中国/香港公司重点澳门传奇发展彭博社:1680香港股票|路透社：1680.HK请参阅本报告末尾的重要披露星展集团研究。公平2014年4月14日买HK $ 6.35恒指：23,039（启动覆盖）目标价：12个月HK $ 9.00举报原因：启动覆盖潜在催化剂：游戏桌分配DBSV与共识：置地广场的较高EBITDA贡献分析员李伟基CFA，+852 2971 1929相对价格港元相对指数半岛路Co式项目建成后，MFW将成为半岛最大的赌场综合体； Harbourview将于14年8月开业2014年下半年的游戏桌分配以启动增长故事；三年的EBITDA复合年增长率为61％首次给予买入评级和SOTP得出的目标价9.00港元；执行中的主要风险MFW，一个大容量的半岛酒店。产能是我们在澳门的主要投资主题。澳门渔人码头10.08.06.04.02.00.0预测与估值4003002001000（MFW）位于半岛的27英亩土地上，比美高梅和澳博各自的路tai站点大。 MFW的重建是与路Co的酒店相当，拥有1,174个新的酒店客房和套房，并保守估计到2016年将分配250张新桌子（相对于指导下的350张）。我们预计会有类似的增长MFW的路属性。我们认为，与半岛各入口点（即拱北门和外港客运码头占流量的70％以上）。我们预计FY17F EBITDA在全面开放后的第一个运营年度将达到33亿港元。 财政年度12月（百万港元）2013A 2014F 2015F 2016F净债务/权益（X）现金现金0.0现金回报率（％）9.3 14.5 24.1 32.4息税折旧摊销前利润(%):新新新共识息税折旧摊销前利润1,1872,0753,222其他经纪人建议：B：0 S：3 H：3ICB行业：消费服务ICB部门：旅游休闲主要业务：赌场和娱乐所有数据源：公司，DBSV，HKEX接近第一个关键里程碑–表分配。我们希望MLD能够确保其第一批游戏桌（约50-70个）2014年下半年，即Harbourview酒店于8月开业后的几个月，14.这将是实现交付的关键里程碑，因为它将减轻投资者对未来分配的保留，并触发重新评估股票。 MLD已提交了2014年餐桌配额的正式申请。买入股价疲软。市场很快就对潜在的桌子分配情况大加赞赏，但此后又撤回了预期。我们认为近期股价疲软带来了积累的机会，因为2014年下半年的新订单授予将提升该股的人气。 MLD强劲的增长潜力证明了当前的高倍数（13-16财年息税折旧摊销前利润的复合年增长率为61％）。我们首次覆盖MLD，给予“买入”评级，基于SOTP的目标价为9.00港元。乍看上去发行资本（米shrs）6,435Mkt。帽（港币百万元/美元）40,860 / 5,270大股东精英成功国际有限公司(%)11.0自由浮动(%)15.6平均日常卷（’000）16,249 澳门传奇发展（ L H S）相对 H S I指数（ R H S）13年7月13年8月13年9月13年11月13年12月1月14日14年3月周转1,7642,4523,9416,573息税折旧摊销前利润9841,2922,4284,067税前收益5078741,7713,191净利5078741,7713,191净磅（预先）5078741,7713,191每股盈利（港元）0.080.140.280.50EPS Gth（％）(20.8)67.5102.680.2摊薄每股收益（港币）0.080.140.280.50每股股息（港元）0.000.000.000.00每股BV（港元）0.901.011.281.78PE（X）78.346.723.112.8P /现金流量（X）13.124.617.99.7P /自由CF（X）26.9纳米纳米14.2EV / EBITDA（十）37.530.816.79.3净股利收益率（％）0.00.00.00.0P /账面价值（X）7.16.35.03.6陈美仪，梅琳达（％）30.9Chan Un Chan（％）15.4林芳娥（％）14.4李志强（％）12.7 公司重点澳门传奇发展页面PAGE2目录 公司重点澳门传奇发展页面PAGE3SWOT分析优势弱点 黄金地面积。