市场占有率持续提升，竞争优势明显

请务必阅读正文之后的特别声明部分 证券研究报告：点评报告 皮革行业 华峰超纤 (300180) 维持 报告原因： 公告点评 市场占有率持续提升，竞争优势明显 买入 2014年10月28日 市场数据：2014年10月28日 盈利预测: 单位：百万元、元、倍 收盘价（元） 21.42 营业收入 营业成本 净利润 每股收益 市盈率 一年内最高/最低（元） 11.22/21.8 2013A 726.55 538.31 89.85 0.57 37.67 市净率 2.4 2014E 905.05 651.89 124.34 0.79 27.22 市盈率 27.22 2015E 1161.68 837.35 156.99 0.99 21.56 流通A股市值（亿元） 24.57 2016E 1446.80 1037.19 198.92 1.26 17.01 注：市盈率是指目前股价除以各年业绩  事件。公司公布三季报，2014年1-9月份公司销售收入为6.94亿，同比增长25.59%，归属于上市公司股东的净利润为8244.49万，同比增长18.42%，基本每股收益为0.52元，其中第三季度的单季度销售收入为2.28亿，同比增长18.39%，单季度净利润为2504.94万。  运动鞋用合成革的需求比较弱，导致业绩小幅低于预期。此前我们预计2014的销售收入为9.89亿，净利润为1.44亿，目前由于运动鞋用革的需求比较弱，而且现金流压力比较大，因此公司削减了在运动鞋领域用革的量，受此影响，公司2014年的销售收入和净利润都小幅低于预期。2014年1-9月皮革鞋靴的产量增长为2.74%，比2013年略有好转，在目前下游需求比较弱的情况下，皮革企业都大力开拓其他领域，包括汽车内饰革、沙发革等领域，由于其他领域的占比比较小，短期之内我们预计整个皮革不会出现明显的行业性的改善，更多是优势企业不断挤压其他企业的市场份额。  2015年业绩增长的主要来源是现有产能开工率的提升。公司现有超纤革的产能为3600万平米，目前的开工率比较低，2014年我们预计公司的销量增速大约为30%-40%左右，因此2015年公司业绩增长主要来源于下游市场的逐步开拓带来的开工率的逐步提升。上市以来，公司的市场占有率逐步提升，产能规模持续提升，目前市场占有率大约为20%左右，未来随着开工率的持续提升，我们认为公司的业绩增长将非常稳定，每年大约30%左右的增长速率。  公司竞争优势非常明显，市场占有率会持续提升。与同行相比，公司在超纤行业的竞争力非常明显，专注于超纤革主业，现金流非常充裕，充分发挥公司在超纤革基布领域的竞争优势，市场占有率不断提升，目前公司已经是超纤革行业的龙头企业，而且企业的产能不断扩张，我们预计未来2-3年公司的市场占有率会提升到40%以上。  业绩和估值。我们调低此前的盈利预测，所得税按照15%估计，预计2014～2016年的每股收益为0.79、0.99、1.26元，维持 “买入”评级。  风险提示。新增720万平米的产能释放进度低于预期 基础数据: 2014年9月30日 每股净资产（元） 8.79 资产负债率% 18.2 总股本/流通A股(百万) 158/115.31 流通B股/H股（百万） 相关研究 分析师：苏淼 执业证书编号：S0760512080001 Email:sumiao@sxzq.com 021-38529770 分析师：裴云鹏 执业证书编号：S0760511010009 Email:peiyunpeng@sxzq.com 联系人: 张小玲 zhangxiaoling@sxzq.com 地址：上海市浦东新区源深路1088号葛洲坝大厦7层 http://www.i618.com.cn 公司报告/点评报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 图表1： 财务报表预测及财务指标（单位：百万元 更新日期：2014/10/28） 利润表2012A2013A2014E2015E2016E资产负债表2012A2013A2014E2015E2016E营业收入612.27726.55905.051,161.681,446.80现金356.91276.58318.75350.54402.54YOY(%)30.1%18.7%24.6%28.4%24.5%交易性金融资产0.000.000.000.000.00 营业成本447.98538.31651.89837.351,037.19应收款项净额149.65196.23244.44313.75390.76 营业税金及附加0.100.861.071.381.71存货107.70170.21210.92276.46347.26销售费用11.1815.0219.9125.5631.83其他流动资产18.019.6312.0015.4019.18占营业收入比(%)1.8%2.1%2.2%2.2%2.2%流动资产总额632.27652.65786.10956.151,159.74 管理费用58.4775.2490.50116.17144.68固定资产净值634.29630.11619.81596.48571.89占营业收入比(%)9.5%10.4%10.0%10.0%10.0%减:资产减值准备(3.39)(3.56)0.000.000.00 