哈尔滨反向非交易路演重申俄气对供应所带来的利好

2019 年 9 月 25日（星期三） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2019年9月25日“China Gas (384 HK) - Harbin reverse NDR reaffirms Russian gas boon”的中文摘要 1 中国燃气 (384 HK) 哈尔滨反向非交易路演重申俄气对供应所带来的利好 ■ 当地政府领导表示将利用备受瞩目的俄罗斯天然气供应，致力以更高的气化水平打造更清洁的环境 ■ 来自冬季供暖需求和工商业客户的燃气消费量将有大幅增长的潜力 ■ 天然气消费增长维持稳健；重申买入评级 庞大需求静待俄罗斯天然气供应 我们出席了中国燃气于9月23-24日在黑龙江哈尔滨举办的反向非交易路演。重点纪要：黑龙江省的天然气消费增长受管道燃气供应限制的制约，加上因液化天然气使用比例较高（尤其是供暖季节）以及天然气管道基础设施不足，导致天然气价格高企。俄罗斯天然气预计将于今年12月1日供气，并在3到5年内大幅加大供应，这将推动天然气发展趋势的逆转：供应增加，价格下滑，继而带动更高的需求。 供暖、工商业客户和交通为主要需求推动因素 我们的实地调研显示供暖和工业用户拉动煤改气潜在需求。与北京的情况类似，黑龙江的居民供暖需求透过中央燃煤供暖厂来满足。这些工厂的废气排放以及用于运作的煤炭运输和存放与当地居民的矛盾日益加深，同时对推进城镇发展亦带来一定的问题，故当地居民有强烈的意愿致力于煤改气工程。对于工业用户而言亦是如此，煤改气符合城市清洁空气的目标，在有更廉宜的天然气供应情况下，进一步煤改气将有广阔的空间。此外，交通工具转为使用天然气也是协助实现清洁空气目标的第三个增长动力（而非电动汽车，因其在寒冷环境中电池效率较低）。 东北省份其他地区增长趋势相若 天然气需求增长趋势亦延伸到东北省份的其他地区：辽宁和吉林，该两省加上黑龙江的天然气消费水平预计于2025年将达到245亿立方米，相比2018年为142亿立方米（复合年增长率为8%），预计中国燃气将占当中37%的份额，意味着与19财年集团的零售天然气销量相比等于其天然气销量增长的62%。重申买入评级，预测维持不变。 盈利预测及估值 3月31日年结(百万港元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业额 52,832 59,386 72,491 91,482 106,366 毛利 11,671 14,059 16,887 20,962 24,382 报告净利润 6,095 8,224 9,671 11,712 13,629 经常性净利润 6,362 8,151 9,671 11,712 13,629 经常性的每股收益(港元) 1.25 1.61 1.82 2.20 2.56 核心市盈率 (x) 24.0 18.6 16.5 13.7 11.7 市净率(x) 7.2 5.2 4.3 3.7 3.1 股息率(%) 1.2 1.5 1.8 2.2 2.6 ROE (%) 24.9 25.8 24.7 24.8 24.2 净负债率(%) 73.7 60.5 45.3 40.7 30.1 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 王腾杰 +852 3189 6634 萧俊燊 +852 3189 6395 tommywong@cmschina.com.hk ericsiu@cmschina.com.hk 最新变动 哈尔滨调研纪要 买入 前次评级 买入 股价 HK$30.05 12个月目标价 (上涨/下跌空间) HK$38.3 (+27.5%） 前次目标价 HK$38.3 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 384 HK (6.9) 13.8 32.5 恒生指数 (0.9) (9.0) (5.7) 行业：天然气 恒生指数 25,945 国企指数 10,169 重要数据 52周股价区间(港元) 19.7-33.3 市值(百万港元) 156,818 日均成交量 (百万港元) 543 每股净资产(港元) (2019) 5.73 主要股东 Beijing Enterprises Group 23.7% China Gas Group Ltd. 14.5% SK E&S Co. Ltd. 10.3% Capital Group Companies Inc. 7.2% 总股数(百万股) 5,219 自由流通量 44.3% 相关报告 1. China Gas (384 HK) – Shanghai NDR takeaways (BUY) 2019/07/08 2. China Gas (384 HK) – Stellar result continues (BUY) 2019/06/24 3. China Gas (384 HK) – FY2019 result preview (BUY) 2019/05/15 4. 中国燃气 (384 HK) - 上海非交易路演纪要(买入) 2019/04/24 5. Gas sector – Gas sector is weakening on margin squeeze concern (OVERWEIGHT) 2019/04/04 6. Gas sector – Hunan’s connection fee policy sends a positive signal (OVERWEIGHT) 2019/02/20 7. 