傲胜国际（OSIM.SP）：走向更大的增长

公司研究|结果审查（不变）傲胜国际（OSIM SP）股价：SGD2.39 MCap（USD）：1.4B新加坡购买2014年1月28日走向更大的增长 13年的业绩符合预期，经常性净利润同比增长16％至1.016亿新元。对于OSIM来说，这是创纪录的一年，而13年第四季度在收入和净利润方面都是创纪录的季度。全年股息保持不变，为6新元cts。 2013年第四季度记录了一些一次性项目，但其净影响可忽略不计。公司在FY13结束时拥有2.99亿新元的现金储备。 我们预计2014财年利润增长将进一步加强，因为 键数据52w高/低（SGD）2.43/1.79自由浮动 （％）25.9已发行股份（百万）753市值SGD1.8B主要股东：-SIM CHYE HOCK67%-傲胜国际有限公司4%-天普顿资产管理有限公司（占3％ 分享价格性能公司合并了TWG，现在是增长的另一个支柱。2013财年业绩符合预期傲胜集团13财年收入同比增长8％，其中来自南亚的增长要高于北亚，后者在中国的门店网络得到合理化（分别开设24家和30家营业）。然而，随着2H13成功的营销活动，中国的销量在13年4季度回升，北亚地区同比增长13％就是证明。我们认为，2014财年这个市场可能会令人惊讶。该公司还确认了一些一次性项目，尽管对损益的净影响可以忽略不计，而实际有形项目为限于约1200万新元的Brookstone债券。2.602.402.202.001.801.601.401.201.0010月11日至12月12日至10月12日至4月13日至10月13日傲胜国际（L）海峡时报指数（R）3,5003,4003,3003,2003,1003,0002,9002,8002,700我们的看法是什么我们预计TWG将成为未来的重要增长贡献者。合并之后，我们估计TWG目前将贡献集团收入的约10％，到2016财年将增长到20％。有了多个增长引擎并拥有非常强大的资产负债表，我们相信傲胜将能够更好地应对其增长路径中的潜在动荡。我们基本上维持我们的预测不变，并推出2016财年预测。我们的目标价为2.78新元，维持14倍的14财年市盈率。1个月3个月12个月绝对（％）5.3 12.234.6相对于国家(%)9.018.244.7 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-资料来源：FactSet；马来亚银行詹姆斯·柯（65）6432 1431请参阅第7页以了解重要的披露和分析认证证书公司注册号：198700034E MICA（P）：099/03/2012目标价：2.78新元（+ 16％）广告（美元）：200万市场建议8 1 06.91.71.92.601191362.78121139目标价格（SGD）2014年PATMI（SGDm）2015年帕特米（SGDm）消费者光盘。12月前（SGD m）2012财年FY13A2014财年2015财年FY16E收入601.7647.6762.3872.8996.1息税折旧摊销前利润126.6140.4171.8197.7228.5核心净利润86.9101.6121.0138.7160.5核心FDEPS（cts）12.012.915.417.720.4核心FDEPS增长（％）37.17.919.314.715.7净DPS（cts）3.06.06.06.77.7核心FD P / E（x）20.018.515.513.511.7P / BV（x）8.86.43.83.22.7净股息收益率（％）1.32.52.52.83.2净资产收益率（％）47.137.327.523.923.7广告支出回报率（％）19.317.717.017.317.5EV / EBITDA（x）9.511.68.87.36.0净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金 傲胜国际2014年1月28日2一次性项目2013年第4季度，傲胜识别了几个一次性项目。加上额外的库存准备金，其对损益的净影响可以忽略不计，而在布鲁克斯通债券中的有形影响仅限于约1200万新加坡元，现在无法收回。这些项目包括：1)TWG重估收益4,200万新元这是由一家独立的审计公司BDO进行的，同时考虑到TWG相对于OSIM为其支付的价格的实际收益潜力。实际方法尚未披露。2)Brookstone的减值损失和外币翻译损失3100万新元布鲁克斯通最近任命杰弗里斯为重组专家，以阻止持续的亏损。尽管它的价值已在OSIM的书中被完全冲销，但仍有一些剩余的外国翻译储备在此之前无法冲销。我们估计该非现金项目价值1900万新元。最重要的是，傲胜集团仍然拥有约1200万新元的布鲁克斯通高级债务，该债务在本季度也已注销。3)ONI Australia的减值损失为690万新元澳大利亚GNC业务虽然表现不佳，但一直表现不佳。去年，傲胜（OSIM）将这项业务转给了另一方。图1：OSIM –全年业绩摘要（新元m）2013财年2012财年同比百分比FY13F风云预测％评论营业额647.6601.77.6660.298.1销售成本(192.5)(180.7)6.6(200.1)96.2毛利455.1421.08.1460.298.9其他营业收入56.814.8283.114.9380.9一次性收益SG＆A(371.4)(309.0)20.2(330.4)112.4包括一次性亏损折旧与摊销(13.7)(11.3)21.6(12.4)111.1营业收入126.7115.49.7132.395.7净利息(0.4)(2.7)(83.4)(1.4)30.8合资企业2.92.232.54.073.0由于较低TWG合并税前收益129.2115.012.3134.995.8税收(27.6)(27.6)0.0(31.7)86.9少数族裔(0.0)(0.3)(94.7)(0.9)2.1净收入101.687.116.7102.399.3循环NP101.690.97.6102.395.6经常性每股收益（SGD