食品饮料行业2017年度策略会：白酒板块守正出奇,奶价反转拉开序幕

白酒板块守正出奇，奶价反转拉开序幕 演讲人：王莺 职位：农业&食品首席分析师 手机：+86-18502142884 邮箱：wangying@hcyjs.com 2016年11月 | CONTENTS 目录 •行情回顾 •乳制品：奶价反转拉开序幕 •白酒：守需求之正，出改革之奇 •调味品：深挖优质成长，关注国企改革 SECTION 行情回顾 1 单击此处 2016年食品饮料板块走势回顾 图表2：食品饮料子板块涨跌幅排名（截止11月24日） 资料来源：华创证券 2016年1月1日至11月24日，食品饮料指数上涨10.06%，跑赢沪深300指数16.55个百分点 白酒上涨27.1%，位列首位； 第二位为肉制品，上涨20.6% 第三位为软饮料，上涨13.4% 第四位为葡萄酒，上涨8.6% 第五位为乳品，上涨6.5% 资料来源：华创证券 板块 全年涨幅（截止2016年11月24日） 食品饮料 10.06 建筑材料 4.19 家用电器 4.06 建筑装饰 3.29 有色金属 3.10 采掘 2.49 银行 -1.44 化工 -4.26 汽车 -5.05 电子 -6.74 非银金融 -6.96 图表1：食品饮料板块跑赢沪深300 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%白酒 肉制品 软饮料 葡萄酒 乳品 黄酒 啤酒 调味发酵品 其他酒类 食品综合 单击此处 2016年食品饮料板块走势回顾 图表4：食品饮料板块个股跌幅榜前10位（截止11月24日） 资料来源：华创证券 涨幅榜：2016年行业内公司涨幅前10名的有：威龙股份上涨436.6%；安德利上涨338.4%；来伊份上涨265.4%；千禾味业上涨226.0%；煌上煌上涨200.7%；好想你上涨177.9%；金徽酒上涨123.8%；兰州黄河上涨71.1%；中葡股份上涨57.7%；深深宝A上涨56.2%。 跌幅榜：2016年行业内公司跌幅前10名的有：百润股份下跌47.4%；双塔食品下跌44.0%；皇氏集团下跌43.4%；青海春天下跌36.4%；同济堂下跌34.0%；海欣食品下跌32.0%；汤臣倍健下跌31.0%；莲花健康下跌30.6%；西部创业下跌25.3；得利斯下跌22.4%。 资料来源：华创证券 图表3：食品饮料板块个股涨幅榜前10位（截止11月24日） 0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%威龙股份 安德利 来伊份 千禾味业 煌上煌 好想你 金徽酒 兰州黄河 中葡股份 深深宝A -50%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%百润股份 双塔食品 皇氏集团 青海春天 同济堂 海欣食品 汤臣倍健 莲花健康 西部创业 得利斯 SECTION 乳制品：奶价反转拉开序幕 2 单击此处 1.1 奶类产量全球第三，进口占比近三成 图表5： 中国牛奶产量走势图 资料来源：华创证券 图表6： 乳制品进口量走势图 资料来源：华创证券 2015年我国牛奶产量3755万吨，位于印度和美国之后，居世界第三位，约占全球总产量4.8%； 2015年我国进口乳制品178.7万吨，较2008年增长3.6倍，若将干乳制品折算成生鲜乳，2015年进口生鲜乳约1100万吨。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015牛奶产量（万吨） 牛奶产量yoy -10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05010015020025020082009201020112012201320142015乳制品进口量（万吨） yoy 单击此处 1.1 奶类产量全球第三，进口占比近三成 图表7： 2015年进口乳制品国别细分图 资料来源：华创证券 图表8： 2015年进口乳制品品类细分图 资料来源：华创证券 从进口来源国看，排名前五位分别是，新西兰64.1万吨，占35.9%，美国26.7万吨，占14.9%，德国26.5万吨，占14.8%，澳大利亚12.4万吨，占6.9%，法国11.9万吨，占6.7%，其他国家共37.2万吨，占20.8%。 从进口子品类看，排名前四位分别是，工业乳粉（占比31%）、鲜奶（占比26%）、乳清粉（占比24%）、婴幼儿配方乳粉（占比10%） 36% 15% 15% 7% 6% 21% 新西兰 美国 德国 澳大利亚 法国 其他国家 31% 26% 24% 10% 9% 工业乳粉 鲜奶 乳清粉 婴幼儿配方乳粉 其他 单击此处 图表9： 我国主产省区生鲜乳价格月度走势图，单位：元/公斤 资料来源：华创证券 2008年爆发的三聚氰胺事件对乳制品行业带来致命打击，当年9-12月乳制品产量同比两位数下滑，原奶价格也大幅下挫；2009年7月至2014年2月国内原奶价格拉开长达4年半的上涨周期。 1.2上轮周期：2009年现奶价存栏双低，上涨阶段长达4年半 2.02.53.03.54.04.52008年1月 2008年7月 2009年1月 2009年7月 2010年1月 2010年7月 2011年1月 2011年7月 2012年1月 2012年7月 2013年1月 2013年7月 2014年1月 2014年7月 2015年1月 2015年7月 2016年1月 2016年7月 单击此处 图表10：全国奶牛存栏量中美对照图，单位：万头 资料来源：华创证券 图表11： 全国奶牛单产，单位：吨 资料来源：华创证券 截止目前，我国尚未有非常权威的奶牛存栏量数据。中国奶业年鉴和美国农业部公布数据差异巨大，而我们根据牛奶产量和单产数据判断，美国农业部公布数据或更贴近事实。 据美国农业部公布数据，上一轮周期奶牛存栏低点在2009年达到。据我们测算，我国原奶产销缺口在2012、2013分别高达763万吨、574万吨。