深度研究报告：“拼搏者”机制构筑竞争壁垒，逆周期托底助力高增长持续

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 中设集团（603018）深度研究报告 强推（维持） “拼搏者”机制构筑竞争壁垒，逆周期托底助力高增长持续 目标价区间：15.18-17.94元 当前价：12.18元  内生外延并举,多项业务高速增长：（1）业务区域连年扩张，18年省外营收达16亿，占总营收38.10%：2015年，公司并购宁夏公路院，并在之后三年不断加大省外分支机构建设力度，2015-2018年，公司省外营收由5亿元增至16亿元；（2）设计业务多环节高增长，三年CAGR均在27%以上：公司勘察设计、规划研究、试验检测、工程管理三年（15-18年）CAGR各为37.90%、27.06%、41.86%、27.85%，EPC业务自2017年开始发力，2018年单项业务收入增265.45%至6.59亿元。目前，勘察设计/EPC/规划研究/试验检测占比约为62%/16%/10%/7%；（3）EPC模式有望拓展公司收入极值：设计企业人才密集，营收与人员数量高度正相关，但由于经营管理能力有限，公司规模不可能无限扩张，加入EPC模式后，设计公司有望加速实现百亿营收。  立足创新和资本驱动，长效激励助力持续发展：公司资质雄厚，技术实力强劲，在勘察设计、规划研究、试验检测等多个领域均拥有最高等级资质。我们认为强大的技术实力主要源于：（1）以内生创造为增长动力，重视自主发明；（2）以技术经营为主进行扩张，近两年研发支出增长率均超50%；（3）设计行业以人为本，高素质人才数量增长积蓄发展动能。另外，2019年公司推出第一期员工持股计划及“拼搏者”人才新机制，长效激励计划为持续发展再添动力。  外延并购+高端规划，打造多领域、高技术设计龙头：2016年6月，公司以1.11亿元收购扬州勘测设计研究院75%股权，进一步拓展省内外水利市场；2018年10月，收购美国Strabala+architects LLC的51%股权，进军国内高端建筑设计市场，推进集团向多领域、精致化、国际化方向发展；公司准确把握国内交通发展脉络，大力发展中设智库，2018年在智慧高速、新兴轨道、枢纽建设、水环境和民用航空等多个领域均取得重要进展。  低集中度+基建复苏，双逻辑看好龙头业绩增长：1）设计行业CR60%不足35%，龙头企业有望抢占市场份额。2016-2018年全行业设计收入分别增长7.29%、11.15%、14.86%，绝大部分龙头企业营收增长表现均优于行业整体，预计集中度将在未来有所提高；2）基建利好政策陆续出台，逆周期调节力度加大，9月初国常会召开，明确指出将按规定提前下达明年部分专项债额度，同时强调提前不得用于土地储备、房地产、置换债务及可完全商业化运作的产业项目。根据我们统计，今年1-8月共发行专项债20056.14亿元，近70%用于土储及棚改。我们判断，新规出台后，提前下达的专项债将大部分流向基建领域；3）交通板块或为主推动力：截至8月末，全国固投累计同比+5.5%，其中交通板块增速亮眼，铁路及道路投资同比各增11.0%、7.7%。  盈利预测及估值：内生外延并举，技术实力强劲，业务布局全行业多领域。基建稳增长愈加明确，产业链上游的设计龙头有望提前受益。我们维持预计2019-2021年EPS为1.10/1.38/1.67元，对应PE为11x/9x/7x，从设计行业整体上市公司来看，对应2019年平均估值11.1倍左右，2020年9.2倍左右，我们认为随着基建的预期起来，作为基建链上的弹性板块可以给予对应2020年11-13倍的目标估值，对应股价为15.18-17.94元/股，维持“强推”评级。  风险提示：基建投资不达预期，专项债政策不达预期，EPC拓展不达预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 4,198 5,305 6,520 7,706 同比增速(%) 51.2% 26.3% 22.9% 18.2% 归母净利润(百万) 396 510 641 774 同比增速(%) 33.5% 28.7% 25.6% 20.8% 每股盈利(元) 1.26 1.10 1.38 1.67 市盈率(倍) 10 11 9 7 市净率(倍) 2 2 2 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年9月18日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：师克克 电话：021-20572533 邮箱：shikeke@hcyjs.com 执业编号：S0360518060007 总股本(万股) 46,442 已上市流通股(万股) 45,998 总市值(亿元) 57.03 流通市值(亿元) 56.48 资产负债率(%) 61.0 每股净资产(元) 5.5 12个月内最高/最低价 14.91/9.08 《中设集团（603018）2019年中报点评：业绩稳健盈利提升，股份回购彰显未来信心》 2019-08-14 -14%3%20%37%18/0918/1119/0119/0319/0519/072018-09-19～2019-09-17沪深300中设集团相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 建筑装饰 2019年09月19日 中设集团（603018）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、53年历史造就江苏工程设计领先者 ................................................................................................................................ 5 （一）历史悠久的交通设计龙头 ..................................................................................................................................... 5 （二）省内省外双轮驱动，EPC模式获大力发展 ......................................................................................................... 6 1、省内外齐头并进，营收增速表现亮眼 ................................................................................................................... 6 2、多项业务同步增长，全过程咨询领先者正在形成 ............................................................................................... 7 3、总承包模式兴起，打开公司成长空间 ................................................................................................................... 7 二、立足创新驱动，打造技术型设计龙头 ............................................................................................................................. 8 （一）立足创新和资本驱动，技术实力助公司持续发展 ............................................................................................. 8 （二）外延并购+高端规划，打造多领域、高技术设计龙头 ..................................................................................... 10 1、收购扬州设计院，拓展水利业务 ......................................................................................................................... 10 2、收购美国Strabala+architects LLC，进军高端建筑设计市场 ............................................................................. 11 3、积极打造中设智库，新兴领域多获进展 ............................................................................................................. 11 （三）激励制度逐步完善，拼博者文化助力成长 ....................................................................................................... 11 1、员工持股+“拼搏者”战略，激励方案再添成长动力 ........................................................................................... 11 2、高素质人才占比行业领先，人均创收增势迅猛 ................................................................................................. 12 三、低集中度+基建复苏，双逻辑看好龙头业绩增长 ........................................................................................................ 12 （一）行业集中度有待提升，EPC模式大势所趋 ....................................................................................................... 12 （二）基建复苏信号明确，交通板块将成主推动力 ................................................................................................... 13 （三）长三角地区交通发展引领全国 ........................................................................................................................... 16 1、2019年长三角计划交通投资额有望超6000亿，占全国近四分之一 .............................................................. 16 2、智慧交通布