着进口酒扩张巅峰时刻或已过去 ....................... - 14 - 中国葡萄酒出路：高性价比+高可获得性 ................................................. - 15 - 图表1：2000-2013全球葡萄酒产量基本零增长 ............................................... - 5 - 图表2：国际葡萄酒贸易量价均呈上涨趋势 ...................................................... - 5 - 图表3：2013年国际贸易在葡萄酒产销中占比升至35% .................................. - 6 - 图表4：国际贸易出口：新世界增速完胜旧世界 ............................................... - 6 - 图表5：旧世界国家需求主要由内需支撑 .......................................................... - 7 - 图表6：旧世界五国内需减少导致产量减小 ...................................................... - 7 - 图表7：旧世界代表国法国对葡萄酒的消费需求大幅下降 ................................. - 7 - 图表8：改革后欧盟葡萄酒主要产国种植面积下降明显 .................................... - 7 - 图表9：澳大利亚、智利和南非是新世界出口主力军 ........................................ - 8 - 图表10：南非出口量快速上涨，且大于本国消费量 .......................................... - 8 - 图表11：澳大利亚出口量大于本国消费量 ........................................................ - 8 - 图表12：智利出口量快速上涨，且大于本国消费量 .......................................... - 8 - 图表13：2000-2012新世界、旧世界的葡萄酒价格变化出现分歧 .................... - 9 - 图表14：2000-2012新世界国家葡萄酒出口量增速远快于旧世界 .................... - 9 - 图表15：旧世界五国内需下降导致产量降出口上升 .......................................... - 9 - 图表16：新世界五国产销、出口均上升 ........................................................... - 9 - 图表17：新世界五国出口量在总出口量中占比增加 ........................................ - 10 - 图表18：新世界国家葡萄酒产量为贸易导向 .................................................. - 10 - 图表19：新世界葡萄酒价格下降后，更具有性价比 ........................................ - 10 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度报告 图表20：欧洲葡萄酒种植面积持续萎缩 ......................................................... - 10 - 图表21：南半球及美洲国家种植面积持续增长 ............................................... - 10 - 图表22：2000-2011主要葡萄酒消费国人均消费量变化 ......................