敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年9月1日 首商股份（600723.SH） 批发和零售贸易 业绩略低于预期，购物中心及奥莱表现相对良好 ——首商股份（600723.SH）2019年中报点评 公司简报 ◆1H2019营业收入同比减少1.03%，归母净利润同比减少3.42% 1H2019实现营业收入50.60亿元，同比减少1.03%；实现归母净利润2.03亿元，折合成全面摊薄EPS为0.31元，同比减少3.42%；实现扣非归母净利润1.76亿元，同比减少3.16%，业绩略低于预期。 单季度拆分来看，2Q2019实现营业收入23.87亿元，同比减少0.73%；实现归母净利润1.01亿元，同比减少15.58%；实现扣非归母净利润0.87亿元，同比减少14.22%。 ◆综合毛利率上升0.20个百分点，期间费用率上升0.45个百分点 1H2019公司综合毛利率为23.79%，较上年同期上升0.20个百分点。 1H2019公司期间费用率为16.69%，较上年同期上升0.45个百分点，其中，销售/ 管理/ 财务费用率分别为8.71%/7.70%/0.28%，较上年同期分别变化0.48/ -0.13/0.10个百分点。 ◆购物中心、奥莱业态表现相对良好，公司安全边际较高 报告期内公司传统百货业务表现平淡，收入同降5.82%，降幅较1Q2019的同降7.95%有所收窄，但业绩预计仍需时日。购物中心/奥特莱斯业务表现相对良好，收入同比增长2.25%/ 0.10%，毛利率55.72%/ 17.51%，同比上升1.74/ 0.25个百分点，为公司报告期内业绩的主要贡献因素。报告期末合并报表口径下，公司货币资金25.62亿，公司自有物业建筑面积23万平米，提供了较高的安全边际。 ◆下调盈利预测，维持“买入”评级 公司传统百货业务在北京地区仍具备一定影响力，但近期业绩增长受百货业务调改拖累，我们下调对公司19-21年全面摊薄EPS的预测至0.54/ 0.56/ 0.61元（之前为0.58/ 0.62/ 0.66元），公司市盈率、市净率均处于较低水平，或受益于国企改革预期，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 传统百货门店转型未达预期，购物中心发展未达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 10,209 10,071 10,325 10,751 11,361 营业收入增长率 1.31% -1.35% 2.52% 4.13% 5.67% 净利润（百万元） 356 364 353 371 400 净利润增长率 20.42% 2.18% -2.89% 5.00% 7.69% EPS（元） 0.54 0.55 0.54 0.56 0.61 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.53% 9.14% 8.37% 8.28% 8.40% P/E 11 11 12 11 10 P/B 1.1 1.0 1.0 0.9 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年08月30日 买入（维持） 当前价：6.22元 分析师 唐佳睿 CFA, CAIA, FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 6.58 总市值(亿元)：40.95 一年最低/最高(元)：5.43/7.40 近3月换手率：15.27% 股价表现(一年) -20%-8%5%18%30%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19首商股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.20 -10.75 -17.68 绝对 -6.03 -6.40 -4.29 资料来源：Wind 相关研报 业绩略超预期，归母净利润增速转正——首商股份（600723.SH）2019年一季报点评 ····································· 2019-04-28 业绩略低于预期，购物中心表现相对稳健——首商股份（600723.SH）2018年年报点评 ····································· 2019-03-24 2019-09-01 首商股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：1H2019公司门店情况 新开门店 关闭门店 期末门店 数量 面积（万平米） 数量 面积（万平米） 数量 面积（万平米） 百货商场 0 0 0 0 12 36.8 购物中心 0 0 0 0 2 21 专业店 27 0.62 32 0.55 466 11.77 奥特莱斯 0 0 0 0 2 18.5 小计 27 0.62 32 0.55 482 88.07 资料来源：公司公告 图表2：公司各区域各业态收入及毛利率情况 地区 业态 营收（元） 营收同比增速 （%） 毛利率 （%） 毛利率变动（pct) 北京 百货商场 1,720,692,564.80 -4.41 24.25 -0.32 北京 购物中心 414,829,237.42 2.25 55.72 1.74 北京 专业店 796,729,948.97 3.35 14.28 -3.31 北京 奥特莱斯 1,512,287,315.34 -2.12 17.92 0.41 天津 专业店 