食品饮料行业研究周报：中报行情后确定性为王，建议重点关注一线白酒及调味品板块

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币） 行业优化平均市盈率 37.69 市场优化平均市盈率 18.44 国金食品饮料指数 3952.97 沪深300指数 3830.54 上证指数 3367.12 深证成指 10880.56 中小板综指 11603.86 于杰 分析师 SAC执业编号：S1130516070001 yujie@gjzq.com.cn 岳思铭 分析师 SAC执业编号：S1130516080006 yuesiming@gjzq.com.cn 申晟 分析师 SAC执业编号：S1130517080003 (8621)60230204 shensheng@gjzq.com.cn 中报行情后确定性为王，建议重点关注一线白酒及调味品板块 投资建议  9月模拟组合：贵州茅台（25 %）、中炬高新（25%）、伊利股份（25%）。8月我们组合累计收益+3.03%，跑赢中信食品饮料指数的+3.02%和沪深300指数的+2.25%。  本周（8.28-9.1）白酒指数上涨1.43%，主要来自于中报季披露最后一周超预期个股推动。本周（8.28-9.1）为中报季集中披露的最后一周，五粮液、古井贡酒、山西汾酒均有超预期表现，因此我们在上周周报中认为白酒板块有望因超预期个股推动而迎来回暖期，而周内中信白酒指数上涨1.43%，走势也基本符合预期，业绩超预期个股均有较好表现。本周过后，白酒中报行情也正式宣告结束。从基本面来说，白酒行业随后将逐渐进入国庆、中秋备货旺季周期，不过从过往历史经验来看，中秋前后白酒板块行情略显平淡，概因中报行情走完、同时对国庆、中秋存在一定预期，但渠道数据短期尚难验证，因此可看作中报行情后的短暂休整期。我们认为，在目前这一阶段，适宜坚守基本面最好的一线白酒尤其是Q3发货加速、基本面最为确定的贵州茅台。  再次强调次高端复苏初始、弹性凸显，近期出现的显著调整是买入良机；同时仍持续坚定看好一线白酒。考虑到去年上半年高端势头初起、次高端基本面尚未有效抬升、基数不高，我们认为自今年起次高端品种将进入快速发展期、弹性凸显，如遇较大调整则是买入良机。与此同时，我们仍坚定看好一线白酒，认为“一线白酒批价上行通道中估值亦同处上行通道，因此我们认为一线白酒大幅杀估值的可能性较低、板块整体不具备较大风险”，仍建议坚守一线白酒。  贵州茅台：Q3加速发货，下半年业绩确定性大大增强，维持首推位置。Q2收入端基本保持了与Q1相近的33 %的收入增速，利润端环比Q1略有提速，收入、利润都略好于市场预期。前期我们也一直强调，由于Q2发货略低于前期预期，因此Q2业绩部分来自于前期业绩蓄水池的释放。前期飞天批价来到1500元附近，公司近期发货加快对平抑批价逐渐起效，线上线下的双重投放平抑了近期渠道的炒作，一批价也普遍回调至1400元的水平。度过实际发货量最小的Q2，茅台业绩端上半年放水、下半年蓄水的大势已清晰，下半年茅台业绩确定性将大大增强。  五粮液：Q2销售受益于茅台缺货，Q3批价略承压但预计销售影响不大。受益于Q2茅台供货紧缺及批价显著上行，五粮液Q2动销改善显著，批价小幅上行、基本站稳820元以上。不过近期茅台批价回调显著，对普五批价形成一定压力。前期在跟随茅台批价同向冲高后，近期普五批价略有回调，目前至810-820元。不过由于五粮液相较茅台批价及终端售价差价仍然巨大，预计对终端实际动销影响较小。  伊力特：9月进入可交债发行前期筹备期，短期或无显著利好刺激，静待可交债落地。8月18日伊力特可交债承销商正式敲定，民生证券最终中标（消息来源：新疆建设兵团公共资源交易中心电子招投标交易平台）。此次公司大股东发行可交债的目的一方面为满足自身资金需求，另一方面也或意在拟引入战略投资者。我们认为此举应为伊力特年初开启改革以来的最大动作，可交债落地将大概率意味着战略投资者的引入，后续大商合作事宜也有望于加速落地。