奇虎360科技有限公司（美国奇虎）：将大型产品的使用升级为“购买”

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共7公司报告：奇虎360科技有限公司（QIHU我们）黎瑞琪黎柏坚公司报360科（齐湖我们）+852 2509产品利用率更高，升级为“购买”更高的产品使用率，上调至“买入”2014年3月10日13年4季度的业绩低于市场预期，由于激烈的市场竞争降低了公司的利润率，并在2013财年一次性支付了基于业绩的一次性非经常性薪酬支出5,700万美元。 加强移动和搜索平台的获利能力。由于一世为了提高搜索引擎的市场份额和更高的点击率，我们分别上调14-15财年在线广告收入3.3％/ 4.4％。2014-15财年互联网增值服务（IVAS）收入上调了18.6％/ 18.4％，由于该公司积极扩展移动平台的策略，例如允许向移动设备提供免费数据流量评分：购买已升级评级：买入 (上调)TP 6-18M目标价:150.00美元US $ 109.00ADS价格ADS股 ：美元120.790股票表现股价表现辅助应用程序用户以及新游戏名称的介绍。 上调投资评级至“买入”及目标价从109.00美元上调至150.00美元。由于在线广告和互联网增值服务收入的收入调整，我们将2014-15财年每ADS收益上调11.5％/ 18.5％。新的目标价代表113.9倍的14年市盈率，75.9倍的15年市盈率，61.5倍的2016年市盈率，25.0倍的14年市盈率和1.78 13-16 PEG. 鉴于奇虎360在搜索引擎市场份额的提高以及250200150100500变化百分比货币化进程，我们将公司的投资评级上调至3月13日5月13日7月13日9月13日11月13日12月13日14年3月“购买”。13 财年第 4 季度业绩低于市场预期，是由于利润率因市场竞争激烈而下降及 13 财年一次性的非经常按表现补偿费用为 57 百万美元。 移动和搜索平台货币化加快。由于提高搜索引擎市场率及更高的点击率，我们上调 14-15财年在线广告收入 3.3%/4.4%。 分别上调 14-15财年互联网增值服务（IVAS）收入 18.6%/18.4%，是由于公司积极推广移动平台如提供免费数据流量给手机助手程序的用户和引进新款游戏。 上调投资评级至“买入”及目标价从 109.00美元上调至 150.00美元。基于调整在线广告及14-15财年的每份 美国存托凭证盈利预测 11.5%/18.5%。113.9倍 14年市盈率、75.9倍 15年市盈率、61.5倍 16年市盈率、25.0 倍 14年市净率及 13-16财年 聚乙二醇为 1.78。由于奇虎 360的搜索平台市占率持续改善及货币化加快歩伐，我们上调投资评级至“买入”。(50) 纳斯达克电脑指数奇虎360绝对变动 %相对纳指变动 %资料来源：彭博社，国泰君安国际。年末年结周转收入净利股东净利收益/ ADS每份 美国存托凭证净利收益/ ADS每份 美国存托凭证净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（百万美元）（百万美元）（美元）(△%)（X）（美元）（X）（美元）(%)(%)2012A329470.265166.3455.92.71044.60.0000.011.02013A6711000.554109.0218.24.09429.50.0000.016.42014F1,1872491.317137.991.75.99720.10.0000.026.62015F1,6603911.97550.061.18.56714.10.0000.027.62016F2,1095052.44023.549.511.63410.40.0000.024.6已发行ADS（m）ADS总股数 （米）81.0大股东大股东SRS投资8.4%市值。 （百万美元）市 值 （百万美元）21,863.0自由浮动 （％）自由流通比率 (%)79.23个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)3,009.52014财年净负债率14年净负债/股东资金 (%)净现金52周最高/最低（HK $）52周高/低121.530/28.29013-16财年PEG（x）1.4资源︰国泰君安国际公司。公司报告书奇虎360科技有限公司奇虎360科技有限公司 （齐湖美国）GTJA研究国泰君安研究股价变动1百万股价变动1 个月3 M3 个月1年1 年吸收%25.248.7276.8相对％ 至纳斯达克指数20.741.9243.1平均ADS价格（美元）平均美国存托凭证股价（美元）107.392.568.0 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共780%GoogleOthers搜狗1.6％1.7％13.3%72.4% 70.6%70%68.3% 67.2%67.6%65.7% 64.3% 63.2%63.1% 61.7%61.2% 60.5%60%58.3% 58.4%50%奇虎36040%百度奇虎36025.3%百度58.1%30%搜狗24.9% 25.3%20%12.5% 14.4% 14.9% 15.2%10.5%16.6% 17.6%18.2%19.0%21.4% 22.1% 23.1%10%12.8% 13.4% 13.3%8.0% 7.6% 8.4% 9.2% 8.5% 9.3% 10.2% 10.4%10.5% 10.5% 12.0%0%一月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月一月二月13年第4季度的业绩分别低于预期，这是由于激烈的市场竞争降低了其利润率，以及2013财年一次性一次性基于业绩的薪酬支出为5700万美元。表1：奇虎360的4Q13损益表美元（百万）2013年第四季度12年第四季度同比由于广告收入的强劲增长以及其防病毒产品和服务的激增在线广告收入142.466.9112.9%互联网增值服务收入78.935.2124.4%费用收入（30.2）（10.6）184.9％市场激增导致收入成本激增资料来源：公司。