重大事件快评：授予完成，激励十足

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 医药保健 [Table_StockInfo] 北陆药业（300016） 推荐 重大事件快评 （维持评级） 制药与生物 2014年01月27日 [Table_Title] 授予完成，激励十足 证券分析师： 杜佐远 0755-82130473 duzyuan@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980512070001 证券分析师： 贺平鸽 0755-82133396 hepg@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120026 事项： 北陆药业确定授予日为2014年1月23日，向49名激励对象授予577.56万股限制性股票，授予价3.61元。跟草案（修订稿）相比，激励对象由51人调整为49人，授予的限制性股票数量由590.56万股调整为577.56万股，因股价上涨，初步估算总激励费用由1270.18万元上升到2105.22万元（若577.56万股全部解锁），其他不变。 评论： 2013年12月17日，国信发布公司深度报告《动能十足》，目前限制性股票已授予，短期股价压制因素消除。因股价上涨导致激励费用上升，微调13-18EPS至0.22/0.25/0.35/0.47/0.62/0.81元，同比增4%/18%/40%/35%/32%/30%，不考虑激励费用，14-16年为0.28/0.37/0.48元，同比增32%/32%/30%。公司“动能”十足，5年GAGR超30%，是难得的有业绩、有催化剂、估值相对其他创业板医药公司并不贵的小盘股，具备长大的基因。目前14PE33X（不考虑激励费用），给予6个月合理估值9.7~11.1元（14PE35-40X），15年合理估值12.2-14.0元（15PE33-38X）。 2014年业绩达到行权条件具一定压力，激励性十足。按照最新预估的激励费用，2014年公司若要达到行权条件，实际扣非净利润需增长超过30%，我们认为公司业绩达到行权条件虽具一定挑战性，但若医药行业政策不发生重大变化，完成的可能性仍较大，对公司、高管、员工激励性十足。 股价变化的催化因素  九味镇心颗粒  若进2014年全国医保，则有望再造一个北陆。  2014年将拥有产品上市使用5年的安全期数据验证，2014年计划申请转OTC，以实现双跨销售。  正申请中药品种保护。目前等待国家食品药品监督管理局中药品种保护审评委员会专家审评。  新产品九味镇心颗粒、碘克沙醇、瑞格列奈销售超预期。  在研产品碘帕醇、钆贝葡胺等获批上市。  外延式扩张。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表 1：北陆药业限制性股票激励行权条件和国信盈利预测 2013E 2014 2015 2016 行权条件 收入 324 408 540 729 增速 26% 32% 35% 扣非净利润 63 75 105 139 增速 19% 40% 33% EPS（摊薄） 0.21 0.24 0.34 0.45 激励费用 11 7 3 扣非净利润(加回激励费用) 63 84 111 142 增速 33% 31% 28% EPS（摊薄） 0.21 0.27 0.36 0.45 2013E 2014E 2015E 2016E 国信预测 收入 324 426 567 741 增速 32% 33% 31% 净利润 66 77 109 146 增速 18% 40% 35% EPS（摊薄） 0.22 0.25 0.35 0.47 激励费用 11 7 3 净利润(加回激励费用) 66 87 115 149 增速 32% 32% 30% EPS（摊薄） 0.22 0.28 0.37 0.48 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所（14-16年总股本3.11亿股，按发行577.56万股限制性股票计算） 表2：北陆药业收入-成本拆分及预测（单位：百万元） 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 一、对比剂 48 54 72 87 105 130 183 252 285 362 472 605 776 990 增长率 20% 12% 33% 22% 20% 24% 41% 37% 13% 27% 30% 28% 28% 28% 毛利率 73.2% 75.8% 77.7% 76.7% 76.9% 75.3% 74.9% 71.0% 71.5% 71.9% 72.2% 72.4% 72.0% 1、碘海醇 166 206 259 321 398 489 增长率 24% 26% 24% 24% 23% 2、钆喷酸葡胺 109 137 175 219 272 335 增长率 26% 28% 25% 24% 23% 3、碘克沙醇 6 12 23 40 65 105 增长率 110% 85% 75% 65% 61% 4、枸橼酸铁铵泡腾颗粒 4 4 5 6 7 9 增长率 19% 19% 20% 19% 19% 5、碘帕醇 2 10 20 34 52 增长率 414% 90% 75% 53% 6、钆贝葡胺 1 2 4 9 增长率 150% 130% 97% 二、降糖药 3 4 4 5 5 6 4 4 7 12 18 25 34 45 增长率 -2% 21% 5% 13% 3% 