德联集团（002666）公司动态点评 2014年04月25日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 杨超0755-83663214 Email:ychao@cgws.com 执业证书编号:S1070512070001 凌学良010-88366060-8886 Email:lxl@cgws.com 执业证书编号:S1070512020003 余嫄嫄021-61680360 Email:yuyy@cgws.com 执业证书编号:S1070512120001 联系人： 施伟锋0755-83665774 Email:shiwf@cgws.com 从业证书编号:S1070113080010 目前股价 10.4 总市值（亿元） 33.28 流通市值（亿元） 11.78 总股本（万股） 32,000 流通股本（万股） 11,325 12个月最高/最低 12.46/6.54 2014E 2015E 2016E 营业收入 1,853 2,157 2,539 (+/-%) 13.7% 16.4% 17.7% 净利润 193 228 269 (+/-%) 20.9% 17.8% 18.4% 摊薄EPS 0.60 0.71 0.84 PE 17.2 14.6 12.4 数据来源：贝格数据 增发募资剑指售后市场，成长路径逐渐清晰 ——德联集团（002666）公司动态点评 公司积极开拓汽车售后市场，形成“汽车精细化学品”、“汽车销售服务”和“汽车维修保养”三大业务板块，整合汽车产业链上下游业务，成长路径逐步清晰，未来有望将公司打造成为汽车精细化学品和汽车售后市场的高端综合服务提供商。看好公司的长期成长潜力。预计14-16年0.60元、0.71元和0.84元，当前股价对应PE分别为17倍、15倍和12倍，维持“强烈推荐”评级。  事件：公司发布2013年年报，实现营收16.30亿元，同比增长22.16%；实现营业利润为2.09亿元，同比增长12.83%；归属于母公司股东的净利润为1.60亿元，同比增长11.27%；扣非后归属母公司股东的净利润为1.58亿元，同比增长12.38%；基本每股收益0.50元。利润分配方案是每10股派1.50元(含税)。公司同时公布2014年一季度报告，实现营收3.08亿元，同比增长7.03%；归属母公司股东的净利润为0.29亿元，同比增长27.75%。公司预计2014年上半年净利润增速为-10%-20%。公司同时发布非公开增发预案：公司计划非公开发行不超过10,000万股，不低于3,000万股。本次募集资金在扣除发行费用后将全部用于汽车售后市场2S店连锁经营建设项目，项目投资总额为93,750万元。项目拟在公司佛山、长春、上海、成都四个贴厂基地周边辐射的12个重点城市建设110家连锁经营的汽车售后市场2S店。  年报业绩略低于预期：2013年，公司实现营收16.30亿元，同比增长22.16%；归属于母公司股东的净利润为1.60亿元，同比增长11.27%。从单季度数据看，四季度实现营收5.58亿元，同比增长25.05%；归属母公司股东净利润0.67亿元，同比增长22.67%；单季度EPS0.21元。从综合毛利率看，13年毛利率为20.96%，较12年下滑1.18个百分点，主要原因是，公司OEM业务收入增长较快，需要优先满足OEM业务需求，而OEM业务毛利率较低。另外，长春德联高新技术企业审批进度低预期是另一个造成业绩低预期的原因。  一季度业绩符合预期：一季度公司实现营收3.08亿元，同比增长7.03%；归属母公司股东的净利润为0.29亿元，同比增长27.75%。从综合毛利率看，一季度毛利率为21.20%，与去年同期持平。净利润增长较快的原因是公司已计提坏账准备的应收账款收回，冲减坏账准备，从利润表数据看，14年一季度资产减值损失为-449万，而上年同期为60万。  不断拓展新老客户业务，为公司培育盈利增长点：公司与整车厂合作基础扎实，13年拓展了许多新老客户业务。一汽大众新发包的压力调节-20%0%20%40%60%13-0413-0513-0613-0713-0813-0913-1013-1113-1214-0114-0214-03德联集团 沪深300 投资建议 投资要点 证券研究报告 基础化工| 公司动态点评 2014年04月25日 股价表现 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 <<业绩略低预期，长期增长逻辑未变>> 2013-10-28 <<二季度环比改善，看好OES业务恢复增长>> 2013-08-26 器总成、汽车太阳膜项目、PVC项目、大众汽车自动变速器（天津）有限公司自动变速箱油FFL-2项目、比亚迪戴姆勒新能源汽车、比亚迪汽车双离合变速器润滑油项目、佛山一汽大众发泡胶等项目相继完成认证、验收或进入供应，逐渐进入收成期。同时，沃尔沃汽车方面取得防冻液、制动液、动力转向油、结构胶、风窗洗涤液的批量供应、观致汽车方面取得防冻液、制动液、及变速箱油的批量供应。吉利汽车方面:实现404制动液的销售突破、江淮汽车方面取得FFL-2双离合器油的供货协议、上海商用车方面取得“德联”增强片的供货合同，这些新客户和上述老客户的新业务共同构成公司新的利润增长点。  4s店再下一城，为公司进军售后市场奠定技术基础：13年上半年，公司收购“长春友驰”，取得奔驰4s店，此次收购“长春骏耀”，在4s店上再进一步。公司收购的“奔驰”、“讴歌”品牌4s店，已经建立了国际标准的销售服务和维修保养设施，具备最高级别的一级维修资质，运用国际先进设备能够开展高品质的钣金工艺、车身修复工艺、喷漆工艺等；另外，按照“奔驰”、“讴歌”全球统一服务标准，4s店在人力资源、品牌架构、进销业务、商品储存、财务管理、信息反馈、维修流程等方面，建立健全了标准化的规范管理模式。