cts）13.311.912.113.0102.6DPS（SGD cts）6.05.020.0变化（ppt）7.086.1无特别股息毛利率（％）70.070.3(0.3)69.7100.4息税前利润率（％）19.219.6(0.4)20.493.9净利润率（％）15.115.10.015.597.5资料来源：公司，马来亚银行 傲胜国际2014年1月28日3图2：OSIM –季度结果摘要（新元m）13年4季度2013年第3季度2012年第4季度环比％同比百分比营业额178.6153.0154.616.715.5销售成本(50.7)(47.9)(46.8)5.78.2毛利127.9105.0107.821.818.7其他营业收入46.54.44.7950.2879.5SG＆A(135.1)(78.5)(78.8)72.071.3折旧与摊销(4.8)(3.0)(3.3)58.446.5营业收入34.527.930.423.713.5净利息(0.1)(0.0)(0.5)>100(80.0)合资企业(0.8)1.70.8(148.1)(203.7)税前收益33.629.630.713.69.4税收(6.5)(6.7)(7.8)(3.0)(17.2)少数族裔0.5(0.2)(0.2)(371.9)(314.3)净收入27.622.722.721.421.6循环NP23.822.722.64.85.4经常性每股收益（SGD cts）3.33.13.18.16.0DPS（SGD cts）2.01.02.0100.00.0更改（ppt）更改（ppt）毛利率（％）71.668.769.72.91.9息税前利润率（％）19.318.219.71.1(0.4)净利润率（％）13.314.914.6(1.6)(1.3)资料来源：公司，马来亚银行图3：OSIM –地域增长2013财年2012财年同比百分比评论北亚353.0335.05.4中国门店合理化南亚250.0230.08.7TWG 2个月合并其他45.037.021.65个主要市场之外的国际业务继续蓬勃发展总648.0602.07.6资料来源：公司，马来亚银行图4：2013财年按地理位置划分的收入细分图5：2013财年按业务划分的预计收入细分其他7％资料来源：公司，马来亚银行资料来源：公司，马来亚银行南亚39％北亚54％其他25％傲胜75％ 傲胜国际2014年1月28日412月31日财政年度（新币m）2012财年FY13A2014财年2015财年FY16E关键指标市盈率（已报告）（x）20.017.114.312.510.8核心市盈率（x）20.017.114.312.510.8核心FD P / E（x）20.018.515.513.511.7P / BV（x）8.86.43.83.22.7P / NTA（x）9.8纳米6.44.93.8净股息收益率（％）1.32.52.52.83.2FCF产率（％）4.75.36.47.48.9EV / EBITDA（x）9.511.68.87.36.0EV / EBIT（x）10.412.99.78.16.6收入证明收入601.7647.6762.3872.8996.1毛利421.0455.1533.6609.2693.3息税折旧摊销前利润126.6140.4171.8197.7228.5折旧(1.0)(11.2)(13.9)(16.7)(19.4)摊销(0.6)(1.2)(1.2)(1.2)(1.3)息税前利润115.3126.7156.6179.8207.9净利息收入/（exp）(2.7)(0.4)3.64.35.5合伙人和合资企业2.22.92.02.02.0超凡0.00.00.00.00.0其他税前收入0.00.00.00.00.0税前收益114.8129.2162.3186.1215.3所得税(27.6)(27.6)(38.1)(43.7)(50.6)少数族裔(0.4)(0.0)(3.2)(3.7)(4.2)报告净利润86.9101.6121.0138.7160.5核心净利润86.9101.6121.0138.7160.5资产负债表现金和短期投资201.7267.3297.1364.3455.5物业，厂房及设备（净值）21.125.233.441.847.3无形资产19.8189.9190.9191.9192.9对联营公司和合资企业的投资46.718.520.522.524.5其他资产181.6179.1205.0232.6262.9总资产470.9680.0746.9853.0983.0ST计息债务25.0154.65.05.05.0长期计息债务117.20.10.00.00.0其他负债128.4181.4205.1224.2245.7负债总额270.5336.0210.1229.2250.7股东权益196.2271.2461.0544.2648.6少数权益4.272.775.879.583.7股东权益合计200.4343.9536.8623.7732.3现金周转税前收益114.8129.2162.3186.1215.3折旧及摊销1.712.415.117.920.7调整净利息（收入）/支出0.00.00.00.00.0营运资金变动0.53.9(0.8)(3.4)(3.8)已付现金税(25.0)(29.2)(38.1)(43.7)(50.6)其他经营现金流量1.5(12.4)(2.0)(3.2)(3.3)经营现金流量93.4103.8136.5153.7178.3资本支出(11.9)(11.6)(25.0)(25.0)(25.0)自由现金流81.692.3111.5128.7153.3已付股息(36.4)(36.2)(48.4)(55.5)(56.2)募集资金/（购买）(14.4)(7.8)118.70.00.0债务变动(0.1)4.5(149.6)0.00.0OTH投资/融资现金流(27.4)(25.7)(2.5)(6.0)(6.0)出水率变化的影响(4.9)