经营状况持续向好，关注可视卡和移动支付进展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2013年10月22日 恒宝股份（002104.SZ） 电子行业 经营状况持续向好，关注可视卡和移动支付进展 公司简报 ◆事件： 公司发布三季报。 ◆单季净利润同比增长高达69% 在前三季度，公司实现营业收入8亿元，同比增长28%；实现净利润1.2亿元，同比增长49%。三季度单季的营收和净利润分别为2.9亿元和超过4800万元，同比增速分别为39%和69%。 三季度单季毛利率为35.6%，在历史较高水平，反映了公司化解银行IC卡价格压力的能力。 公司预计全年净利润同比增长30%～60%，测算表明4Q13单季净利润约为4600～8400万元，同比增长-2%至79%，我们预计公司将维持高增长。 ◆银行卡、移动支付、Ukey、税控盘确保中期成长，长期可拓展空间广 银行IC卡是今明年增长的最重要驱动因素，公司依托中行和建行两个大客户，是银行卡的主要供应商。后续有望拓展可视银行卡。可视银行卡具有显示屏和数字键盘，能够显示卡的余额以及交易信息，也能够输入口令。 中移动在2014年打算发行1亿张移动支付卡，中国电信和中国联通也在积极布局，预计公司明年的移动支付业务将对增长贡献显著。 公司也在USBkey换代的过程中获得了更大的市场份额。税控盘业务也有望借助营改增的机会实现超预期增长。 长期来看，公司有望拓展至其它安全性要求高的产品，如：电子护照、电子驾驶证等。 ◆预计高增长持续，维持买入评级 我们预计收入和净利润在未来三年的年均复合增速分别为46%和39%，维持买入评级。 业绩预测和估值指标 指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 775 930 1,467 2,161 2,874 营业收入增长率 16.95% 19.99% 57.71% 47.37% 32.98% 净利润（百万元） 115 127 187 265 344 净利润增长率 10.55% 10.54% 47.24% 41.42% 29.82% EPS（元） 0.26 0.29 0.43 0.60 0.78 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.38% 15.75% 19.69% 22.84% 24.15% P/E 60 55 37 26 20 P/B 10 9 7 6 5 买入（维持） 当前价/目标价：15.76/18.90元 目标期限：6个月 分析师 蒯剑 (执业证书编号：S0930512060001) 021-22169311 kuaijian@ebscn.com 胡誉镜 (执业证书编号：S0930513070003) 021-22169328 huyj@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 4.41 总市值(亿元)：69.44 一年最低/最高(元)：7.42/16.55 近3月换手率：192.15% 股价表现(一年) -30%-8%15%38%60%10-1201-1304-1307-13恒宝股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 17.68 -6.17 41.17 绝对 18.23 5.49 46.03 相关研报 银行IC卡促今年业绩，移动支付提升估值 ··········································· 2013-08-26 银行IC卡放量，收入确认制约短期高增长 ··········································· 2012-10-25 2013-10-22 恒宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 附录：银行IC卡行业重要图表 详见《金融IC卡迁移大幕即将拉开，继续推荐买入》 图表：2013年是金融IC卡迁移的重要时点 金融IC卡相关事件时间表 资料来源：中国人民银行、光大证券研究所整理 图表：银行压价动力远小于电信运营商 银行与电信运营商采购需求比较表 银行 电信运营商 着眼点 安全、稳定 提高渗透率，容许出错 用户价值 平均每帐户存款增加 APRU值下滑 用户战略 注重高端客户 提升普及率，低端用户占比提高 资料来源：光大证券研究所整理 图表：银行设备供应商维持高毛利率 银行设备供应商毛利率图 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2011201020092008三泰电子新国都广电运通证通电子旋极信息飞天诚信兆日科技 资料来源：同花顺 2013-10-22 恒宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表：恒宝股份受益较大 两类受益公司优劣势分析 优势 劣势 现有银行卡公司 银行卡业务经验，客户关系 某些公司缺少IC卡技术储备 金邦达 法资股东金雅拓金融IC卡技术实力强 外资，成本和国产化处于劣势 捷德 德资股东捷德金融IC卡技术实力强 外资，成本和国产化处于劣势 中钞 与银联关系密切 天喻信息 工行现有供应商 部分业务环节外包 恒宝股份 金融IC卡经验丰富，银行关系均衡，具有模块封装能力 其它领域IC卡公司 IC卡技术实力雄厚 缺乏银行卡业务经验和客户关系 东信和平 IC卡经验丰富 银行卡业务较小 北京握奇 金融IC卡在新加坡等地广泛运用 生产外包 资料来源：光大证券研究所整理 2013-10-22 恒宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 利润率0%5%10%15%20%25%30%35%201120122013E2014E2015E毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 775 930 1,467 2,161 2,874 营业成本 517 635 1,037 1,496 1,979 折旧和摊销 24 28 42 45 48 营业税费 4 7 10 15 20 销售费用 47 58 92 135 179 管理费用 72 