MFW位于占地27英亩的主要半岛上土地。该物业距离外轮渡码头和拱北边境口岸仅一箭之遥，后者占过境点的70％以上 跟踪记录。The Landmark的Casino Pharaoh拥有每日可比的行业净赢。赌桌收益甚至比新葡京还要好，这证明了管理层推动房地产收益的能力与游戏监管机构的良好关系。DICJ已向MLD发出了“慰问信”，要求MFW分配餐桌，这在澳门尚属未知。这应该向投资者保证未来分配赌桌的可能性 没有赌场牌照。MLD没有赌场牌照。的赌场管理业务是通过与SJM签订的服务协议完成的，该协议使MLD有权分享净收益取决于拆机市场。目前在巴比伦赌场没有足够的赌注，由于MFW和The Landmark的容量有限，该公司依靠一日游市场来提供赌台商机威胁半岛最大的房地产。 MFW将具有完成后相当于路tai的物业。它的黄金地段将使该酒店受益于不断增长的澳门游客人数 新的游戏桌。MLD在未来两到三年内指导了350张新游戏桌。如果分配成功，MLD的同桌购买成本将最低爆炸性的收入增长。保守地说，我们希望MLD在未来三年内分阶段接收250张新赌台。即使这样也意味着四年的复合年增长率为50％，是该行业中最高的收入增长 保证金提高。MLD已在巴比伦赌场申请了自营VIP许可证。这将使公司能够更好地管理其外包VIP费用，该费用占GGR的15％澳门访问缓慢。访客人数减少，尤其是一日游市场，将破坏法老赌场和巴比伦赌场的增长MFW的施工延迟。MLD的成长故事取决于是否及时完成MFW的改建工作。延误（政府的批准或缺乏劳动力）将增加成本并破坏投资论点 缺乏新的游戏桌。该公司的收入增长取决于所授予游戏桌的数量。尽管我们的目标较为保守（约250张桌子，指导下的350张桌子），但严重不足将不利于我们的收益估算资料来源：星展唯高达 公司重点澳门传奇发展页面PAGE4资料来源：公司，星展唯高达投资亮点领先的卫星赌场运营商。澳门传奇发展有限公司（MLD）在澳门半岛拥有和管理两处物业–澳门置地广场（Casino Pharaoh）和澳门渔人码头（Casino Babylon）。截至13日末，法老赌场有127张赌桌，巴比伦赌场有23张赌桌。总的来说，拥有150张桌子的投资组合使MLD成为了城镇第二大卫星赌场运营商。澳门共有19家卫星赌场。澳门置地广场及MFW的位置卫星赌场游戏桌特许公司/没有资料来源：各种，星展唯高达根据《服务协议》，MLD在两家酒店均向澳博提供赌场服务。澳博会每月返还GGR的固定份额，并向MLD偿还费用。总体而言，公司在这两家酒店最多可获得最高55％的总博彩收入，2％的VIP博彩收入和40％的老虎机博彩收入。游戏服务协议（即每100美元的GGR）资料来源：招股说明书，星展唯高达特许公司游戏桌澳门赌场澳博161法老王宫赌场澳博127庞特赌场16澳博109兰桂坊赌场澳博84希腊神话赌场澳博80金龙赌场澳博78皇帝赌场澳博77集美赌场澳博59卡萨雷亚尔赌场澳博51里约赌场星系51福图纳赌场澳博48大瓦尔多星系38锦佩克天堂赌场澳博37pa仔广场MPEL31赌场钻石澳博30沃尔多赌场星系30巴比伦赌场澳博23格兰维尤赌场澳博20赌场总裁星系16 公司重点澳门传奇发展页面PAGE5半岛上的路project式项目。MFW是该公司的皇冠上的明珠。 MFW位于27英亩的主要半岛土地上，与路tai的物业规模相当。这项为期三年的重建项目将为该物业增加三家新酒店（两家赌场），一个综合娱乐中心，一个带顶棚的露天零售区和一个游艇码头（游艇俱乐部）。预算中的83亿港元资本支出已经全部筹集了资金（14亿港元先旧后新配售，40亿港元借款和29亿港元内部产生的资金）。MFW的重建项目概述资料来源：公司，星展唯高达改造工程完成后，MFW将拥有近1,300间酒店客房和套房。这将是半岛最大的财产之一。在容量方面，它可媲美路Dream的新City天地。 