不过近期股价涨幅较多，抬高了可交债受让方转股成本，因3004315633083460361237633915160905161205170305170605国金行业 沪深300 2017年09月04日 食品饮料 研究周报 评级：买入 维持评级 行业研究周报 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 行业研究周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 此中报低于预期也在情理之中，体现上市公司引入战投的决心和意愿，待十月份前后可交债完成后预计基本面趋势将有望迎来加速好转。近期跟踪来看，目前品牌运营中心已正式开启疆外销售，大商谈判也基本敲定，只需静待疆外新模式开启。如遇股价显著调整则买入，维持目标价27.5元不变（对应18年约25X）。  非白酒板块方面，9月推荐组合及排序有所变化，推荐顺序为中炬高新、天润乳业、伊利股份、双汇发展。中炬高新（费用推动行业高成长持续，Q3收入端仍有超预期可能）、天润乳业（Q3收入增速有望持续40%以上高增长）、伊利股份（Q2收入增速提速，Q3有望延续向好态势）、双汇发展（估值优势明显）。  中炬高新：费用推动行业高成长确定性持续，Q3收入端仍有超预期可能。厨邦费用投放节奏采取跟随海天战略，自17Q1开启本轮费用投放高峰，同时叠加提价因素，17H1收入端取得近22%增长。考虑到16Q3低基数以及17Q2销售端有所留力，我们认为中炬高新收入端Q3仍有超预期可能。本轮费用投放高峰效果喜人，我们认为下半年趋势将大概率持续。我们认为目前调味品行业是大众消费品中趋势最为确定的子版块，建议重点关注。  天润乳业：Q2费用端好于预期，Q3有望持续高增长。在经历1-1.5年的市场培育期的疆外市场在近期高温有利配合下正进入快速放量期，17 H1疆外市场取得约180%的超高速增长，Q3疆外也仍有超预期可能（预计增速上看150%，带动整体收入增速有望上看40%以上）。前期业绩预告利润端低于预期，市场对于成本端及费用端均有所担心，但中报显示虽然成本端略承压，但导致上半年业绩低于预期的主要是非经损益，因此公司实际费用控制情况好于预期。考虑到公司去年Q3业绩的超低基数，17Q3业绩仍有望实现收入和利润端的双重高速增长，再次强调买入。  伊利股份：Q2表现超预期，趋势向好。今年上半年收入高增速主要是由于去年低基数以及需求的回升，特别是乡镇及农村销量超预期。随着公司高端产品继续渠道下沉，我们预计全年液态奶依然能保持10%的收入增速。H2的利润增速超预期，部分由于管理费用的减少，我们认为只是确认的时间点问题，依然维持全年利润同比+13%的预期。目前股价对应17年PE23X，相对白酒板块防守属性仍然上佳。  双汇发展：估值优势明显。受制于高价库存，17H1猪价下降的利好并未完全放映至报表，公司对7-8月份猪价季节性上涨以及鸡肉反弹有所预期，已做适当低价储备。预计17H2开始，成本优势将逐步反映至利润端。我们预计屠宰量有望实现>20%的增速，而肉制品营业利润将同比增长18%。目前股价对应17年PE15X, 安全边际足。 风险提示：宏观经济疲软 /市场系统性风险/业绩不达预期 行业研究周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 行业回顾与展望 2017年8月28日-9月1日，沪深300上涨0.92%，振幅1.74%，食品饮料板块上涨1.39%，振幅1.58%。其中涨幅前三的分别是山西汾酒（+12.09%），沱牌舍得（+10.00%），星湖科技（+9.25%），跌幅前三的分别是重庆啤酒（-3.36%），天润乳业（-2.76%），威龙股份（-2.24%）。 