2019年8月宏观经济形势分析与展望：经济持续走弱，政策齐发力增长能稳否？

2019年09月20日 中诚信国际 宏观经济 专题研究 联络人 作者 研究院 宏观金融研究部 庞鸿泽 010-66428877-136 hzpang@ccxi.com.cn 李路易 010-66428877-511 lyli01@ccxi.com.cn 王秋凤 010-66428877-452 qfwang01@ccxi.com.cn 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 相关报告： 宏观数据走弱经济下行持续，LPR改革落地币策延续结构调整，2019年8月22日； 稳增长政策能抵御经济下行压力吗？2019年7月23日； 经济下行压力持续，政策发力稳增长，2019年6月21日； 月度宏观数据走弱，经济持续底部波动，2019年5月24日； 稳增长效果显现，宏观经济缓中回稳，2019年4月26日； 经济下行隐忧持续，积极因素有所显现；2019年3月27日。 www.ccxi.com.cn 经济持续走弱，政策齐发力增长能稳否? ——2019年8月宏观经济形势分析与展望 摘要  宏观政策：稳增长政策频出，央行再度降准以降低融资成本  稳增长政策力度频率提升，国常会出台多项政策缓解经济压力  年内第二次全面降准，释放长期资金约9000亿元  国家外汇管理局宣布取消合格境外投资者投资额度限制  “促进消费20条”出台，提出20条提振消费信心措施  经济基本面：内外因素影响下经济数据整体走弱，经济下行压力持续  基建投资回升，政策频出投资或将回稳。基建投资回升，房地产与制造业投资回落。国常会提前下达专项债部分新增额度稳基建，央行降准落地后续制造业投资或将回暖。  多政策出台促进消费，需求低迷社零短期内难有明显改善。非汽车类消费整体回升，汽车类消费持续拖累社零额。不过整体上来看，消费结构有所改善，汽车以外的消费品零售额同比增长较上月回升。多政策出台促进消费，需求低迷社零短期内改善仍有限。  出口下行中存一定韧性，需求低迷进口仍将走弱。进出口同比增速均回落，机电和高新技术产品占比回升，内需疲软进口持续低迷。未来出口下行空间不大，需求低迷叠加人民币贬值进口或将进一步下行。  工业增长继续放缓，高频数据回升9月工业增速或短期回暖。  结构性通胀持续发酵，PPI跌至三年来新低。食品价格涨幅持续走阔，CPI同比与上月持平。需求低迷叠加翘尾由正转负，高基数效应下PPI同比加速下跌。9月CPI延续高位动力不足，PPI大概率维持负区间运行。从8月价格数据来看，CPI高位运行仍为猪肉供需失衡带来的结构性通胀，非食品类价格涨幅收窄反映。  PMI再次跌破荣枯线，供需走弱经济仍承压。  央行降准稳增长，低水平利率延续  央行宣布将准，短期内M1与M2回升势头或将延续。  新增社融反弹，货币政策维持宽松基调社融或将改善。  央行加大投放力度利率下行，降准落地市场利率有望进一步走低。  人民币汇率短期走贬，外部货币环境宽松人民币贬值压力可控。  展望：经济下行压力加大，稳增长政策再发力  为应对经济下行压力，政府从消费、财政和货币政策等方面稳增长。在各类政策的推动下，专项债发行规模稳步上升，房地产保持一定韧性，汇率的市场化波动缓解一定外贸压力。但同时稳增长仍面临来自地方政府融资约束、房地产融资供需受限、国内外需求低迷以及居民杠杆率居高不下等压力。综合来看，外部贸易摩擦在汇率更市场化浮动和外贸企业积极应对的背景下对经济冲击低于预期，内部经济下行压力在以改革为主线，结构性发力为重点的稳增长政策调控下有所缓解，预计第三季度经济增长速度较上半年放缓但幅度有限。未来需关注本年专项债是否全部发行完毕及提前下达专项债额度的使用情况，以及降准正式生效对社融的提振幅度。  后续政策方面，货币政策仍将以结构性宽松为主，而中央政府负债率不高，财政政策有发力空间，稳增长应更依靠财政政策加力提效，减税降费力度有望进一步增强。另外，我国城市化率低于主要发达国家，城市化进程仍未结束，随着城市群越来越成为经济增长的主要支点，城市间协同作用不断增强，未来围绕完善重点城市圈功能的基建项目和房地产市场可作为稳增长的重要支点。 中诚信国际宏观经济 2019年8月宏观经济形势分析与展望：经济持续走弱，政策齐发力增长能稳否？2 一、宏观政策：稳增长政策频出，央行再度降准以降低融资成本 稳增长政策力度频率提升，国常会出台多项政策缓解经济压力。8月21日国务院常务会议决定在自由贸易试验区开展“证照分离”改革全覆盖试点，部署扩大养老服务供给促进养老服务消费，确定稳定生猪生产和猪肉保供稳价措施。8月28日国务院常务会议部署深化放管结合加强事中事后监管，促进公平竞争提升市场效率，同时取消一批工业产品生产许可证，更大释放市场主体创新创造活力。9月4日国务院常务会议部署精准施策加大力度做好“六稳”工作，确定加快地方政府专项债券发行使用的措施，带动有效投资支持补短板扩内需。经济下行压力不减，近期稳增长政策加快出台，着力于专项债扩容提速，同时兼顾深化改革促进市场活力，另外采用调控物价等措施以保障民生，拉动消费。 年内第二次全面降准，释放长期资金约9000亿元。9月6日央行宣布2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，并额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，释放长期资金约9000亿元。此次降准是对8月16日国常会关于部署运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决“融资难”问题和9月4日国常会提出及时运用普遍降准和定向降准等政策工具的回应，也是继LPR形成机制改革，利率传导机制更加通畅后，以降低银行负债成本来实现实体经济融资成本下降。 