MFW在半岛的黄金地段将使该酒店受益于不断增长的澳门游客人数。目前，有超过70％的流量是通过半岛检查站进入澳门的。拱北口岸和外港轮渡码头距离酒店有5-10分钟的路程。MFW和路tai物业的比较路tai物业：酒店数量房间游戏数量桌子场地面积（英亩）金沙城中心5,72346637威尼斯人2,90566772澳门银河2,200500~27梦想之城1,46145128澳门广场37914213即将举行的路tai项目：澳门银河二期~1,350~500~27新影汇~2,000~50032澳门巴黎人~3,000~40014永利皇宫+钻石~2,000~50051美狮美高梅~1,600~50018里斯本宫~2,000~70017MFW项目1,246~50027资料来源：公司，星展唯高达赌桌分配将对股票重新定价。MLD申请了350张新赌台，以支持MFW在12月12日进行的重新开发。然后在12月12日收到了DICJ（游戏检查与协调局）的安慰信。此后，该公司已于12月13日致函监管机构，以分配其2014年的表格。我们预计，MLD将在2H14获得首批游戏桌（约50-70个游戏台），距离Harbourview Hotel于8月14日开业几个月后。这将是实现交付的关键里程碑，因为它将减轻投资者对未来分配的保留，并触发股票的重新估值。MFW的资本支出和开发时间表201420152016美东时间。资本支出十亿港元Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4港景酒店码头设施娱乐柱廊传奇宫殿酒店恐龙博物馆和剧院传奇酒店1.60.10.12.10.63.1资料来源：公司，星展唯高达 公司重点澳门传奇发展页面PAGE6港景酒店施工旗舰酒店每张赌桌的每日赢利160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000米高梅法老赌场巴比伦赌场永利新葡京MPEL澳门银河威尼斯人金光大道平均行业平均质量表数00100200300400500资料来源：公司，星展唯高达资料来源：公司，星展唯高达我们预计将分别分阶段发放250张新赌台，以及分别于2015年第二季度和2006年第三季度分别完成联想皇宫酒店和澳门联想勒酒店。与公司的指南（350张桌子）相比，我们使用了更为保守的桌子分配目标。具有里程碑意义的支持短期收益增长。MLD最近在该物业进行了翻新工程。除了扩展现有的VIP室之外，在14年1月还增加了一个新的VIP室。我们预计这两个细分市场（VIP和大众）在2014年都将与行业同步增长。Casino Pharaoh的每日净赢额可与行业平均水平相提并论-每张VIP桌约270,000港元，每张大众桌约85,000港元。地标翻新项目中长期的爆炸性收入增长。我们预计MFW建成后的路透社收入将与路tai的物业相似。我们认为，就其地理位置而言，增长甚至可能超出预期。我们预计MFW的运营第一年的EBITDA将达到33亿港元（2013年：2,800万港元）。总体而言，我们预计该集团的EBITDA从2013年的9.84亿港元增长至2015年的24亿港元，是基于2014年Harbourview Hotel和2015年Legend Place Hotel竣工后所授予的新赌台。该集团的EBITDA总额到2017年可能达到50亿港元。这意味着四年的复合年增长率为50％，是业内最高的。预计收益增长百万港元12,00010,0008,0006,0004,0002,000011121314F EBITDA15楼16F 17F 18F 19F净利20层项目详情新贵宾室（梦门）已分配7张桌子从14年1月开始运营优雅的贵宾室扩充席位数量从13增加到172013年12月13日开始运营客房装修于2013年完成资料来源：公司，星展唯高达资料来源：公司，星展唯高达每张赌台每日净赢额（港币 公司重点澳门传奇发展页面PAGE7主要风险MFW的执行风险。玩家