中国燃气 (384 HK) - 上海非交易路演纪要2018/12/20 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%09/201811/201801/201903/201905/201907/201909/2019384HSI 2019 年 9 月 25日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：中国燃气 – 19财年经营利润构成 图2：中国燃气 – 管道燃气销量 资料来源：公司资料、招商证券（香港） 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图3：中国燃气 – 核心利润预测 图4：中国燃气 – 管理层指引 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港） 图5：中国燃气 – 12个月综合远期市盈率 图6：中国燃气 – 12个月综合远期市净率 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 Connection fee, 35.5% Engineering design and construction, 20.9% Sales of piped gas, 30.9% Sales of LPG, 1.2% Value-added services, 11.4% 0%10%20%30%40%50%60%03,0006,0009,00012,00015,00018,00021,00024,00027,00030,00033,00036,00039,00042,00045,00048,000FY18FY19FY20EFY21EFY22Emn cu m ResidentialCommericalIndustrialCNG/LNGWholesalesCoal gas/LPGYoY Change5%10%15%20%25%30%35%40%45%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,00014,00015,000FY18FY19FY20EFY21EFY22EHK$mn Core profitYoY changeSegmentFY19FY20EFY21ECity gas sales vol. growthAnnual residential connections (mn households)5.56.3Gross profit of value-added serviceSale tonnage of LPG (mn tonnes)+25% p.a.+25.1%4.35.05.14.0+40% p.a.+42%6.09.012.015.018.021.024.0Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19PEAvg (14.4x)+1SD (16.8x)+2SD (19.2x)-1SD (12x)-2SD (9.6x)0.501.502.503.504.505.506.50Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19PBAvg (3x)+1SD (3.9x)+2SD (4.7x)-1SD (2.2x)-2SD (1.4x) 2019 年 9 月 25日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 财务预测表 资产负债表 3月31日年结(百万港元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产 34,088 42,965 50,211 60,563 67,955 合资公司及联营公司 12,348 13,768 15,457 18,509 21,084 商誉及其他无形资产 6,983 6,742 6,514 6,711 6,572 递延税项资产 224 230 226 236 235 其他 3,537 4,572 4,380 4,483 4,368 非流动资产总额 57,181 68,277 76,788 90,501 100,214 库存 3,069 3,412 4,130 5,167 5,925 应收贸易及票据账款 9,019 17,246 19,461 23,476 26,124 预付款项及其他 63 67 66 69 68 现金 8,246 13,239 15,646 14,204 17,213 其他 4,479 7,639 6,773 6,404 5,757 流动资产总额 24,877 41,603 46,075 49,320 55,088 资产总额 82,058 109,880 122,863 139,822 155,303 应付贸易及票据账 8,202 18,430 21,801 26,723 30,111 合同义务 0 5,168 5,286 6,408 6,733 应计费用和其他应付账 5,843 5,269 6,297 7,774 8,792 应付税款 944 1,245 1,489 1,919 2,241 银行贷款 11,079 16,408 16,408 16,408 16,408 其他 1,034 125 115 106 98 流动负债 27,102 46,644 51,395 59,337 64,382 银行贷款 21,293 21,491 21,491 21,491 21,491 递延所得税负债 933 962 849 800 716 非流动负债 22,226 22,453 22,341 22,291 22,207 负债总额 49,328 69,097 73,735 81,628 86,589 总净资产总额 32,730 40,782 49,128 5