国家外汇管理局宣布取消合格境外投资者投资额度限制。此次外汇局出台的政策取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）投资总额度；取消单家境外机构投资者额度备案和审批；取消RQFII试点国家和地区限制。此项政策提升了人民币资本项目可兑换程度和跨境投融资便利程度，有利于我国金融市场稳步开放和深化发展。 《关于加快发展流通促进商业消费的意见》（简称“促进消费20条”）出台，提出20条提振消费信心措施。国务院8月27日发布了《关于加快发展流通促进商业消费的意见》，包括逐步放宽或取消汽车限购，支持商品以旧换新，扩大成品油市场准入，鼓励金融机构创新消费信贷产品和服务，加大对新消费等金融支持等，针对流通消费领域存在的一些瓶颈和短板进行了完善，并进行了部门分工，培育消费热点。“促进消费20条”是落实中央政治局会议提到的“多用改革办法扩大消费”中的重要内容，有助于以消费扩大内需，提振中国经济。 二、经济基本面：内外因素影响下经济数据整体走弱，下行压力持续显现 8月份宏观数据依整体走弱，经济下行压力持续。从需求侧来看，地方债发行力度持续基建投资增长小幅回升，建安投资对房地产投资的支撑作用持续减弱，制造业投资与民间投资等内生性投资持续疲弱，整体投资有所放缓；中美贸易摩擦持续出口波动下行，同时国内需求疲弱以及人民币贬值，进口继续走低；受汽车类消费低迷，社零额走弱，不过基础类消费仍对社零额有所支撑，虽然政策频出促进消费但后续在居民部门高杠杆压力下短期内难以出现显著改善。从供给侧来看，制造业与工业生产持续回落，不过高频数据显示短期内或有小幅改善。CPI高位运行仍为猪肉供需失衡带来的结构性通胀，非食品类价格涨幅收窄反映居民需求有限，通胀压力更多来自于供给收窄。在需求仍未有效改善的背景下，PPI同比受翘尾转负以及高基数效应影响大幅回落，创近三年来新低，两者剪刀差持 中诚信国际宏观经济 2019年8月宏观经济形势分析与展望：经济持续走弱，政策齐发力增长能稳否？3 续走阔。制造业PMI回落，连续四个月处于荣枯线下方。 表1 2019年8月中国宏观经济核心指标一览表 2019年 去年同期 最新 变化 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月 工业增加值同比(%) 4.40 4.80 6.30 5.00 5.40 8.50 6.1 NA 6.1 ↓ 固定资产投资累计同比（%） 5.50 5.70 5.80 5.60 6.10 6.30 6.10 NA 5.3 ↓ 社会消费品零售额同比(%) 7.50 7.60 9.80 8.60 7.20 8.70 8.20 NA 9.0 ↓ 出口：当月同比（%,美元） -1.00 3.30 -1.30 1.10 -2.70 14.20 -20.70 9.10 9.8 ↓ 进口：当月同比（%,美元） -5.60 -5.30 -7.30 -8.50 4.00 -7.60 -5.20 -1.50 20.0 ↓ 贸易顺差（亿美元） 348.30 450.50 509.80 416.60 138.40 326.50 41.20 391.60 279.10 ↓ CPI 2.8 2.8 2.7 2.7 2.5 2.3 1.5 1.7 2.3 ↔ PPI -0.8 -0.3 0.0 0.6 0.9 0.4 0.1 0.1 4.1 ↓ M2：同比 8.2 8.1 8.5 8.5 8.5 8.6 8.00 8.40 8.2 ↑ 社会融资规模（亿元） 19800 10100 22629 14000 13600 28600 7030 46353 19391 ↑ （注：↓、↑、↔分别表示与上月相比，2019年8月指标出现下降、上升或持平） （一）需求端数据整体走弱，稳增长政策加力 1．基建投资回升，政策频出投资或有望低位企稳 投资再度回落，基建投资回升，房地产与制造业投资回落。8月份，固定资产投资完成额累计同比增长5.5%，较去年同期回升0.2个百分点，较1-7月累计同比回落0.2个百分点。房地产投资的持续下降对固定资产投资的支撑作用逐步减弱，近几个月，从中央与地方层面均对房地产有所限制，受此影响，1-8月份房地产投资累计同比增长10.5%，较1-7月累计增速下降0.1个百分点，二季度以来房地产投资持续回落。不过基建投资增速有所回升，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）1-8月累计同比增长4.2%，较1-7月回升0.4个百分点。制造业投资累计同比增长2.6%，较1-7月回落0.7个百分点，在中美贸易摩擦持续、需求低迷以及企业投资意愿较低的背景下，制造业回落明显。分所有制来看，与制造业相关较大的民间投资累计同比增长4.9%，较去年同期下滑3.8个百分点，较1-7月下降0.5个百分点，为2017年以来的最低值。 中诚信国际宏观经济 2019年8月宏观经济形势分析与展望：经济持续走弱，政策齐发力增长能稳否？4 国常会提前下达专项债部分新增额度稳基建，央行降准落地后续制造业投资或将止住下行趋势。鉴于当前地方财政收支压力不断增大，9月初国常会指出今年限额内地方政府专项债券要确保9月底前全部发行完毕，10月底前全部拨付到项目上；此外国常会还提前下达专项债部分新增额度。按照规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用并见效；理论上2020年3月前（包括2019年4季度）可提前下达的新增地方债限额最高规模为1.85万亿（一般债5580