2015年全国原奶产销供过于求局面明显改善，从2014年517万吨降至2015年15万吨。 1.2上轮周期：2009年现奶价存栏双低， 上涨阶段长达4年半 02004006008001,0001,2001,4001,6002003200420052006200720082009201020112012201320142015中国奶业年鉴 美国农业部 01234562003200420052006200720082009201020112012201320142015 单击此处 图表13： 全国乳制品产量走势图 资料来源：华创证券 图表14： 原奶供应量走势图 资料来源：华创证券 1.3 2015年国内原奶产销过剩局面明显改善 乳制品产量 干乳制品产量 液态奶产量 原奶需求量 原奶供给（产量+净进口） 产销缺口 2009 1,935 293 1,642 3,989 3,971 -18 2010 2,159 314 1,846 4,356 4,147 -209 2011 2,387 327 2,061 4,674 4,336 -338 2012 2,545 399 2,147 5,336 4,573 -763 2013 2,698 362 2,336 5,232 4,658 -574 2014 2,652 252 2,400 4,414 4,931 517 2015 2,783 262 2,521 4,613 4,629 15 图表12： 中国原奶产销缺口表（万吨） -8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%01,0002,0003,0004,0005,0006,00020082009201020112012201320142015原奶供应（产量+净进口） yoy 单击此处 国内原奶价格略高于养殖成本。从历史情况看，成本对原奶价格形成强支撑 1.4 国内奶价现已触底，静待反转 时间 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 生鲜乳价格min 2.3 2.7 3.2 3.3 3.4 3.8 3.4 生鲜乳价格max 2.7 3.1 3.3 3.4 4.2 4.3 3.7 散养 总成本（元/单位） 11,113 12,191 12,804 14,382 15,637 17,147 16,331 物质与服务费用 9,732 10,508 10,700 11,520 12,208 13,453 12,597 人工成本 1,358 1,652 2,064 2,830 3,396 3,660 3,695 土地成本 24 32 40 32 33 34 39 占比：物质与服务费用 88% 86% 84% 80% 78% 78% 77% 人工成本 12% 14% 16% 20% 22% 21% 23% 土地成本 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 单位成本（元/公斤） 2.1 2.3 2.5 2.7 3 3.3 2.9 规模牧场 总成本（元/单位） 13,196 14,506 16,047 18,102 19,344 20,787 20,560 物质与服务费用(元) 11,855 12,929 14,035 15,731 16,691 17,832 17,492 人工成本(元) 1,304 1,532 1,962 2,314 2,591 2,883 3,001 土地成本(元) 37 44 50 57 61 71 66 物质与服务费用占比 90% 89% 87% 87% 86% 86% 85% 人工成本占比 10% 11% 12% 13% 13% 14% 15% 土地成本占比 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 单位成本（元/公斤） 2.3 2.6 2.8 3.1 3.3 3.5 3.1 大规模牧场 总成本（元/单位） 15,810 17,192 19,263 21,635 23,330 25,272 25,004 物质与服务费用(元) 14,472 15,589 17,298 19,345 20,794 22,523 21,976 人工成本(元) 1,300 1,556 1,904 2,227 2,453 2,664 2,957 土地成本(元) 38 47 62 64 82 85 71 物质与服务费用占比 92% 91% 90% 89% 89% 89% 88% 人工成本占比 8% 9% 10% 10% 11% 11% 12% 土地成本占比 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 单位成本（元/公斤） 2.5 2.7 3.1 3.4 3.6 3.7 3.3 图表 15 奶牛养殖成本分拆 单击此处 图表16：奶牛生产周期图 资料来源：华创证券 奶牛存栏量&牛奶产量双降，产能退出短期无法恢复 （1）我们从业内了解到，1-9月全国奶牛存栏量同比下滑7-8%，牛奶产量同比下滑近5%； （2）现代牧业作为全国最大的乳牛畜牧公司及最大的原料奶生产商，也开始控制其乳牛规模，2016年中期乳牛存栏量22万头，较2015年末下降2.2%，小母牛及小牛存栏量10.6万头，较2015年末下降4.4%； （3）奶牛的饲养周期较畜禽更长，从出生到产奶需要2年左右的时间，一旦产能退出短时间内无法迅速补充。 1.4 国内奶价现已触底，静待反转 单击此处 图表17：2015-2016年国内生鲜乳价格走势图 资料来源：华创证券 图表18： 2016年我国奶粉进口量走势图 资料来源：华创证券 原奶需求平稳增长。1-9月全国乳制品产量2196万吨，同比上升近7.5%； 奶粉进口量降幅不断扩大。2016年9月，我国进口奶粉1.64万吨，同比减少49.2%，单月进口已连续3个月出现同比下降，且降幅不断扩大。 总结：国内奶牛存栏量和牛奶产量快速下滑，全国需求量仍平稳上升，2017年国