投资策略研究系列七十七：A股的估值、风格切换与增减持

http://www.cgws.com 报告日期：2019年09月16日 分析师：汪毅 S1070512120003 ☎ 021-61680675  yiw@cgws.com 联系人（研究助理）：潘京 S1070117080024 ☎ 13986555777  panjing@cgws.com A股的估值、风格切换与增减持 ——投资策略研究*系列七十七  上周，白酒板块大幅下跌，居各板块跌幅之首，主要受上半年行业营收和净利润增速下滑影响，前期涨幅较强拉升估值，短期进入盘整阶段；但白酒行业周期性拐点尚未显现，分化加剧、中高端名酒增长动能更强，叠加中秋、国庆销售旺季，预期本次调整之后高端白酒股价仍将维持较好增长态势。九月以来，创业板涨幅6.5%，为各大指数中涨幅第一。风格逐渐向成长切换，但风格是否能延续还尚待观察。  欧洲央行下调存款便利利率，为2016年来首次降息；此外欧洲央行还宣布重启QE，并下调欧元区今明两年经济增速预期。全球普遍降息一定程度确认了全球经济走弱。从历次降息降准周期来看，海外市场宣布降息降准政策之后对应往往是股市的调整或下跌。欧洲降息以及预期美国降息确定增强为国内降息政策打开一定空间。近期中美贸易谈判走势向好，紧张关系有所缓和，双节日历效应显著，“金九”行情有望延续。  全A估值上调1.3%，中证500上调1.6%：全部A股的市盈率从17.41上升到17.63，市净率1.72上升到1.74，万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从27.64上升到27.94，市净率从2.28上升到2.30。此外，沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为12.35、25.74、44.13和148.20，市净率分别为1.51、1.91、2.68和3.90。  港股、美股及A股重要指数估值水平：港股重要指数中，恒生大型股指数、恒生香港35指数、恒生指数、恒生中国企业指数、恒生中型企业指数和恒生小型股指数市盈率均低于2006年以来中位数，降至30%分位左右。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数、标普500指数、纳斯达克指数均高于2006年以来中位数。与美股、港股主要指数相比，A股除创业板指市盈率高于历史中位数，其他主要指数的市盈率均处于历史较低水平，远低于美股的历史分位，接近于港股历史分位。  大小盘和成长价值风格切换：小盘成长股估值上调2.5%。上周中小板和沪深300的市盈率比值从3.55上升到3.57，市净率比值从1.76上升到1.77。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.60下降到2.59，中盘成长和中盘价值的市盈率比值保持在1.63，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从1.95上升到1.97。  行业风格切换：金融类上调1.6%，周期类上调1.7%，消费类下调0.6%，成长类上调1.7%，稳定类上调0.9%。金融类行业市盈率9.10倍，相比2011年以来的中位数高0.32倍标准差，市净率1.15，相比2011年以来的中位数，低0.57倍标准差；周期类行业市盈率22.68，高0.10倍标准差，市净率1.60，低1.08倍标准差；消费类行业市盈率32.27，高0.49倍标准差，市净率3.48，低0.07倍标准差；成长类行业市盈率85.25，高分析师 相关报告 核心观点 证券研究报告 投资策略研究 周报 3.02倍标准差，市净率3.19，低0.66倍标准差；稳定类行业市盈率13.54，低0.73倍标准差，市净率1.32，低0.72倍标准差。  细分行业估值：家电、汽车、计算机、食品饮料行业市盈率高于历史中位数水平，休闲服务、通信、农林牧渔、家电、食品饮料行业的市净率高于历史中位数水平，其他行业市盈率、市净率估值均低于历史中位数。上周通信估值上调3.3%，电气设备上调3.2 %，轻工制造上调3.1%，非银金融上调3.0%，房地产上调3.0%。各行业普遍上涨，食品饮料下调2.6%。  风险溢价：9月以来，货币市场质押式回购，1天、7天和14天利率的均值分别为2.56、2.74和2.80，和前一个月相比分别下降7.04bp、下降3.79bp和下降5.97bp。9月以来10年期国债利率均值为3.05，和前一个月相比上升0.02bp， 1年期和2年期国债利率分别上升1.64bp、下降0.34bp，5年期国债利率上升1.53bp。 全部A股整体市盈率的倒数为5.67，减去十年期国债到期收益率，计算风险溢价为2.58%，但是万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为3.58，计算风险溢价为（0.49%），从2018年2月份以来风险溢价逐渐上行，到2019年1月达到约2倍标准差，随后向均值回归，当前值和2006年以来的历史中位数相比高0.59%，低于历史ERP正一倍标准差。  产业资本增减持：截至8月底，产业资本当月减持325.71亿元，增持47.72亿元，净减持277.99亿元。2018年至今，除2018年2月、10月和19年1月产业资本保持净增持，其他月份产业资本均呈现净减持状态。  风险提示：全球经济失速，贸易摩擦反复，政策落地不及预期，企业盈利不及预期 目录 1. 指数估值历史 ....................................................................................................................... 5 2. 市场风格切换 ....................................................................................................................... 8 2.1 大小盘和成长价值 ...................................................................................................... 8 2.2 行业风格切换 .............................................................................................................. 9 2.3 细分行业估值 ............................................................................................................ 10 3. 市场风险溢价 ..................................................................................................................... 11 4. 产业资本增减持 ................................................................................................................. 12 5. 风险提示 ............................................................................................................................. 13 图表目录 图1： 全部A股市盈率 ............................................................................................................ 5 图2： A股（除金融石油石化）市盈率 ................................................................................. 5 图3： 沪深300指数市盈率 ..................................................................................................... 5 图4： 中证500指数市盈率 ..................................................................................................... 5 图5： 中小板指数市盈率 ......................................................................................................... 5 图6： 创业板指数市盈率 ......................................................................................................... 5 图7： 港股主要指数估值 ......................................................................................................... 6 图8： 美股主要指数估值 ......................................................................................................... 6 图9： A股主要指数估值.......................................................................................................... 6 图10： 大小盘风格切换 ........................................................................................................... 8 图11： 大盘成长与大盘价值比较 ........................................................................................... 8 图12： 中盘成长与中盘价值比较 ........................................................................................... 8 图13： 小盘成长与小盘价值比较 ........................................................................................... 8 图14： 金融类行业市盈率和市净率 ....................................................................................... 9 图15： 周期类行业市盈率和市净率 ....................................................................................... 9 图16： 消费类行业市盈率和市净率 .............................................