旅游行业草根调研之旅行社门店：出境游旅行社北京零售门店大PK

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 餐饮旅游 [Table_IndustryInfo] 旅游行业草根调研之旅行社门店 谨慎推荐 （维持评级） 2014年02月13日 [Table_BaseInfo] 一年该行业与沪深300走势比较 0.70.80.91.01.1F-13A-13J-13A-13O-13D-13餐饮旅游沪深300 相关研究报告： 《众信旅游-002707-民营出境游旅行社龙头，分享行业高成长盛宴》-20140109 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 [Table_Title] 行业专题 出境游旅行社北京零售门店大PK  众信旅游上市后受到极大追捧是我们本次草根调研的触发点 旅游上市公司旅行社业务此前在A股市场上并不受待见，估值有分歧但倾向于给较低PE水平（比如10倍）。但众信旅游作为纯旅行社公司上市后因民企体制、欧线出境游细分领域以及高增长等因素获得市场极大追捧，目前总市值近35亿元，14年动态PE33倍。似乎为市场评估中青旅、国旅的旅行社价值提供了一个相对公允的坐标。而草根调研则为这种比较提供参考价值。  草根调研结果强化了市场心目中国企和民企形象认知 我们的草根调研整体认识如下：1、国旅——财大气粗底子厚，因激励不充分使得零售门店一线人员缺乏积极性；2、中青旅——底子次于国旅，因有激励使得零售门店一线人员有一定积极性；3、众信——小而精的代表，欧洲线的强有力竞争者，民企体制导致零售门店一线人员非常积极，但因资金实力广告营销较弱，定位低端市场；4、凯撒——欧洲线的强有力竞争者，民企体制导致零售门店一线人员非常积极，背靠大树营销给力，定位偏高端市场。  众信旅游：机制灵活的民企典范，市场持续追捧，暂无评级 草根调研充分体现了众信旅游民企体制带来的员工积极性，公司将持续受益于细分行业的高速增长，上市提供做大做强契机。预计13-15年EPS 1.50、1.79、2.30元。公司上市后已累计上涨157%（当然与发行定价偏低有关）。目前公司市值近35亿元，14年动态PE已33倍，短期基本合理，建议投资者短期观望为主。  中青旅：带有民企氛围的国有旅行社，自由行与O2O是亮点 我们认为中青旅的“出境游自由行＋O2O”长期来看更具期待。对比分析，中青旅包括会展在内的旅行社业务的合理估值不应低于30亿元。而乌镇旅游权益市值即有50-60亿元，仅“旅行社＋乌镇”两项业务，合理市值已超过当期市值。考虑古北、濮院等项目，市值严重低估，预计再融资顺利的话4月左右完成。建议目前时点依然可以逢低战略性增持，也可以积极参与增发。  中国国旅：旅行社全国排名第一，有收入无利润，看点在免税 国旅总社除了是全国最大的旅行社集团之外，另外相对值得一提的看点就是它获得境外签证服务中心政策。但2012年旅行社业务仅占公司总利润的3%，难以获得投资者重视，激励缺位是旅行社业务增收不增利关键原因。公司投资价值集中在免税业务。预测13-15年EPS1.38/1.57/1.92元，对应PE 27/24/20倍，仍处低位。考虑到14年海南处于新政策周期起点，政策预期内容多且概率大，其他地区也不乏超预期政策看点，给予14年30PE，一年期合理估值47元，维持“推荐”评级。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） (百万元) 2013E 2014E 2013E 2014E 601888 中国国旅 推荐 38.18 37,272.8 1.57 1.92 27.7 24.3 600138 中青旅 推荐 19.78 4,483.5 0.86 1.05 26.0 23.0 002707 众信旅游 暂无评级 59.57 3,472.3 1.50 1.79 39.7 33.3 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 序言............................................................................................................................................. 4 线下门店整体PK：仅众信尚未实现全国化.......................................................................... 4 北京区域PK：国旅强在数量，青旅居中，民营盛在灵活.................................................. 5 数量比较：国旅>青旅>众信>凯撒，但凯撒通过与浦发行合作弥补 ........................ 5 区域分布：均以朝阳区为主，国旅/青旅相对分散，凯撒/众信有所侧重 ................. 5 选址侧重：国旅位臵相对占优，青旅居中，众信/凯撒相对灵活 .............................. 6 与在线网站的关系：民营旅行社更为灵活，国营划分相对独立 ............................... 9 服务态度和业务灵活性上，民营旅行社明显胜出 ....................................................... 9 欧线产品密度与定价PK：众信/凯撒相对占优................................................................... 10 营销PK：凯撒最强，众信营销力度相对不足.................................................................... 11 总结：....................................................................................................................................... 11 国信证券投资评级................................................................................................................... 16 分析师承诺............................................................................................................................... 16 风险提示................................................................................................................................... 16 证券投资咨询业务的说明 ...................................................................................................... 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图1：四家旅行社在全国的门店分布情况 ............................................................................. 4 图2：中国国旅全国连锁店分布 ............................................................................................. 4 图3：中青旅在全国的门店分布情况 ..................................................................................... 5 图4：凯撒旅游在全国的门店分布情况 ................................................................................. 5 图 5：四家旅行社在北京的门店分布比较 ............................................................................ 6 图6：中国国旅在北京的门店分布情况 ................................................................................. 6 图7：中青旅在北京的门店分布情况 ..................................................................................... 6 图8：凯撒旅游门店分布 ......................................................................................................... 6 图9：众信旅游在北京的门店分布 ......................................................................................... 6 图10：中国国旅复兴门门店大楼外观宣传 ........................................................................... 7 图11：中国国旅复兴门门店一楼外观宣传 ........................................................................... 7 图12：中青旅-金融街门店大楼外观宣传.............................................................................. 7 图13：众信旅游-金融街门店大楼外观宣传...........................