未来，公司能够将“奔驰”、“讴歌”品牌4S店在汽车售后服务领域积累的丰富经验和管理体系，在经过公司专门化、差异化地修改、补充和完善后，成熟“移植”到2s店项目的业务架构中，为布局售后市场提供有效的技术支持。  增发募资，旨在布局2s连锁店：公司公告拟非公开发行股票募集资金不超过93759万元，全部用于汽车售后市场2s店连锁经营建设项目。该项目拟分三年，在公司佛山、长春、上海、成都四个贴厂基地周边辐射的12个重点城市建设110家连锁经营的汽车售后市场2S店。预计项目建成并达到成熟运营期后，实现年销售收入67,460万元、净利润15,113.40万元。汽车售后市场空间巨大，但也鱼龙混杂。公司一直强调要稳步推进汽车售后市场布局。此次同时公告了收购“长春骏耀”，符合公司一贯强调的以经营4s店为2s店提供技术输出的理念。我们认为，公司从产品销售，逐步延伸至售后服务市场，整合汽车产业链上下游业务，形成“汽车精细化学品”、“汽车销售服务”和“汽车维修保养”三大板块，未来有望将公司打造成为汽车精细化学品和汽车售后市场的高端综合服务提供商。  公司进军汽车售后维修市场具备独特竞争优势：首先，公司一直是大众、奔驰、宝马等欧美大型整车企业的润滑油等“原装”耗材供应商，依托“原装”耗材的优势，使得公司具备独特的品牌优势，有助于公司2s店品牌形象的树立；其次，公司作为汽车维修保养耗材的生产商，采用自产原料，减少耗材流通环节，盈利能力明显强于一般的维修店；第三、在商业模式上，公司通过设立4s店，积累了技术人才，并且能够为公司2s店提供技术、服务支持。4s店与2s店形成互补关系；第四，公司与主流欧美汽车企业建立密切联系，对其零部件供应链有充分了解；第五，公司“贴厂基地”覆盖了国内东北、华东、华南和西南等主要汽车产业集群。2s店投资布局于“贴厂基地”辐射周边，既能够降低产品运输成本，又能够提高服务质量和反应速度。 相关报告 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明  风险提示：乙二醇等原料价格上涨风险；售后市场进展低于预期风险。 公司动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主要财务指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 1,334.58 1,630.29 1,853.06 2,157.19 2,539.49 成长性 19.0% 22.2% 13.7% 16.4% 17.7% 营业成本 1,039.12 1,288.61 1,470.63 1,710.99 2,012.17 营业收入增长 18.1% 24.0% 14.1% 16.3% 17.6% 销售费用 33.41 44.43 53.55 62.34 71.11 营业成本增长 23.0% 12.8% 11.4% 17.5% 19.4% 管理费用 67.27 81.27 92.72 107.62 126.35 营业利润增长 24.4% 10.8% 12.3% 17.3% 18.4% 财务费用 0.43 (9.01) (7.69) (8.35) (9.73) 利润总额增长 21.8% 11.3% 20.9% 17.8% 18.4% 投资净收益 0.00 1.71 0.00 0.00 0.00 净利润增长 营业利润 185.47 209.26 233.08 273.80 326.90 盈利能力 22.1% 21.0% 20.6% 20.7% 20.8% 营业外收支 3.72 0.36 2.40 2.40 0.00 毛利率 10.8% 9.8% 10.4% 10.5% 10.6% 利润总额 189.19 209.62 235.48 276.20 326.90 销售净利率 10.3% 10.6% 11.8% 12.6% 13.5% 所得税 45.38 48.82 41.21 48.33 57.21 ROE 12.9% 10.9% 12.3% 13.6% 14.7% 少数股东损益 0.15 0.95 1.07 0.30 0.36 ROIC 净利润 143.66 159.85 193.20 227.56 269.33 营运效率 2.5% 2.7% 2.9% 2.9% 2.8% 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 流动资产 1,346.32 1,410.90 1,440.37 1,606.06 1,838.21 管理费用/营业收入 0.0% -0.6% -0.4% -0.4% -0.4% 货币资金 749.94 420.32 539.08 557.19 680.35 财务费用/营业收入 0.0% 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 应收账款 148.58 312.80 212.34 247.19 291.00 投资收益/营业利润 24.0% 23.3% 17.5% 17.5% 17.5% 应收票据 71.14 64.23 111.18 129.43 76.18 所得税/利润总额 8.92 7.07 7.06 9.39 9.44 存货 334.60 462.24 503.64 585.95 689.10 应收账款周转率 3.34 3.23 3.05 3.14 3.16 非流动资产 210.83 368.31 462.19 492.69 517.81 存货周转率 1.26 1.18 1.30 1.42 1.47 固定资产 144.88 25