联想集团：季度业绩符合预期,公司进入全面转型阶段,持有评级

联想集团（992） 更新报告持有 2014年2月17日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截至3月31日止财政年度12年历史13年历史14年预测15年预测16年预测总营业收入（千美元）29,574,438 33,873,401 38,172,899 41,745,650 45,204,394变动36.95% 14.54% 12.69% 9.36% 8.29%净利润（千美元）472,992 635,148 850,899 919,703 1,125,240每股盈利（港元）0.354 0.470 0.630 0.681 0.833变动64.59% 31.98% 33.97% 8.09% 22.35%基于8.71港元的市盈率（估）24.618.513.812.810.5每股派息（港仙）10.76 18.74 25.10 27.13 33.20股息现价比1.24% 2.15% 2.88% 3.12% 3.81%0246810122013年2月18日 2013年5月18日 2013年8月18日 2013年11月18日来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博蔡浩 852-25321963 Simon.tsoi@firstshanghai.com.hk主要数据 行业 电子科技业 股价 8.71港元 目标价 9.5港元 （+9%） 股票代码 992 已发行股本 104亿股 市值 906.17亿港元 52周高/低 11.28/6.45港元 每股净现值 0.31美元 主要股东 联想控股 32.95% 杨元庆 7.68% Google Inc.5.94% 季度业绩符合预期，公司进入全面转型阶段，持有评级 ¾ 三季度业绩好于预期，但四季度业绩增长将受压：该季公司收入同比上升15%至108亿美元，净利润同比增长29.3%达2.65亿美元。其中传统PC业务（笔记本+台式机）收入占比达79.1%，旗下MIDH业务收入(包括智能手机、平板电脑、以及智能电视业务)同比增长72.38%达17.3亿美元，收入占比提升至16%。公司全球PC市场份额达18.5%，排名第一，智能手机和平板电脑的综合销量达1730万部，市场份额达4.8%，成为全球第四大智能手机供应商。我们预计第四季度将是传统淡季，公司整体收入规模将可能环比下跌18%-20%至86-88亿美金，税前利润预计将环比下跌超过20%，这一跌幅比上一财年同期要显著，以反映PC传统业务对公司盈利增长的拖累。 ¾ 并购IBM及Moto，“再造一个联想”将会是下一财年主调：公司近日接连公布两大并购案，若最终完成，联想将获得IBM X86服务器业务以及摩托罗拉近2000项通讯相关专利及与全球约50个运营商的合作关系。前者的性质与公司于13年并购EMC的目的相似，瞄准利润质量较高但市场增长稳定的企业级市场；而并购Moto反映了公司重构收入规模基石的愿望。从长期来看，若转型成功，公司的收入结构中智能手机的收入占比会提高至显著比例，替代当前PC业务的主导地位，而商用业务则将成为利润的主要贡献来源。短期而言，PC业务增速放缓，将会拖累公司整体业绩成长，而MIDH业务增速虽然可观，但当前在国内尚无盈利，而公司可能需要至少一年时间以完成对摩托的整合并走出海外。因此我们对公司下一财年的盈利增长持谨慎态度。 ¾ 调整目标价至9.5港元，持有评级：根据我们对公司盈利增长的预测，我们调整公司目标价至9.5港元，相当于13-14财年每股基本盈利约15倍，尽管公司季度业绩增长符合预期，但我们也需要关注公司转型过程中将面临的不确定性。综上所述，该目标价与现价相比有9%的增幅，评级持有。 第一上海证券有限公司 2014年2月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录：主要财务报表 损益表（单位：千美元）2012年实际2013年实际2014年预测2015年预测2016年预测2012年实际2013年实际2014年预测2015年预测2016年预测收入29,574,438 33,873,401 38,172,899 41,745,650 45,204,394毛利3,446,2224,073,8904,939,4585,347,9405,933,010毛利率 (%)11.7%12.0%12.9%12.8%13.1%其他业务净额1,19919,907000EBITDA 利率 (%)2.8%3.2%3.2%3.1%3.4%研发、销售及管理费用-2,863,336-3,293,792-3,882,991-4,204,670-4,530,436净利率(%)1.6%1.9%2.2%2.2%2.5%营运收入584,085800,0051,056,4671,143,2701,402,574财务开支-43,484-42,869-27,859-27,859-27,859营运表现联营公司等-851-718000研发、销售及管理费9.7%9.7%10.2%10.1%10.0%税前盈利582,443801,2991,073,4891,160,2921,419,596实际税率 (%)18.4%21.2%21.2%21.2%21.2%所得税-107,027-169,707-227,354-245,738-300,656股息支付率 (%)38.7%39.0%39.0%39.0%39.0%净利润475,416631,592846,135914,5541,118,940库存周转14.119.523.023.023.0少数股东应占利润2,424-3,556-4,764-5,149-6,300应收账款天数63.970.070.070.070.0本公司股东应占利润472,992635,148850,899919,7031,125,240应付账款天数130.1138.4138.4138.4138.4折旧及摊销-241,823-287,328-182,214-161,590-145,786EBITDA825,0571,086,6151,238,6811,304,8601,548,360财务状况增长总负债/总资产0.850.840.830.820.80总收入 (%)37.0%14.5%12.7%9.4%8.3%收入/净资产12.3512.7711.9511.1310.20EBITDA (%)37.6%31.7%14.0%5.3%18.7%经营性现金流/收入0.070.000.040.030.03税前盈利对利息倍数13.3918.6938.5341.6550.96资产负债表2012年实际2013年实际2014年预测2015年预测2016年预测2012年实际2013年实际2014年预测2015年预测2016年预测现金4,171,3243,573,1374,764,7975,797,8756,869,345EBITDA825,0571,086,6151,238,6811,304,8601,548,360应收账款6,297,2936,693,4967,320,8308,006,0158,669,336净融资成本791-2,012-17,022-17,022-17,022存货1,218,4941,964,7912,094,1622,293,5542,474,635营运资金变化1,305,652-828,620495,117315,569245,528其他流动资产133,289158,313158,313158,313158,313所得税-148,332-192,401-227,354-245,738-300,656总流动资产11,820,400 12,389,737 14,338,102 16,255,758 18,171,630其他-43,212-44,052-10,837-10,837-10,837固定资产510,012700,350631,634579,669539,768营运现金流1,939,95619,5301,478,5851,346,8331,465,373无形资产3,091,2053,326,4183,212,9203,103,2952,997,411长期投资3,4102,7632,7632,7632,763资本开支-123,592-169,335-350,000-2,850,000-200,000银行存款及其他382,919435,721462,729462,729462,729其他投资活动-713,479-76,033394,8812,894,881244,881总资产15,807,946 16,854,989 18,648,148 20,404,214 22,174,300投资活动现金流-837,071-245,36844,88144,88144,881应付账款11,251,783 11,352,987 12,604,809 13,804,956 14,894,886短期银行借款62,952175,838175,838175,838175,838负债变化-211,726229,256000其他短期负债494,942562,649562,649562,649562,649股本变化10,889-37,719000总短期负债11,809,677 12,091,474 13,343,296 14,543,443 15,633,373股息-114,687-194,676-331,805-358,635-438,784长期银行借款0303,133303,133303,133303,133其他融资活动0-65,064000其他负债1,603,1021,807,2091,807,2091,807,2091,807,209融资活动现金流-315,524-68,203-331,805-358,635-438,784总负债13,412,779 14,201,816 15,453,638 16,653,785 17,743,715少数股东权益86,73483,17878,41473,26566,965现金变化787,361-294,0411,191,6601,033,0781,071,470股东权益2,395,1672,653,1733,194,5113,750,4294,430,585期初持有现金2,954,4983,757,6523,454,0824,645,7425,678,820每股账面值(摊薄)0.230.250.310.360.42汇兑变化15,793-9,529000营运资产10,723298,263994,8061,712,3152,538,257期末持有现金3,757,6523,454,0824,645,7425,678,8206,750,290现金流量表财务分析盈利能力 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2014年2月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人传阅。未经批准，不得以任何方式使用或转载本报告之任何内容。此报告所载的内容、资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或向人作出邀请或构成对任何人的投资建议。阁下不应依赖报告中的任何内容作出任何投资决定。此报告的内容并未有考虑到个别的投资者的投资取向，财务情况或任何特别需要。此报告所载资料在刊出时皆被第一上海认为可靠，但第一上海不能担保其准确性或完整