90 140 206 275 财务费用 0 -1 -5 -6 11 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 12 0 0 0 营业利润 133 133 216 308 401 利润总额 134 147 221 312 405 少数股东损益 -1 0 0 0 0 归属母公司净利润 115.20 127.34 187.49 265.16 344.22 资产负债表（百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 总资产 852 1,077 1,383 1,780 2,242 流动资产 573 776 1,060 1,462 1,902 货币资金 209 255 316 400 561 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 117 128 202 298 397 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 6 6 10 15 19 存货 211 229 358 555 710 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 3 21 21 21 21 固定资产 228 246 238 229 242 无形资产 33 30 56 54 51 总负债 146 269 431 619 816 无息负债 146 269 431 619 816 有息负债 0 0 0 0 0 股东权益 706 809 952 1,161 1,426 股本 441 441 441 441 441 公积金 78 91 110 136 171 未分配利润 185 277 402 584 815 少数股东权益 3 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 经营活动现金流 100 248 140 175 322 净利润 115 127 187 265 344 折旧摊销 24 28 42 45 48 净营运资金增加 64 43 104 185 139 其他 -103 50 -194 -322 -209 投资活动产生现金流 -69 -186 -40 -40 -70 净资本支出 66 44 40 40 70 长期投资变化 3 21 0 0 0 其他资产变化 -138 -250 -80 -80 -140 融资活动现金流 -44 -23 -39 -50 -90 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 48 123 163 188 197 净现金流 -14 39 61 84 161 资料来源：光大证券、上市公司 净利润_增长率0100200300400201120122013E2014E2015E0%10%20%30%40%50%净利润增长率 销售收入_增长率0500100015002000250030003500201120122013E2014E2015E0%10%20%30%40%50%60%70%销售收入增长率 资本回报率0%5%10%15%20%25%30%35%201120122013E2014E2015EROEROAROICWACC 2013-10-22 恒宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 关键指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 成长能力（%YoY） 收入增长率 16.95% 19.99% 57.71% 47.37% 32.98% 净利润增长率 10.55% 10.54% 47.24% 41.42% 29.82% EBITDAEBITDA增长率 21.44% -5.44% 70.43% 37.44% 32.45% EBITEBIT增长率 23.87% -9.30% 74.37% 43.38% 36.47% 估值指标 PE 60 55 37 26 20 PB 10 9 7 6 5 EV/EBITDA 43 45 27 19 14 EV/EBIT 51 56 32 22 16 EV/NOPLAT 60 65 38 26 19 EV/Sales 9 7 5 3 2 EV/IC 12 11 9 7 6 盈利能力（%） 毛利率 33.32% 31.66% 29.31% 30.78% 31.13% EBITDA率 20.23% 15.94% 17.23% 16.07% 16.00% EBIT率 17.17% 12.98% 14.35% 13.96% 14.33% 税前净利润率 17.23% 15.80% 15.04% 14.43% 14.09% 税后净利润率（归属母公司） 14.87% 13.69% 12.78% 12.27% 11.98% ROA 13.43% 11.79% 13.55% 14.90% 15.35% ROE（归属母公司）（摊薄） 16.38% 15.75% 19.69% 22.84% 24.15% 经营性ROIC 20.49% 17.20% 24.42% 28.11% 32.62% 偿债能力 流动比率 4.25 2.98 2.51 2.40 2.36 速动比率 2.68 2.10 1.66 1.49 1.48 归属母公司权益/有息债务 - - - - - 有形资产/有息债务 - - - - - 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.26 0.29 0.43 0.60 0.78 每股红利 0.00 0.10 0.13 0.18 0.23 每股经营现金流 0.23 0.56 0.32 0.40 0.73 每股自由现金流(FCFF) 0.02 0.15 0.12 0.19 0.45 每股净资产 1.60 1.84 2.16 2.63 3.24 每股销售收入 1.76 2.11 3.33 4.90 6.52 资料来源：光大证券、上市公司 2013-10-22 恒宝股份 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 分析师声明 负