轻卡下滑及费用增加拖累盈利，预计4季度盈利有望大幅回升

HeaderTable_User 343958300 HeaderTable_Stock 600418 买入 investRatingChange.same 13022000 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 29,117 33,620 32,083 40,226 45,391 同比增长 -4.4% 15.5% -4.6% 25.4% 12.8% 营业利润（百万元） 301 853 554 1,455 2,005 同比增长 -44.7% 183.2% -35.1% 162.8% 37.8% 归属母公司净利润（百万元） 495 917 703 1,477 1,914 同比增长 -19.9% 85.4% -23.4% 110.1% 29.6% 每股收益（元） 0.39 0.71 0.55 1.15 1.49 毛利率 14.8% 16.2% 15.8% 16.9% 17.6% 净利率 1.7% 2.7% 2.2% 3.7% 4.2% 净资产收益率 8.5% 14.3% 9.8% 18.1% 20.2% 市盈率（倍） 29.4 15.9 20.7 9.9 7.6 市净率（倍） 2.4 2.1 1.9 1.7 1.4 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 轻卡下滑及费用增加拖累盈利，预计4季度盈利有望大幅回升 核心观点 业绩低于预期。公司前3季度实现营业收入251.62亿元，同比下降1.2%，归属利润4.19亿元，同比下降43.6%，对应EPS 0.33元，其中3季度实现营业收入70.57亿元，同比下降5.7%，归属利润亏损4059万，对应EPS-0.03元。净利润下滑主要原因是轻卡销量下滑拖累毛利率下降及费用增加所致。 轻卡和轿车销量大幅下滑导致毛利率下降。3季度卡车销量4.1万辆，同比下降29%，1-9月卡车销量19万辆，同比下降11%，主要是轻卡销量大幅下降所致。3季度轻卡主要是非国4轻卡去库存导致3季度销量下降，而轻卡目前是主要盈利来源之一，另外，1-9月轿车销量同比下降57%，受此影响，3季度单季毛利率下降至13.1%，同比环比下降2.8和1.3个百分点；1-9月毛利率为14.8%，同比下降1.5个百分点，公司业绩受毛利率影响较大，毛利率下降导致业绩的下滑。 3季度费用增加拖累盈利。8月底S3上市及4季度5代电动车上市，新车上市研发费用和营销费用体现在3季度。3季度S3营销费用新增约0.7亿元，3季度管理费用同比增加1.11亿元，主要是S3和5代电动车研费用的计提，费用增加也导致了3季度业绩的下滑。 9月盈利已大幅回升，看好4季度盈利好转。由于9月S3上市供不应求、瑞风MPV销量环比增长及费用下降，9月盈利已回升，3季度单季出现亏损主要体现在7、8月的亏损；预计4季度S3销量有望超出2万辆，轻卡需求底部回升、MPV稳定增长，4季度盈利有望大幅回升。 看好2015年电动车销量释放及业绩成长空间。公司全新平台设计的5代电动车将在11月推出，随着充电设施的逐步完善及公司电动车产品线的完善，看好15年公司电动车销量释放。今年受轻卡政策影响及新车费用增加，影响14年业绩增长，但15年国4轻卡销量回升、S3的持续放量、MPV新品放量，预计15年盈利能力有望大幅提高。 财务预测与投资建议：受轻卡销量下滑下调2014-2016 年EPS预测至 0.55元、1.15元、1.49元（原预测为0.94、1.28、1.56元），参照可比公司及新能源汽车比亚迪估值水平，给予平均估值50%溢价，可比公司15年平均估值9倍，给予相同幅度溢价，则2015年13.5倍PE估值，目标价15.5元，维持公司买入评级。 风险提示：经济下行影响轻卡、瑞风销量；价格竞争影响产品盈利能力。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2014年10月24日） 11.34元 目标价格 15.50元 52周最高价/最低价 14.04/7.31元 总股本/流通A股（万股） 128,491/106,904 A股市值（百万元） 14,571 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2014年10月27日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -6.0 -9.0 -5.5 25.6 相对表现（%） -3.9 -6.9 -12.4 26.0 沪深300（%）% -2.1 -2.1 6.9 -0.4 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 姜雪晴 021-63325888*6097 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 相关报告 瑞风S3销量超预期，盈利有望走出低谷 2014-10-10 瑞风S3供不应求，预计4季度有望量利齐升 2014-09-25 预计下半年新车上市及电动车放量盈利有望环比增长 2014-08-26 -27%0%27%53%80%13/1013/1113/1214/0114/0214/0314/0414/0514/0614/0714/0814/09江淮汽车沪深300江淮汽车 600418.