L.P.N.开发部（LPN.TB）：不要底部钓鱼

目标价（THB）15.72013 帕米（THBm）2,4282014 帕米（THBm）2,60622.0(28.6)呐呐呐呐市场记录3046公司研究|等级变更L.P.N.发展历程（LPN TB）2014年1月21日不是底线 自我们启动以来股价下跌16.5％后，将其评级从卖出上调至持有，目标价仍为15.7泰铢，相当于2014财年8.9倍的市盈率（7年平均值）。 尽管股价从13年第一季度的峰值下跌了46％，并且在年初至今表现最差，但仍未触底。入口价格为14泰铢或更低。我们更喜欢SPALI和AP 预计13年第4季度盈利将环比增长6.3％，但同比下降29.6％至6.53亿泰铢（每股收益0.44泰铢） 键数据52w高/低（泰铢）26.70 / 14.30自由流通量（％）72.7已发行股份（百万）1,476市场大写THB22.4B大股东：-Ayudhya JF资产4.3％-Krungsri DVD 4.3％-道富银行4.2％ 分享价格性能什么是新的2013年的预售超额完成了预期目标。LPN在4Q13的预售额达到57亿泰铢，主要来自Lumpini 24和Lumpini Rangsit项目。这使2013年的预售额达到243亿泰铢，超过了其200亿泰铢的目标。预计13年4季度收益为6.53亿泰铢（每股收益0.44泰铢）。我们预计收入将达到我们预计的37亿泰铢，因为将要实现的项目位于远离抗议区的春武里。由于公寓毛利率降低，毛利率从13年第3季度降至31.5％。暂定计划在2014财年启动11个项目。所有土地都是安全的。七个项目将在曼谷举行。计划在2014年第一季度启动四个项目（三个项目将在BKK）。28.026.024.022.020.018.016.014.012.010月11日至12月12日至10月12日至4月13日至10月13日L.P.N.发展（L）泰国指数证券交易所（R）1个月3个月绝对（％）（10.1）（33.9）相对国家（％）（7.2）（25.1）1,8001,7001,6001,5001,4001,3001,2001,1001,00012个月(25.5)(18.3)我们的看法是什么2014年市盈率8.6倍市盈率（7年平均值）的估值仍然不具吸引力，因为我们对LPN今年能否实现我们的目标存有很大怀疑，因为LPN的积压仅占我们收入预测的55％。为了实现我们2014年的收入目标，LPN如果要在2014年第四季度内转移，则必须依赖最迟将于2014年第一季度启动的项目。在当前形势下，特别是在因新购房而导致CCI下降以及政治动荡的情况下，启动新项目不太可能成功。因此，LPN不太可能决定在2014年第一季度启动任何项目。但是，我们认为近期股价疲软在一定程度上反映了这种担忧。 马来亚银行vs市场正中性负Maybank共识％+/-资料来源：FactSet；马来亚银行有关重要的披露和分析认证，请参阅第7页Kittisorn Pruitipat，CFA，FRM（66）2658 6300分机1395股价：THB15.20（1月17日）MCap（美元）：683M目标价：15.7泰铢（3.3％）ADTV（美元）：300万泰国房地产保持（来自卖出）FYE（泰铢m）11A财年12A财年13财年14E财年15财年营业额12,335.313,325.413,916.214,933.917,927.4息税折旧摊销前利润2,690.22,833.53,057.53,289.04,201.3核心净利润1,917.32,216.82,428.02,606.03,341.0核心每股收益（泰铢）1.301.501.651.772.26每股核心收益增长率（％）17.115.69.57.328.2净DPS（泰铢）0.650.760.820.881.13核心市盈率（x）11.710.19.28.66.7P / BV（x）3.12.72.32.01.7净股息收益率（％）4.35.05.45.87.4净资产收益率（％）28.928.627.025.227.9广告支出回报率（％）19.118.817.117.119.4EV / EBITDA（x）7.210.38.27.76.0净债务/权益（％）4.319.98.22.10.5 L.P.N.发展历程2014年1月21日2LPN-4Q13结果预览单位：（百万泰铢）2012年第4季度2013年第3季度4Q13F同比生活质量20122013同比营业额4,7803,3403,617-24.3%8.3%12,95013,5044.3%租金及服务收入1612263280.8%-48.9%37541310.0%总收入4,7973,4623,679-23.3%6.3%13,32513,9164.4%销售成本(3,160)(2,193)(2,476)-21.6%12.9%(8,742)(8,980)2.7%租金及服务收入成本(32)(89)(36)15.4%-58.9%(267)(278)4.1%毛利1,6061,1801,167-27.3%-1.1%4,3174,6597.9%SG＆A-372-408-4079.6%-0.1%(1,547)(1,676)8.4%营业利润1,234772759-38.5%-1.7%2,7702,9827.6%其他的收入41129655.7%163.9%37.2664.8374.0%股权收益1900-100.0%。116.410.00-100.0%息税前利润1,256783788-37.3%0.7%2,9243,0474.2%利息花费(4)(3)(3)-22.3%19.6%(10)(12)18.5%EBT1,252780785-37.3%0.6%2,9143,0354.2%所得税(324)(166)(131)-59.5%-20.7%(700)(607)-13.3%少数群体利益0.1(0.0)0.0-86.9%-136.3%(0)(0)0.0%核心利润928614653-29.6%6.3%2,2132,4289.7%多余的物品300-100.0%。