EBIT93.3495.80139.10178.66228.81固定资产净额630.90626.55619.81596.48571.89 财务费用(7.49)(5.25)(5.19)(4.34)(3.51)工程物资0.080.440.000.000.00占营业收入比(%)-1.2%-0.7%-0.6%-0.4%-0.2%在建工程0.0011.424.557.078.17 资产减值损失(3.39)(3.56)(3.00)(3.30)(3.30)固定资产清理0.000.000.000.000.00 投资净收益0.000.000.000.000.00固定资产总额630.98638.41624.37603.55580.06营业利润97.4297.48141.29179.70229.02无形资产54.5664.3461.7759.1956.62 营业外净收入1.906.375.005.005.00长期股权投资0.000.000.000.000.00利润总额99.32103.85146.29184.70234.02其他长期资产17.4633.8133.8133.8133.81 所得税13.1814.0121.9427.7035.10资产总额1,335.271,389.211,506.041,652.711,830.23所得税率(%)13.3%13.5%15.0%15.0%15.0%循环贷款0.000.000.000.000.00净利润86.1489.84124.34156.99198.92应付款项71.3632.9540.8353.5267.23占营业收入比(%)14.1%12.4%13.7%13.5%13.7%预提费用0.000.000.000.000.00 少数股东损益0.000.000.000.000.00其他流动负债15.2515.2618.8724.6530.93归属母公司净利润86.1389.85124.34156.99198.92流动负债86.6148.2159.7078.1798.15YOY(%)9.1%4.3%38.4%26.3%26.7%长期借款0.000.000.000.000.00EPS（元）0.550.570.790.991.26应付债券0.000.000.000.000.00其他长期负债0.4118.7137.0155.3173.61主要财务比率2012A2013A2014E2015E2016E负债总额87.0266.9296.71133.48171.76成长能力少数股东权益0.000.000.000.000.00营业收入30.1%18.7%24.6%28.4%24.5%股东权益1,248.241,322.291,409.331,519.221,658.47营业利润14.0%0.1%44.9%27.2%27.4%负债和股东权益1,335.261,389.211,506.041,652.711,830.23净利润9.1%4.3%38.4%26.3%26.7%获利能力现金流量表2012A2013A2014E2015E2016E毛利率(%)26.8%25.9%28.0%27.9%28.3%税后利润86.1389.85124.34156.99198.92净利率(%)14.1%12.4%13.7%13.5%13.7%加：少数股东损益0.000.000.000.000.00ROE(%)6.9%6.8%8.8%10.3%12.0%公允价值变动3.393.563.003.303.30ROA(%)6.5%6.5%8.3%9.5%10.9%折旧和摊销38.7865.6867.1870.0972.76偿债能力营运资金的变动17.70-136.99-65.05-101.49-113.31流动比率7.3013.5413.1712.2311.82经营活动现金流146.0022.10129.47128.89161.67速动比率6.0610.019.638.698.28短期投资0.000.000.000.000.00资产负债率%6.5%4.8%6.4%8.1%9.4%长期股权投资0.000.000.000.000.00营运能力固定资产投资0.00-68.40-50.00-50.00-50.00总资产周转率45.9%52.3%60.1%70.3%79.1%投资活动现金流0.00-68.40-50.00-50.00-50.00应收账款周转天数89.2198.5898.5898.5898.58股权融资0.000.000.000.000.00存货周转天数95.76130.85130.85130.85130.85长期贷款的增加/(减少)-16.400.000.000.000.00每股指标（元）公司债券发行/（偿还）0.000.000.000.000.00每股收益0.550.570.790.991.26股利分配-15.800.00-37.30-47.10-59.67每股净资产7.908.378.929.6210.50计入循环贷款前融资活动产生的现金流量-32.200.00-37.30-47.10-59.67估值比率循环贷款的增加(减少)-268.13-34.030.000.000.00P/E39.337.727.2221.5617.01融资活动现金流-332.53-34.03-37.30-47.10-59.67P/B2.72.62.402.22.0现金净变动额-186.53-80.3342.1731.7952.00 数据来源：山西证券研究所