业绩符合预期：成本有所改善，产量增长放缓

2014年8月20日 业绩分析 中金黄金 (600489.SS) 中性 证券研究报告业绩符合预期：成本有所改善，产量增长放缓 与预测不一致的方面 中金黄金公布1H14净利润2.83亿元，折合每股收益人民币0.1元，同比下降51%；上半年净利润占我们全年净利润预测的57%，基本符合预期。其中二季度实现净利润1.53亿元，环比增长17%。 要点：1）上半年公司采矿业务毛利率38.6%，同比下降9.7个百分点；但考虑到上半年金价和铜价分别下跌了14%和11%，仍说明公司在成本控制方面取得一定的改善。2）公司上半年矿产金产量12.66吨，同比仅增长1.8%；显著低于我们对公司矿产金12%的增速预测。上半年乌克兰等地缘政治使得金价高于我们此前的预测，但往前看，我们认为影响金价的核心因素-美国实际利率随着美国经济的复苏仍将进一步走高，因此我们商品团队认为金价缺乏继续走强的催化剂。 投资影响 我们将公司2014-16年矿产金产量预测分别下调了6%/5%/4%，并将公司矿产金成本下调5%，以反映上半年的经营情况；同时将我们商品团队最新的金价预测反映到模型-2014年金价预测从之前的1165美元/盎司上调至1195美元/盎司，由此我们将公司2014年盈利预测小幅上调4.4%，2015/2016年盈利预测基本保持不变。我们基于PB vs. ROE的12个月目标价小幅上调至7.5元（仍基于2.0倍目标市净率，原目标价为7.31元），我们维持中性评级。下行风险：公司在建矿进程不及预期。上行风险：资产注入时间和方案好于预期。 中金黄金2014年上半年业绩概况 资料来源：公司数据 所属投资名单 中性 行业评级： 中性 张富盛 执业证书编号: S1420512030001 +86(21)2401-8945 jefferson.zhang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 韩永, CFA 执业证书编号: S1420511010001 +86(21)2401-8948 yong.han@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究人民币百万元1Q142Q14QoQYoY1H131H14YoY营业收入7,9188,0121.2%3.4%15,32915,9293.9%销售管理费用34139716.5%3.1%740738-0.3%净利润13015317.2%-21.3%580283-51.1%毛利率8%10%2.3%-0.9%13%9%-3.5%采矿毛利率n.an.an.an.a48%39%-9.7%增长回报*估值倍数波动性中金黄金 (600489.SS)亚太金属及采矿行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据当前股价(Rmb)8.6312个月目标价格(Rmb)7.50市值(Rmb mn / US$ mn)25,400.1 / 4,134.3外资持股比例(%)--12/1312/14E12/15E12/16E每股盈利(Rmb) 新0.150.180.230.23每股盈利调整幅度(%)0.04.4(0.3)0.2每股盈利增长(%)(72.3)20.329.50.8每股摊薄盈利(Rmb) 新0.150.180.230.23市盈率(X)78.749.037.837.5市净率(X)3.42.52.32.2EV/EBITDA(X)19.913.811.910.5股息收益率(%)0.40.60.80.8净资产回报率(%)4.35.16.36.1CROCI(%)9.49.09.710.3股价走势图7.07.58.08.59.09.510.010.511.0Aug-13Nov-13Feb-14Jun-142,0502,1002,1502,2002,2502,3002,3502,4002,450中金黄金 (左轴)上证A股指数 (右轴)股价表现(%)3个月6个月12个月绝对11.42.6(12.9)相对于上证A股指数(0.6)(2.1)(19.1)资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为8/19/2014收盘价） 2014年8月20日 中金黄金 (600489.SS) 全球投资研究 2 中金黄金： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 张富盛 jefferson.zhang@ghsl.cn 韩永, CFA yong.han@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E资产负债表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E主营业务收入30,491.124,744.327,760.729,605.3现金及等价物1,525.91,729.02,677.23,491.0主营业务成本(27,561.3)(22,344.3)(24,922.4)(26,493.4)应收账款1,599.11,297.71,369.01,460.0销售、一般及管理费用(1,612.4)(1,104.0)(1,234.6)(1,369.2)存货3,359.02,723.22,867.83,048.6研发费用--------其它流动资产23.619.121.422.9其它营业收入/（支出）(264.6)(63.4)(75.0)(82.2)流动资产6,507.65,769.16,935.58,022.4EBITDA2,030.92,272.72,593.72,892.5固定资产净额10,303.810,845.811,236.011,533.1折旧和摊销(978.1)(1,040.1)(1,065.1)(1,232.1)无形资产净额5,244.84,899.94,555.04,210.1EBIT1,052.81,232