重大事件快评：再下一城，看好与印尼MKU公司合作游戏平台

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 信息技术 [Table_StockInfo] 神州泰岳（300002） 推荐 重大事件快评 （维持评级） 通信 2014年01月15日 [Table_Title] 再下一城，看好与印尼MKU公司合作游戏平台 证券分析师： 程成 0755-22940300 chengcheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513040001 证券分析师： 王念春 0755-82130407 wangnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 事项： [Table_Summary] 公司近日公告其旗下下属企业——Bridge Minds Consulting Pte Ltd（下称“智桥资讯公司”）与印度尼西亚PT.MEDIA KREASINDO UTAMA（简称“MKU公司”）《服务合作与收入分成协议》（简称“协议”），共同合作向印度尼西亚电信运营商PT XL Axiata Tbk 提供游戏业务。 评论：  合作对手MKU公司是印度尼西亚最大的移动增值服务提供商之一。MKU公司系澳大利亚证券交易所上市公司Zingmobile Group Ltd的全资子公司，是印度尼西亚最大的移动增值服务提供商之一，同时也是印度尼西亚电信运营商PT XL Axiata Tbk （简称“XL 公司”）的重要合作伙伴。根据XL公司官方网站及2012 年报报告显示，XL公司是印度尼西亚领先的手机服务提供商，也是印度尼西亚唯一拥有大范围光纤网的运营商，其提供包括语音、短信及其它增值移动通信等各种产品与服务，手机用户数超过5000 万。  此次合作订单将为公司带来较高比例的平台产品收入分成，细看合作合同： 表 1：合同细则解读 合同条款 服务内容 解读 一、 智桥资讯公司与MKU公司合作向印尼电信运营商XL公司提供游戏业务，基于UGAME平台向XL公司的顾客提供相关产品和服务。 公司提供UGAME平台的授权 二、 本协议产品和服务运营所需的一切硬件和网络基础设施由智桥承担，该基础设施应适合于目标市场规模以及潜在用户基数的负荷；智桥应负责制定并实施营销计划，积极推广相关产品和服务。 同时提供网络基础的软硬件设施，制定并实施营销计划 三、 MKU公司负责处理产品和服务的运营商计费事宜，有义务向营销计划提供最大限度的支持，并向移动用户推介相关产品和服务，包括但不仅限于：促使移动运营商提供直接和间接的营销支持以向其移动用户推介相关产品和服务。 MKU公司负责处理产品和服务的运营商计费事宜 四、 MKU公司负责协调与移动运营商之间的营销工作，提供产品和服务的共享简码计费服务。 MKU公司负责协调与移动运营商之间的营销工作 五、 平台产品产生的净收入按照比例进行分成，其中移动运营商30%；MKU公司与智桥资讯公司根据收入递增区间采取不同阶梯比例的方式，其中MKU公司为15%至8%，智桥资讯公司为15%至22%；对于内容引进部分，则由引进方享有并分配。 平台产品产生的净收入泰岳子公司分成15%至22%，对于内容引进部分，由引进方享有并分配 六、 合作期限：本协议从本协议日期起两年内有效。如果任一方未在原协议期或延长后的协议期结束之前发出终止通知，则协议期限自动延长一年。 合同2年一签 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 同时本合同最大的亮点还在于：内容引进部分，由引进方享有并分配。2013年以来，公司通过外延式拓展已经实现了其游戏内容方面的整合：12.15亿元收购天津壳木软件公司100%股权；增资腾讯重要伙伴——中清龙图2亿元，权益占比20%；在游戏内容领域，公司形成“一参一控”的布局。并且，所涉及的这两家公司，都有在海外推广的成功经验。壳木软件的主打产品《小小帝国》游戏玩家分布在200多个国家和地区，中清龙图的首款网页游戏《武林帝国》也曾获得多国厂商的签约。未来，如果公司顺利将其内容引入到海外平台之中，将为公司带来不可估量的游戏内容收入。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1：壳木软件主打产品《小小帝国》 资料来源：壳木软件、国信证券经济研究所整理 图 2：中清龙图运营战略伙伴 资料来源：中清龙图、国信证券经济研究所整理  运营商在融合业务推广中拥有天然优势。目前全球主流电信运营商都纷纷地将融合通信业务定位为业务和技术发展的核心方向。运营商从本质上来说推行融合通信举措的背后，是不满“被管道化”尴尬境地，希冀参与未来移动互联网更多利益分成的构想。运营商虽然目前在与互联网企业的竞争中处于劣势，但在开展互联网通信应用方面也存在优势：如运营商能够很方便迅速的推广基于自身网络的运营平台，并能在短时间内积聚到多数用户。 印尼电信行业在用户规模、业务规模、投资规模、所处发展阶段等方面相对落后于国内市场，印尼亦属于发展中国家，但或许正是由于这些因素（应用不多，人口基数相对较大）促进了运营商能够迅速推广游戏增值平台。当然由于当地人均购买力相对较弱，运营公司收入取决于未来游戏平台的运营推广力度、游戏内容受欢迎程度、用户付费能力与意愿等。  印尼、菲律宾及越南的合作或只是开始，后续还有广阔空间。