15% -24% -17% 100% 70% 50% 40% 35% 30% 毛利率 61.4% 58.5% 70.7% 71.0% 76.7% 72.2% 65.6% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 三、九味镇心颗粒 6 17 31 50 76 106 143 193 增长率 179% 80% 65% 50% 40% 35% 35% 毛利率 54.2% 65.3% 67.0% 68.0% 69.0% 70.0% 70.0% 70.0% 五、其他 32 68 156 85 107 46 3 2 2 2 2 5 10 20 增长率 476% 110% 130% -46% 25% -57% -93% -46% 0% 0% 0% 196% 100% 100% 毛利率 3.49% 2.95% 3.33% 3.29% 4.70% 78.5% 78.6% 78.6% 78.6% 78.6% 75.0% 70.0% 70.0% 合计 84 126 232 177 217 182 197 274 324 426 567 741 963 1247 增长率 71% 50% 85% -24% 22% -16% 8% 39% 18% 32% 33% 31% 30% 29% 毛利率 42.6% 35.2% 26.5% 41.8% 40.4% 58.6% 74.7% 74.2% 70.4% 70.8% 71.1% 71.4% 71.5% 71.6% 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 利润表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 现金及现金等价物 267 267 270 277 营业收入 274 324 426 567 应收款项 68 81 106 141 营业成本 71 96 125 164 存货净额 63 85 69 82 营业税金及附加 2 3 4 5 其他流动资产 3 4 5 7 销售费用 112 130 168 225 流动资产合计 402 437 450 507 管理费用 22 25 46 53 固定资产 140 196 245 288 财务费用 (7) (7) (7) (8) 无形资产及其他 3 3 3 3 投资收益 0 0 0 0 投资性房地产 35 35 35 35 资产减值及公允价值变动 (2) (2) (2) (2) 长期股权投资 3 3 3 3 其他收入 0 0 0 0 资产总计 584 675 736 837 营业利润 72 76 89 127 短期借款及交易性金融负债 0 31 0 0 营业外净收支 3 3 3 3 应付款项 9 12 15 20 利润总额 75 79 92 130 其他流动负债 17 21 29 37 所得税费用 12 13 15 21 流动负债合计 26 65 44 57 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 63 66 77 109 其他长期负债 33 33 33 33 长期负债合计 33 33 33 33 现金流量表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 负债合计 60 98 77 90 净利润 63 66 77 109 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 1 (2) 0 0 股东权益 524 577 659 746 折旧摊销 6 8 14 18 负债和股东权益总计 584 675 736 837 公允价值变动损失 2 2 2 2 财务费用 (7) (7) (7) (8) 关键财务与估值指标 2012 2013E 2014E 2015E 营运资本变动 (18) (30) 0 (37) 每股收益 0.41 0.22 0.25 0.35 其它 (1) 2 0 0 每股红利 0.10 0.04 0.05 0.07 经营活动现金流 53 45 92 92 每股净资产 3.43 1.89 2.12 2.40 资本开支 (71) (63) (63) (63) ROIC 11% 10% 11% 15% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 12% 11% 12% 15% 投资活动现金流 (71) (63) (63) (63) 毛利率 74% 70% 71% 71% 权益性融资 0 0 21 0 EBIT Mar gin 24% 22% 20% 21% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margi n 26% 24% 23% 24% 支付股利、利息 (31) (13) (15) (22) 收入增长 39% 18% 32% 33% 其它融资现金流 27 31 (31) 0 净利润增长率 43% 4% 18% 40% 融资活动现金流 (34) 18 (26) (22) 资产负债率 10% 15% 10% 11% 现金净变动 (52) 0 3 7 息率 2% 1% 1% 2% 货币资金的期初余额 319 267 267 270 P/E 22.3 42.7 37.0 26.3 货币资金的期末余额 267 267 270 277 P/B 2.7 4.9 4.3 3.8 企业自由现金流 (27) (27) 20 19 EV/EBI