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 江淮汽车季报点评 —— 轻卡下滑及费用增加拖累盈利，预计4季度盈利有望大幅回升 2 表 1：公司业绩分析（单季度） 资料来源：wind 东方证券研究所 百万元1Q20132Q20133Q20134Q20131Q20142Q20143Q2014营业收入8848.579136.047486.008149.629785.038319.877057.94同比增速（%）18.1%24.4%8.7%2.1%10.6%-8.9%-5.7%营业成本7386.177625.586296.986866.528190.757122.706134.72同比增速（%）15.7%22.1%7.2%0.6%10.9%-6.6%-2.6%主营业务利润1462.401510.471189.021283.101594.291197.17923.21同比增速（%）31.7%36.9%17.6%11.0%9.0%-20.7%-22.4%毛利率（%）16.5%16.5%15.9%15.7%16.3%14.4%13.1%营业税金及附加211.59174.32140.40174.71194.17141.49122.05同比增速（%）19.5%21.5%-11.9%-6.7%-8.2%-18.8%-13.1%销售费用558.94593.83433.14410.14575.01468.88403.48同比增速（%）18.0%54.8%14.5%-30.1%2.9%-21.0%-6.8%销售费用率（%）6.3%6.5%5.8%5.0%5.9%5.6%5.7%管理费用435.93441.82454.10630.45531.88546.15565.49同比增速（%）29.0%26.4%13.9%26.8%22.0%23.6%24.5%管理费用率（%）4.9%4.8%6.1%7.7%5.4%6.6%8.0%财务费用-19.867.59-37.68-56.81-39.09-23.13-14.40同比增速（%）10.8%-362.7%9151.0%83.6%96.8%-404.7%-61.8%财务费用率（%）-0.2%0.1%-0.5%-0.7%-0.4%-0.3%-0.2%期间费用975.011043.25849.57983.791067.80991.90954.57同比增速（%）22.8%42.8%9.4%-6.6%9.5%-4.9%12.4%期间费用率（%）11.0%11.4%11.3%12.1%10.9%11.9%13.5%资产减值损失42.725.518.739.7545.4512.032.76同比增速（%）55.3%-61.2%-35.7%-56.1%6.4%118.4%-68.4%投资收益-2.0823.8416.75-11.9512.5914.2517.53同比增速（%）-274.8%995.4%33.4%-407.9%-705.1%-40.2%4.7%营业利润231.83302.93209.65109.08290.6168.63-114.01同比增速（%）104.3%38.7%176.2%-208.1%25.4%-77.3%-154.4%营业外净收入9.9855.6454.9260.7611.82154.4869.69同比增速（%）9.9%76.2%107.6%-68.2%18.5%177.6%26.9%利润总额241.81358.57264.57169.84302.43223.11-44.32同比增速（%）94.8%44.3%158.4%88.3%25.1%-37.8%-116.8%税前利润率（%）2.7%3.9%3.5%2.1%3.1%2.7%-0.6%所得税费用30.5043.0339.61-10.3938.3821.21-4.83同比增速（%）133.0%27.2%385.7%118.1%25.8%-50.7%-112.2%实际税率（%）12.6%12.0%15.0%-6.1%12.7%9.5%10.9%净利润211.31315.54224.97180.23264.05201.90-39.49同比增速（%）90.3%47.0%138.8%89.8%25.0%-36.0%-117.6%销售净利率（%）2.4%3.5%3.0%2.2%2.7%2.4%-0.6%归属于母公司股东净利润208.10312.30223.84173.01260.40199.76-40.59同比增速（%）93.1%47.1%145.9%90.1%25.1%-36.0%-118.1%每股收益（元）0.160.240.170.130.200.16-0.03单季度数据 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 江淮汽车季报点评 —— 轻卡下滑及费用增加拖累盈利，预计4季度盈利有望大幅回升 3 表2：销量预测对照表（单位：千辆） 资料来源：东方证券研究所 表3：业绩调整对照（单位：百万元） 资料来源：东方证券研究所 2014E2015E2014E2015E轿车1,096 1,206 520 572 变动幅度-52.56%-52.56%瑞风MPV596 655 596 655 变动幅度0.00%0.00%重卡450.8495.88442.75478.17变动幅度-1.79%-3.57%轻卡2278.982620.831582.631820.02变动幅度-3