.61,528.61,660.4长期投资184.8184.8184.8184.8利息收入28.019.221.833.7其它长期资产1,182.41,182.41,182.41,182.4财务费用(198.9)(271.6)(260.2)(392.6)资产合计23,423.422,882.024,093.825,132.9联营公司0.00.00.00.0其它80.771.571.571.5应付账款3,701.23,000.63,346.93,557.8税前利润962.61,051.61,361.71,373.0短期贷款3,303.32,803.32,803.32,803.3所得税(284.1)(262.9)(340.4)(343.3)其它流动负债605.6605.6605.6605.6少数股东损益(247.4)(270.3)(350.0)(353.0)流动负债7,610.26,409.66,755.86,966.8长期贷款2,884.12,884.12,884.12,884.1优先股股息前净利润431.1518.4671.2676.8其它长期负债1,157.31,157.31,157.31,157.3优先股息0.00.00.00.0长期负债4,041.44,041.44,041.44,041.4非经常性项目前净利润431.1518.4671.2676.8负债合计11,651.610,451.010,797.211,008.2税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润431.1518.4671.2676.8优先股0.00.00.00.0普通股权益9,975.010,363.910,879.411,354.6每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.150.180.230.23少数股东权益1,796.82,067.12,417.12,770.1每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.150.180.230.23每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.150.180.230.23负债及股东权益合计23,423.422,882.024,093.825,132.9每股股息(Rmb)0.040.050.070.07股息支付率(%)30.030.030.030.0每股净资产(Rmb)3.393.523.703.86自由现金流收益率(%)(5.5)3.04.03.6增长率和利润率(%)12/1312/14E12/15E12/16E比率12/1312/14E12/15E12/16E主营业务收入增长率(15.4)(18.8)12.26.6CROCI(%)9.49.09.710.3EBITDA增长率(48.6)11.914.111.5净资产回报率(%)4.35.16.36.1EBIT增长率(65.1)17.124.08.6总资产回报率(%)1.92.22.92.7净利润增长率(72.3)20.329.50.8平均运用资本回报率(%)5.66.07.38.0每股盈利增长(72.3)20.329.50.8存货周转天数46.649.740.940.8毛利率9.69.710.210.5应收账款周转天数18.821.417.517.4EBITDA利润率6.79.29.39.8应付账款周转天数50.354.746.547.6EBIT利润率3.55.05.55.6净负债/股东权益(%)39.631.822.615.5EBIT利息保障倍数(X)6.24.96.44.6现金流量表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E估值12/1312/14E12/15E12/16E优先股股息前净利润431.1518.4671.2676.8折旧及摊销978.11,040.11,065.11,232.1基本市盈率(X)78.749.037.837.5少数股东权益247.4270.3350.0353.0市净率(X)3.42.52.32.2运营资本增减(985.1)236.6130.3(60.8)EV/EBITDA(X)19.913.811.910.5其它141.64.4(2.3)(1.4)企业价值/总投资现金(X)1.81.41.31.2经营活动产生的现金流813.02,069.92,214.42,199.7股息收益率(%)0.40.60.80.8资本开支(2,761.7)(1,237.2)(1,110.4)(1,184.2)收购0.00.00.00.0剥离7.90.00.00.0其它(95.1)0.00.00.0投资活动产生的现金流(2,849.0)(1,237.2)(1,110.4)(1,184.2)支付股息的现金（普通股和优先股）(470.9)(129.5)(155.7)(201.6)借款增减2,459.4(500.0)0.00.0普通股发行（回购）7.60.00.00.0其它(662.9)0.00.00.0筹资活动产生的现金流1,333.3(629.5)(155.7)(201.6)总现金流(702.7)203.2948.2813.8注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2014年8月20日 中金黄金 (600489.SS) 全球投资研究 3 信息披露附录 申明 我们，张富盛、 韩永, CFA，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了我们对上述公司或其证券的个人看法。此外，我们的薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资摘要 投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价