本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 探路者(300005) 公司研究/简评报告 一、 事件概述 公司近期调整较多，我们维持周报里一直强调的观点，目前的18元及以下是比较安全的区域，公司传统户外用品的业务就能支撑该估值，向上的空间视户外在线旅游业务、智能穿戴设备业务的拓展而定。 二、 分析与判断  未来户外用品行业能保持20%左右的增速，探路者做为龙头企业，传统户外用品的业务应该能较行业增速高，18元的股价对应14年24倍的估值，属于安全区域 户外用品行业绝对增速较前几年有所下滑，但相对其他品牌子行业已算高成长，13年零售额同比增长24%，未来能保持20%左右增速。探路者较国内其他户外品牌的先发优势很明显，主要竞争对手是国外品牌，公司目前对“探路者”品牌的定位对渠道下沉有帮助，“Discovery”品牌的打造又使渠道慢慢往上移，目的是为了保持一定盈利能力以及品牌定位。相对于哥伦比亚、狼爪、Northface三个国外知名品牌，探路者的品牌知名度还不错，而且定价一直低于这三个品牌，且现在品牌梯队开始明朗，受其影响不大。因此我们认为探路者传统户外用品的业务增速应该能较行业增速高。14年1季度业绩快报中，收入3亿元，同比增速约16%，略低于预期，我们预计下半年电商业务占比提升后，全年收入增速将提升；归属净利润7680-7975万元，同比增速约30%-35%，扣非净利润增速约23%-28%，预计全年利润增速能符合预期。目前18.26元股价，对应14年EPS 0.75元仅24倍的估值，不考虑户外服务，仅传统户外用品的业务就能支撑该估值，是比较安全的区域。  上涨空间视户外在线旅游、智能穿戴设备等新业务的拓展而定 收购绿野网后，探路者线下渠道资源给绿野网带来很好的发展契机，通过线下向购买探路者产品的消费者提供绿野服务，比如优惠价格或免费体验户外活动，如推行成功，将对绿野乃至探路者整个的产品销售有较大提升。预计4月份公司将推出“绿野优品”，以及新的智能穿戴设备，若体验好，短期是股价刺激因素。长期而言，判断股价上行空间的关键，在于跟踪绿野网推广情况，如活跃用户数增长情况，新的线路产品体验情况等，以及智能穿戴设备的市场反应。 三、 盈利预测与投资建议 预计13-15年EPS分别为0.59/0.75/0.95元，3年CAGR 34%。目前股价18.3元对应PE为31/24/19倍。维持强烈推荐评级，暂调整目标价至25元，后续空间视新业务拓展情况再定。 四、 风险提示 创业板下跌系统性风险；新业务拓展效果低于预期；业绩低于预期；高管减持风险。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,106 1,445 1,734 2,168 增长率（%） 46.7% 30.7% 20.0% 25.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 169 250 319 404 增长率（%） 57.4% 48.0% 27.9% 26.4% 每股收益（元） 0.48 0.59 0.75 0.95 PE 46 31 24 19 PB 8.0 7.6 5.8 4.4 资料来源：民生证券研究院 传统业务即可支撑目前估值，新业务决定上涨空间 —探路者（300005）简评报告 简评报告/纺织服装行业 2014年04月04日 强烈推荐 维持评级 合理估值： 25.0元 交易数据（2014-04-03） 收盘价（元） 18.25 近12个月最高/最低 26.45/8.5 总股本（百万股） 424.62 流通股本（百万股） 258.60 流通股比例（%） 60.90 总市值（亿元） 77.49 流通市值（亿元) 47.19 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师：吴骁宇 执业证书编号：S0100511080003 电话：(8621)60876709 Email：wuxiaoyu@mszq.com 分析师：陈玉蓉 执业证书编号：S0100513080002 电话：(86755)22662096 Email：chenyurong@mszq.com 相关研究 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%13-0413-1014-04探路者 沪深300 探路者（300005） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 相关研究 1、20131014 《探路者(300005)近期投资关键点分析：业绩+O2O+可穿戴设备+收购预期+市场情绪的改变，迎来投资良机》 2、20131018 《探路者(300005)13年三季报点评：业绩靓丽，经营指标改善，长期发展可期》 3、20131204 《探路者(300005)公告点评报告：大股东承诺未来半年内不减持，彰显对公司发展的信心》 4、20131220 《年度策略会户外专家交流纪要：畅谈户外行业、户外网站以及探路者的情况》 5、20131230 《探路者(300005)简评报告：市场竞争格局利好探路者，且公司率先切入户外服务领域》 6、20140113 