目前公司已签约印尼、菲律宾、越南及印度电信运营商（由于合作在先，收购手游公司在后，所以与印度的合作尚未涉及游戏平台，但今后进一步合作的概 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 率大），已覆盖16.5亿人口；并且正在积极推进与南非、巴西、俄罗斯等十几个国家的电信运营商合作运营商游戏平台，预计未来公司的海外游戏平台将覆盖20亿人口，理想情况下扩展到全部东南亚、南美、中东（这三个地区是公司合作洽谈的重点）国家，达到35亿人口的覆盖，成为大型移动互联平台公司。 表 2：公司主要合作对象人口数（亿） 地区 人口 地区 人口 菲律宾 1.04 东南亚 6.13 越南 0.9 南美 3.87 印度 12.1 中东 5 巴西 1.92 合计 15 俄罗斯 1.43 印尼 2.42 南非 0.44 合计 20.25 资料来源：维基、国信证券经济研究所整理 考虑游戏平台业务正常推进的情况下，公司所获得的市场空间。以越南为例，其2013年智能手机销量350万台，相当于我国2010年的水平（越南1亿人口销售350万台相当于我国13.5亿人口销售4700万台，2010年我国智能手机销量约5300万台），属于刚起步阶段，未来有望呈现爆发式增长。公司其他已拓展或计划拓展的区域集中在东南亚、南美、中东，情况多与越南相似。 2010年我国移动游戏用户占人口的比重大约在2.24%，年均花费30元，测算得出公司已经在11.10亿元（16.5亿*2.24%*30元）的市场中占得先机。未来，随着市场拓展、移动游戏渗透率提高、用户年均花费增加，市场空间将逐步打开；并且，一旦渗透率达到某临界值，公司海外市场将迎来如同国内13年一样的井喷式发展，作为提前布局的厂商，公司将受益匪浅。 表 3：公司海外游戏市场空间（亿） 2014E 2015E 2016E 已覆盖（14亿人口） 11.10 20.78 39.60 正常推进（20亿人口） 13.48 25.19 48.00 理想情况（35亿人口） 23.59 44.07 84.00 资料来源：维基、国信证券经济研究所整理  强烈看好公司走出海外及后续动作，维持“推荐”评级。当前公司正在着力走出海外，进入当地电信市场做融合通信业务，我们预计这一步骤短期不会停止，公司将大踏步前进海外市场同时会大力推进互联网增值板块的建设。此次签署是公司游戏平台在海外继菲律宾市场、越南市场之后的再次落地，一来可以进一步夯实海外游戏平台基础提升公司业绩，另一方面有助于继续与其他国外电信运营商合作。我们看好公司愈来愈清晰的平台价值以及清晰的扩张步伐，有序的业务增长模式，保守预计2014年EPS为1.20元，维持“推荐”评级，短期合理估值42.18元不变！ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 利润表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 现金及现金等价物 1376 1598 1860 2320 营业收入 1410 1830 2406 3183 应收款项 721 887 1100 1368 营业成本 496 786 1063 1417 存货净额 105 161 211 272 营业税金及附加 12 16 21 28 其他流动资产 38 48 64 85 销售费用 85 101 125 159 流动资产合计 2241 2695 3236 4044 管理费用 430 426 531 670 固定资产 357 352 328 301 财务费用 (30) (22) (17) (10) 无形资产及其他 61 60 58 57 投资收益 10 12 15 18 投资性房地产 461 461 461 461 资产减值及公允价值变动 (17) (17) (17) (17) 长期股权投资 396 474 552 630 其他收入 0 0 0 0 资产总计 3517 4042 4635 5493 营业利润 410 519 682 921 短期借款及交易性金融负债 11 0 0 0 营业外净收支 35 42 42 42 应付款项 64 162 180 268 利润总额 445 561 724 963 其他流动负债 208 272 358 469 所得税费用 18 23 30 39 流动负债合计 283 433 537 738 少数股东损益 (2) 8 10 12 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 429 530 684 912 其他长期负债 21 1 (19) (39) 长期负债合计 21 1 (19) (39) 现金流量表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 负债合计 304 434 518 698 净利润 429 530 684 912 少数股东权益 21 27 34 42 资产减值准备 0 (17) 0 0 股东权益 3192 3581 4083 4752 折旧摊销 33 36 39 41 负债和股东权益总计 3517 4042 4635 5493 公允价值变动损失 17 17 17 17 财务费用 (30) (22) (17) (10) 关键财务与估值指标 2012 2013E 2014E 2015E 营运资本变动 (258) (107) (195) (168) 每股收益 1.12 0.86 1.12 1.49 其它 (1) 23 7 9 每股红利 0.30 0.23 0.30 0.40 经营活动现金流 220 483 552 811 每股净资产 8.33 5.84 6.66 7.75 资本开支 (35) (30) (30) (30) ROIC 14% 18%