资源整合持续扩大版图，打造国内分销龙头

电子 2019年09月23日 英唐智控 (300131) 资源整合持续扩大版图，打造国内分销龙头 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司首次覆盖报告 公司报告 公司半年报点评 推荐（首次） 现价：6.19元 主要数据 行业 电子 公司网址 www.yitoa.com 大股东/持股 胡庆周/25.40% 实际控制人 胡庆周 总股本(百万股) 1,070 流通A股(百万股) 788 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 66.20 流通A股市值(亿元) 48.77 每股净资产(元) 1.67 资产负债率(%) 65.8 行情走势图 证券分析师 刘舜逢 投资咨询资格编号 S1060514060002 0755-22625254 LIUSHUNFENG669@PINGAN.COM.CN 研究助理 徐勇 一般从业资格编号 S1060117080022 0755-33547378 XUYONG318@PINGAN.COM.CN 韩允健 一般从业资格编号 S1060119030022 021-38093865 HANYUNJIAN297@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 平安观点：  转型分销，跻身国内一流梯队：公司先后并购华商龙和联合创泰，转型电子行业分销。2018年公司营收跨过百亿关口，国内排名第三。从国际分销龙头艾睿电子、安富利、大联大的发展路径来看，并购整合是企业在分销市场中快速成长的必经之路，对比全球市场，全球CR3、CR10和CR20的市场份额分别是14.72%、18.40%和和19.36%，而国内只有2.41%、5.22%和6.84%，一方面，由于国内市场起步晚，因此跟发达国家比，整个中国电子元器件分销行业较为分散；另一方面，分销企业在早些年的资金等方面压力不大，作为全球最大的电子市场，中国大陆供应链近年来崭露头角。随着国内分销企业规模不断扩大，对资金需求越来越强烈。同时，头部企业的并购整合逐渐增多，大资本的进入将会加快行业的整合与发展，更快的提升行业的集中度。  坐拥实力原厂，分销版图不断扩充：公司积极进行资源整合与合作，一方面，深圳华商龙在授权代理上游原厂产品的同时，不断为下游客户提供更有针对性的技术支持服务和供应链管理服务，加大市场开拓力度，不断提高品牌影响力，赢得更多上游原厂的授权分销。公司在产业链的横向整合中吸纳了SK海力士、MTK、楼氏、罗姆、新思、汇顶等众多优质品牌；另一方面，通过完善公司的电子分销产品线，增强公司资源性优势，为客户提供更全面的一揽子服务，增加核心大中型客户的黏性，从而提高公司的市场综合竞争力和盈利能力。目前，公司在云服务器基础设施领域的客户包括BAT，是SK海力士在BAT的唯一内存供货代理商，与中国移动签订关于MTK主芯片产品采购，有望受益于云服务器与5G的红利。  牵手赛格集团，背靠国资解决资金瓶颈：公司拟通过本次非公开发行引入战略投资者赛格集团。赛格集团作为深圳市国资委下属控股企业，不仅具备较强的资金实力，其在半导体及电子商务市场领域的业务布局，与公司主营业务的发展存在较强的协同效应：一方面，有利于英唐智控借助赛格集团的业务资源，开拓新客户并争取优质电子元器件品牌代理资质；另一方面，赛格集团在半导体方面的技术积累可有效提升英唐智控的技术服务能力；最后，背靠国企，有利于拓宽公司融资渠道、提升信用评级，彻底解决公司资金瓶颈，为公司长远发展奠定基础。 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 7400 12114 14295 17868 22335 YoY(%) 75.3 63.7 18.0 25.0 25.0 净利润(百万元) 143 141 245 350 474 YoY(%) -29.0 -1.7 74.4 42.7 35.5 毛利率(%) 8.6 7.7 8.5 8.5 8.5 净利率(%) 1.9 1.2 1.7 2.0 2.1 ROE(%) 8.6 10.3 12.9 16.5 19.2 EPS(摊薄/元) 0.13 0.13 0.23 0.33 0.44 P/E(倍) 46.3 47.1 27.0 18.9 14.0 P/B(倍) 3.5 3.9 3.4 3.0 2.5 -40%-20%0%20%40%Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19英唐智控沪深300证券研究报告 英唐智控﹒公司首次覆盖报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 25  投资建议：英唐智控通过并购华商龙和联合创泰进入电子分销领域，在产业链的横向整合中吸纳了SK海力士、MTK、楼氏、罗姆、新思、汇顶等众多优质品牌；客户上拥有BAT、中国移动等顶级客户；同时，牵手赛格集团，背靠国资有利于解决资金瓶颈，可有效提升上市公司的资信和抗风险能力，有助于上市公司加速成为电子分销行业的龙头企业。我们预计公司2019-2022年营收为142.95亿元、178.68亿元和223.35亿元，对应EPS为0.23元、0.33元和0.44元，对应的PE为27倍、19倍和和14倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：1）互联网公司资本开支执行不及预期会使IDC运营服务市场增长不及预期：若是这些互联网公司购买服务器的资本开支执行不及预期，会使得整个IDC运营服务市场增长不及预期；2）宏观经济波动风险：受到美国经济下行和中国经济增速放缓的影响，预计全球GDP增速将继续下降。在宏观经济下行背景下，全球消费电子需求预将下降；3）产品技术更新风险：产业链公司属于移动通信行业，产品技术升级快、新技术与新工艺层出不穷。如果公司不能持续更新具有市场竞争力的产品，将会削弱公司的竞争优势；4）中美贸易摩擦走势不确定的风险：未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，限制高端芯片出口到中国或者对相关产品征收高额关税，会对产业链公司产生一定影响；5）5G进度不及预期：5G作为通信行业未来发展的热点，通信设备商及电信运营商虽早已开始布局下一代通信技术，现阶段也在有序推进，未来可能出现不及预期的风险。 英唐智控﹒公司首次覆盖报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 25 正文目录 一、转型电子分销，打造一站式服务平台 ......................................................................... 6 1.1 转型分销，跻身国内一流梯队 ..................................................................................... 6 1.2 资源整合，并购壮大成必经之路 .................................................................................. 8 1.3 对比海外，集中度仍具提升空间 ................................................................................ 12 二、坐拥实力原厂，分销版图不断扩充 ........................................................................... 15 2.1 顺应国产化趋势，匹配国内庞大市场 ........................................................................ 15 2.2 华商龙：泛品类、泛渠道，强销售实力 ..................................................................... 17 2.3 联合创泰：服务BAT等顶级客户，受益5G、云服务市场 ........................................ 18 三、牵手赛格集团，背靠国资解决资金瓶颈 .................................................................... 21 四、投资建议 ................................................................................................................... 22 五、风险提升 ................................................................................................................... 23 英唐智控﹒公司首次覆盖报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 25 图表目录 图表1 英唐智控业务结构图 .................................................................................................. 6 图表2 英唐智控营收及增速 .................................................................................................. 7 图表3 英唐智控归母净利及增速 ........................................................................................... 7 图表4 英唐智控营收分类（2015） ....................................................................................... 7 图表5 英唐智控营收分类（2018） ....................................................................................... 7 图表6 英唐智控毛利率 .......................................................................................................... 7 图表7 英唐智控净利率 .......................................................................................................... 7 图表8 电子元器件分销商类型 ............................................................................................... 8 图表9 全球前20分销商排名（按照2018年营收规模） ...................................................... 8 图表10 近三年中国电子元器件分销商排名（单位：亿元人民币） ........................................ 9 图表11 电子分销三大巨头通过持续并购扩大自身规模 ........................................................ 10 图表12 大联大营收及增速 ........