《探路者(300005)13年度业绩快报点评：净利润增速超预期，公司周年庆典公布控股绿野网》 7、20140115 《探路者(300005)简评报告：叩开千亿户外服务产业链的大门，构建大户外巨头版图》 8、20140116《探路者(300005)14年秋冬订货会情况简评报告：两个口径估算14年业绩存在超预期的可能》 9、20140225《探路者(300005)简评报告：唯一的户外在线旅游服务商投资标的》 探路者（300005） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 一、营业总收入 1,106 1,445 1,734 2,168 货币资金 587 682 1046 1571 减：营业成本 542 737 884 1,106 应收票据 3 39 50 76 营业税金及附加 8 10 12 16 应收账款 41 90 107 161 销售费用 205 269 291 364 预付账款 8 27 31 46 管理费用 136 171 191 238 其他应收款 5 23 23 23 财务费用 -5 -10 -12 -15 存货 164 297 334 403 资产减值损失 26 0 0 0 其他流动资产 3 1 1 1 加：投资收益 0 0 0 0 流动资产合计 812 1,159 1,592 2,281 二、营业利润 193 268 367 459 长期股权投资 0 0 0 0 加：营业外收支净额 2 15 0 0 固定资产 240 237 220 203 三、利润总额 195 283 367 459 在建工程 6 1 1 1 减：所得税费用 27 33 48 55 无形资产 11 9 8 7 四、净利润 168 250 319 404 其他非流动资产 18 18 18 18 归属于母公司的利润 169 250 319 404 非流动资产合计 275 264 246 228 五、基本每股收益（元） 0.48 0.59 0.75 0.95 资产总计 1,086 1,422 1,838 2,509 短期借款 0 0 0 0 主要财务指标 应付票据 0 0 0 0 项目 2012A 2013E 2014E 2015E 应付账款 144 350 421 638 EV/EBITDA 23.3 27.0 18.2 13.6 预收账款 24 38 42 63 成长能力: 其他应付款 28 39 39 39 营业收入同比 46.7% 30.7% 20.0% 25.0% 应交税费 61 -62 -38 -7 营业利润同比 56.3% 38.9% 37.0% 25.0% 其他流动负债 24 7 4 5 净利润同比 57.4% 48.0% 27.9% 26.4% 流动负债合计 281 373 469 737 营运能力: 长期借款 0 0 0 0 应收账款周转率 26.7 16.1 16.3 13.5 其他非流动负债 0 0 0 0 存货周转率 3.3 2.5 2.6 2.7 非流动负债合计 0 0 0 0 总资产周转率 1.0 1.0 0.9 0.9 负债合计 281 373 469 737 盈利能力与收益质量: 股本 353 425 425 425 毛利率 50.9% 49.0% 49.0% 49.0% 资本公积 154 180 180 180 净利率 15.2% 17.3% 18.4% 18.6% 留存收益 294 421 740 1144 总资产净利率ROA 15.5% 17.5% 17.4% 16.1% 少数股东权益 5 24 24 24 净资产收益率ROE 21.1% 24.3% 23.7% 23.1% 所有者权益合计 806 1,050 1,369 1,772 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 1,086 1,422 1,838 2,509 流动比率 2.9 3.1 3.4 3.1 资产负债率 25.8% 26.2% 25.5% 29.4% 现金流量表 长期借款/总负债 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 每股指标（元） 经营活动现金流量 225 125 352 511 每股收益 0.48 0.59 0.75 0.95 投资活动现金流量 (11) (4) (0) (0) 每股经营现金流量 0.64 0.29 0.83 1.20 筹资活动现金流量 8 (27) 12 15 每股净资产 2.27 2.41 3.16 4.11 现金及等价物净增加 222 94 364 526 探路者（300005） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 分析师简介 吴骁宇，纺织服装行业分析师，美国本特利大学金融学硕士。具备证券投资咨询资格，3年多证券研究经验。深刻掌握行业本质，清晰把握板块个股的投资逻辑。曾就职于湘财证券研究所，2011年6月加入民生证券。 陈玉蓉，中山大学管理学硕士研究生，3年审计经验，1年零售行业经验，2011年6月加入民生证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格和相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推