搜索引擎平台的市场份额激增。根据CNZZ的数据，受到反病毒平台和移动门户的日益普及的刺激，2014年2月，奇虎360在搜索引擎市场的份额为25.3％，同比增长12.8个百分点。我们预计奇虎360将以更高的渗透率加快搜索平台的获利速度。由于奇虎360（QIHU US）和搜狗的竞争加剧，2014年2月，百度的搜索市场份额为58.4％，同比下降12.2个百分点。腾讯（00700 HK）在2H13将Soso整合到Sogu平台中，并于2014年2月将Sogu的搜索市场份额提升至13.3％，而2013年2月为7.6％。得益于易用性和互联网用户对安全性和防病毒意识的增强，2014年2月，奇虎360浏览器的市场份额达到了创纪录的25.0％。图1：2014年2月中国在线搜索市场流量份额图2：三大门户网站搜索引擎市场份额趋势资料来源：CNZZ。资料来源：CNZZ。公司报告书奇虎360科技有限公司奇虎360科技有限公司 （齐湖美国）2014年3月10日总收入221.6 103.0115.1%竞争毛利191.492.4107.1%S＆M费用(31.0)(18.6)66.7%S＆M费用同比强劲增长，以促进流量增长营业费用(76.6)(10.5)629.5%产品开发(76.2)(52.2)46.0%无形资产减值损失(0.9)(1.3)(30.8%)营业收入8.912.1(26.4%)利息收入5.01.7194.1%利息支出(4.4)0.0不适用其他的收入3.81.7123.5%净收入16.612.829.7%每ADS收益（美元）0.090.0728.6%毛利润率 （％）86.489.7（3.3ppt）营业利润率（％）4.011.7（7.7ppt）净利润率（％）7.512.4（4.9ppt）净利润率受较高补偿费用的影响 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共7上智能手机安全产品用户（LHS）同比增长（RHS）467271.6%408338275181.7%173.8%125.6%同比增长（RHS）1141261199422.1%37.3%30.8%41.6%60.3%68168165.8%59048951.3%51.0%提高产品和服务的知名度。2013年12月，奇虎360个人电脑产品的用户渗透率达到94.6％。2013年12月，奇虎360智能手机安全产品用户为4.67亿，同比增长125.6％。 PC浏览器的月活跃用户（MAU）为3.54亿，同比增长14.2％。个人启动页面和搜索引擎的货币化加快了奇虎360广告收入的增长。每天在个人初创页面上刊登广告的唯一身份访问者为1.19亿，同比增长30.8％。个人启动页面的每日点击量为6.81亿，同比增长51.3％。我们预计奇虎360有潜力进一步通过其搜索引擎平台获利，因为搜索引擎市场份额和收入份额之间仍存在很大差异。我们分别上调14-15财年在线广告收入3.3％/ 4.4％。图3：奇虎360智能手机安全产品用户和同比增长米利图4：奇虎360 PC浏览器的月度活跃用户（MAU）和同比增长PC浏览器MAU（LHS）500400300200100300%250%200%150%100%50%百万36034032025%20%15%10%5%00%3月13日至6月13日9月13日13年12月3000%3月13日至6月13日9月13日13年12月资料来源：公司。资料来源：公司。图5：奇虎360个人初创页面的平均每日唯一身份访问者和同比增长图6：奇虎360个人启动页面的每日点击量和同比增长百万140120100806040200个人启动页面（LHS）的平均每日唯一身份访问者50%40%30%20%10%0%1Q13 2Q13 3Q13 4Q13百万8006004002000个人启动页面（LHS）上的平均每日点击次数同比增长（RHS）70%60%50%40%30%20%10%0%1Q13 2Q13 3Q13 4Q13资料来源：公司。资料来源：公司。付费游戏用户在13年第4季度激增。2013年第4季度付费游戏用户激增至70万，同比增长149.1％，这是因为奇虎360的移动助手通过其独特的功能和出色的防病毒品牌知名度赢得了市场的关注。通过与游戏开发商的合作，我们预计奇虎360将能够通过引入更多新应用来吸引新用户。奇虎360与广东省的中国移动（00941 HK）合作，允许用户下载和访问其移动助手平台而无需支付数据流量费。我们预计奇虎360将改善其用户增长，以与其他移动平台竞争。我们分别上调14-15财年互联网增值服务收入18.6％/ 18.4％。奇虎360的14-16财年互联网增值服务收入预计分别增长82.0％/ 50.0％/ 30.0％。同比增长（RHS）35421.6%21.3%34233233012.9%14.2%公司报告书奇虎360科技有限公司奇虎360科技有限公司 （齐湖美国）2014年3月10日 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共7图7：奇虎360的付费游戏用户和同比增长图8：奇虎360的互联网增值服务收入和同比增长千8006004002000付费游戏用户（LHS）250%200%150%100%50%0%\美元（百万）1,0008006004002000互联网增值服务收入（LHS）同比增长（RHS）160%140%120%100%80%60%40%20%0%4Q12 1Q13 2Q13 3Q1313年4季度FY12A FY13A FY14F FY15F FY16F资料来源：公司。资料来源：公司，国泰君安国际。在线1Q14指导。公司概述了2014年第一季度的收入指引，收入在2.26亿美元至2.28亿美元之间，同比增长106％至107％，同比增长2％至3％。 2014年第1季度的指导符合我们的预期，由于移动货币化步伐的加快，我们预计2014年第2季度至第4季度的收入将更加强劲。利润修订2014-15财年每美国预托股份收益分别上调了11.5％/ 18.5％。由于搜索引擎和个人启动页面的获利进度不断提高，14-15财年在线广告收入上