9,550,858.65 -12.79 20.84 7.95 天津 奥特莱斯 330,768,431.06 11.65 15.65 -0.33 山西 专业店 137,031,088.42 35.31 22.29 0.41 内蒙 专业店 91,319,672.64 29.38 25.86 3.32 新疆 百货商场 85,832,979.35 -14.35 19.22 -0.49 四川 百货商场 130,713,473.53 3.35 25.12 0.5 甘肃 百货商场 97,672,545.32 -15.93 25.6 3.54 河北 专业店 4,912,588.78 NA 27.91 NA 全国 百货商场 2,034,911,563.00 -5.82 24.16 0.02 全国 购物中心 414,829,237.42 2.25 55.72 1.74 全国 专业店 1,039,544,157.46 8.8 16.48 -1.89 全国 奥特莱斯 1,843,055,746.40 0.1 17.51 0.25 全国 全部业态 5,332,340,704.28 -0.57 22.82 -0.19 资料来源：公司公告 2019-09-01 首商股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表3：公司2019Q2归母净利润同减15.58%，归母净利润同减14.22% 归母净利润 （万元） 归母净利润 增速（%） 全面摊薄 EPS（元） 扣非归母净利润 （万元） 扣非归母净利润 增速（%） 全面摊薄扣非 EPS（元） 非经常性损益（万元） 1Q2017 8466.80 20.71 0.13 8123.79 19.57 0.12 343.01 2Q2017 8753.06 10.94 0.13 8053.12 3.07 0.12 699.94 3Q2017 7167.33 22.38 0.11 6417.81 11.71 0.10 749.52 4Q2017 11235.25 27.37 0.17 8869.26 28.34 0.13 2366.00 1Q2018 9024.06 6.58 0.14 8080.86 -0.53 0.12 943.20 2Q2018 11994.31 37.03 0.18 10115.67 25.61 0.15 1878.65 3Q2018 6182.22 -13.74 0.09 5023.88 -21.72 0.08 1158.34 4Q2018 9198.19 -18.13 0.14 7406.04 -16.50 0.11 1792.15 1Q2019 10173.96 12.74 0.15 8944.79 10.69 0.14 1229.17 2Q2019 10125.32 -15.58 0.15 8677.00 -14.22 0.13 1448.32 TTM 35679.70 -9.49 0.54 30051.71 -10.25 0.46 5627.99 资料来源：公司公告 图表4： 公司2019Q2毛利率较上年同期下降0.56个百分点 营业收入 (万元） 营业收入 增速（%） 净利率 （%） 净利率 较上年同期变动 （百分点） 毛利率（%） 毛利率较上年同期变动（百分点） 期间费用率 （%） 1Q2017 269758.84 -1.87 3.14 0.59 22.33 -0.33 15.91 2Q2017 243986.69 0.91 3.59 0.32 23.36 -0.36 16.25 3Q2017 228129.20 2.00 3.14 0.52 24.15 0.35 18.21 4Q2017 279049.76 4.35 4.03 0.73 23.36 0.67 16.60 1Q2018 270818.75 0.39 3.33 0.19 22.70 0.37 16.11 2Q2018 240468.42 -1.44 4.99 1.40 24.61 1.25 16.38 3Q2018 223881.69 -1.86 2.76 -0.38 24.50 0.35 19.23 4Q2018 271967.83 -2.54 3.38 -0.64 23.79 0.43 17.57 1Q2019 267284.83 -1.30 3.81 0.47 23.57 0.87 16.60 2Q2019 238723.22 -0.73 4.24 -0.75 24.05 -0.56 16.79 TTM 1001857.57 -1.63 3.56 -0.31 23.95 0.30 17.49 资料来源：公司公告 图表5：公司单季度营收和毛利增速（2016Q3-2019Q2） 图表6：公司单季度毛利率和期间费用率（2016Q3-2019Q2） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 2019-09-01 首商股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 10,209 10,071 10,325 10,751 11,361 营业成本 7,834 7,669 7,844 8,150 8,596 折旧和摊销 110 107 108 109 110 营业税费 88 80 82 85 90 销售费用 865 895 917 971 1,066 管理费用 828 833 826 865 909 财务费用 11 11 44 41 21 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 47 72 50 50 50 营业利润 635