图表1：食品饮料行业涨跌幅 涨幅前十名 涨幅（%） 跌幅前十名 跌幅（%） 山西汾酒 12.09 重庆啤酒 -3.36 沱牌舍得 10.00 天润乳业 -2.76 星湖科技 9.25 威龙股份 -2.24 安井食品 8.35 得利斯 -2.24 水井坊 7.93 莲花健康 -1.51 梅花生物 7.34 伊力特 -1.49 惠发股份 7.13 洋河股份 -1.40 元祖股份 7.05 恒顺醋业 -1.32 华统股份 5.81 迎驾贡酒 -1.17 酒鬼酒 5.53 维维股份 -1.11 来源：Wind, 国金证券研究所 2. 上周重要公告 图表2：本周公告半年度业绩汇总 公司 营收（亿元） YoY（%） 净利润（亿元） YoY（%） 张裕A 27.67 0.51 6.70 -3.59% 洋河股份 115.30 13.12 39.08 14.15 泸州老窖 51.16 19.41 14.67 32.73 威龙股份 3.95 5.60 0.26 23.90 光明乳业 109.23 6.36 4.28 33.16 科迪乳业 5.29 50.65 0.58 41.21 西藏发展 1.77 5.60 0.07 162.07 皇台酒业 0.38 -39.62 -0.55 不适用 金种子酒 5.73 -24.54 0.05 -53.03 爱普股份 11.93 3.41 0.90 -20.80 贝因美 12.85 -5.55 -3.68 -71.86 广州酒家 6.87 18.20 0.41 43.76 来伊份 17.92 5.18 0.87 25.07 上海梅林 121.76 85.14 2.79 37.39 老白干酒 11.07 6.12 0.47 92.38 广弘控股 10.46 0.53 0.53 15.61 莲花健康 8.87 1.67 -0.60 不适用 伊利股份 334.94 11.32 33.68 4.52 青岛啤酒 150.63 2.15 11.48 7.43 来源：Wind, 国金证券研究所 行业研究周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 3. 行业新闻 酒类及饮料  茅台研讨会发布：(1)国庆中秋“双节”前向市场投放5600吨普通茅台酒，600吨其他规格品种的茅台酒，这一安排已从8月16日开始有序推进。(2)从8月16号，除茅台生肖酒、年份酒之外，适度调减43度茅台酒的生产量，其他规格产品一律让步53度飞天茅台酒的的生产。(3)将适度增加2018年市场计划量，并将在在今年年底适时提前执行下一年计划投放市场，以缓解市场供需矛盾。（酒说）  中国啤酒市场的消费正迈向高端化，来自国家统计局的数据显示，今年1~6月，中国啤酒行业累计产量2268.6万千升，同比增长0.8%。8月28日，百威英博与帝亚吉欧正式启动关于健力士啤酒(GUINNESS)在中国大陆的经销合作。百威英博将于未来五年在中国内地地区独家代理销售全系列健力士啤酒。（中国酿酒网）  郎酒、永达战略合作发布会暨火车两地书活动启动仪式在南京举行，宣布达成五年战略合作。郎酒集团锁定高铁媒体深度、长期合作，是郎酒在媒体传播环境发生巨大变化的背景下，反复论证之后审慎决策的结果，是郎酒开创实施新黄金十年的战略选择。（中国白酒网）  牛栏山与京东达成深度战略合作，双方将在5年内实现“牛栏山”产品销量突破6亿瓶。同时，两款定位年轻时尚的“京东”专销产品即将相继面市：一款是包装时尚的“牛角尖”，另一款是京味儿十足的时尚小酒“倍儿牛”。（酒说）  达能中国饮料与京东在北京签署战略协议：未来，达能中国饮料将通过京东企业购实现供应链管理升级从而降低企业运营成本，通过京东新通路事业部拓展线下零售渠道，借助京东消费品事业部扩大线上零售规模，并会接入京东开放物流系统，全面实现降低成本，提高效率，创造更优质用户体验的零售基础设施升级。（食品板）  甘肃金徽酒业股份有限公司白酒酿造车间投产，此举将增加金徽酒的原酒生产能力。除了该车间外，金徽酒的清香型酿造车间也即将投入生产，将打破金徽酒原有的以“浓香型白酒”为主的特点，开始涉足清香型白酒生产和销售。（微