3.470.00-100.0%净收入931614653-29.8%6.3%2,2172,4289.5%每股收益（泰铢）0.640.420.44-30.5%6.3%1.501.659.5%比率分析物业业务毛利率33.934.331.532.533.5SGA /总收入（％）7.711.811.111.612.0营业利润率（％）25.722.320.620.821.4净利润率（％）19.417.717.816.617.4资料来源：公司数据，MKET-ISR2013年预售额超预期泰铢30,00025,00020,00015,00010,0005,0000200820092010201120122013资料来源：公司数据，MKET-ISR2014年第一季度将启动的三个项目面临延迟的风险。该公司计划在2014年第一季度启动四个项目。三个将在曼谷，一个将在春武里。这四者的总价值应约为40亿泰铢。即使这三个曼谷项目不在抗议区域，我们仍然认为该公司不太可能在这种情况下启动它们（例如，由于新房购买和政治动荡而导致CCI下降）。24,32018,74115,00814,24710,8419,166 L.P.N.发展历程2014年1月21日3将于2014年启动的项目项目名土地面积（平方呎）位置1隆比尼公园海滩查姆1,348碧武里2隆比尼海景木屋9,686碧武里3华欣巷隆比尼广场71,613班武里府（Prachuap Khiri Khan）4Lumpini Condo Town Onnut 465,875曼谷5*隆比尼城中天（2）2,076春武里6隆比尼（Lumpini）Ville Petchakasem7,681曼谷7*隆比尼市（Lumpini Ville）Onnut-Pattanakarn6,300曼谷8*鲁比尼城（Lumpini Ville Onnut-Ladkrabang）（2）4,369曼谷9隆比尼广场Borommaratchachonnani2,500曼谷10*隆比尼隆比尼公寓7,382曼谷11隆比尼市（Lumpini Ville）Ramintra-Nawamin6,175曼谷总55,005资料来源：公司数据，MKET-ISR注：* 2014年第一季度将启动的项目收益可见度为三年来最低。 LPN管理层通常表示，其当前的积压可确保其明年的收入目标为80-90％。但是，根据我们的收入预测，2014年只有55％，而基于公司的目标则只有54％。我们怀疑该公司能否实现目标，因为该公司严重依赖最迟于2014年第一季度启动的项目，因此该公司能否在2014年第四季度进行转移。如上所述，我们不太可能决定在2014年第一季度启动任何项目。收益可见度为三年来最低100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2011201220132014资料来源：公司数据，MKET-ISR不在入口点。投资者问我们，LPN是否是一支良好的低谷股票。尽管我们认为该股票是年初至今表现最差的股票，并且股价已从最高点下跌了46％，但我们对此持不同意见。目前的估值接近7年平均水平（市盈率8.9倍），我们认为这还不够吸引人。我们认为一个切入点应该在14泰铢或更低，相当于我们的目标价有10％的上涨空间。90%79%81%55% L.P.N.发展历程2014年1月21日4年初至今，股价表现是表现最差的股票估值在这个水平上仍然很有吸引力西班牙语11.0美联社3.6QH1.5组-0.3聚苯乙烯-1.6LH-1.7LPN-1.9-4-2024681012资料来源：彭博社，MKET-ISR资料来源：彭博社，MKET-ISRTP完整价格从SELL升级至HOLD为THB15.7。我们的估值基于2014年市盈率8.9倍，相当于7年历史平均水平。我们将建议从卖出上调为持有，因为启动后股价已大幅下跌。目前的股价在2014年提供了5.8％的股息收益率。自发起以来，股价已下跌16.5％1050-5-10-15-20-25LPN设定资料来源：彭博社，MKET-ISR13年11月13年11月13年12月13年12月13年12月13年12月1月14日1月14日1月14日 L.P.N.发展历程2014年1月21日5关键指标FYE（泰铢m）11A财年12A财年13财年14E财年15财年市盈率（回报）（x）11.710.19.28.66.7正确的市盈率（x）11.710.19.28.66.7P / BV（x）3.12.72.32.01.7P / NTA（x）3.12.72.32.01.7净股息收益率（％）4.35.05.45.87.4FCF产率（％）5.6(2.6)8.87.96.8EV / EBITDA（x）7.210.38.27.76.0EV / EBIT（x）7.310.48.47.86.1收入证明FYE（泰铢m）11A财年12A财年13财年14E财年15财年营业额12,335.313,325.413,916.214,933.917,927.4毛利4,097.94,317.34,658.74,999.36,263.2息税折旧摊销前利润2,690.22,833.53,057.53,289.04,201.3弃用(32.9)(34.8)(45.4)(55.7)(65.9)原子化0.00.00.00.00.0息税前利润2,657.32,657.32,657.32,657.32,657.3净利息收入/（除以p）9.7(1.3)23.024.241.0合伙人和合资企业72.9116.40.00.00.0展览会7.73.50.00.00.0其他税前收入0.00.00.00.00.0税前收益2,747.52,917.33,035.13,257.64,176.3所得税(830.2)(700.5)(607.0)(651.5)(835.3)少数族裔(0.1)(0.1)(0.1)(0.1)(0.1)申报净利润1,917.32,216.82,428.02,606.03,