敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年9月8日 银行业 既不是“放水”的开始，也并非终结 ——从银行视角看央行降准点评 行业简报 买入（维持） 分析师 王一峰 (执业证书编号：S0930519050002) 010-58452066 wangyf@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -20%-8%5%18%30%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19银行业沪深300 资料来源：Wind 相关研报 中小银行同业业务面临收缩，同业回归流动性管理本源——流动性周报第19期 2019-09-02 一文读懂LPR全部故事--LPR改革22问 2019-08-28 事件： 中国人民银行决定于9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。在此之外，为促进加大小微、民营企业的支持力度，再额外对仅在省级行政区域内经营的城商行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。 点评： ◆国常会后央行“及时”“普降+定向”下调存款准备金率 在9月4日国常会明确提出“落实降低实际利率水平措施，及时运用普遍降准和定向降准等工具，引导金融机构将资金更多用于普惠金融”后，市场对央行再度降准基本形成共识，在降准的时点和方式上略有分歧。事实上，央行本次降准采取的“普降+定向”模式，降准时点仅在国常会召开2天后，“即时”降准有利于商业银行尽快享受降准红利。从降准时间点上来说，9月16日是下一次缴准时间点，位于9月份LPR报价前夕，为短期看到LPR明显快速下降，公布时间于本周末最为适宜。 ◆降准并非大水漫灌，宜理解为托底性、适应性下调，核心目标在于“①助力地方专项债发行、②降低金融机构负债成本引导LPR下行、③国情前夕稳定市场情绪” 根据央行相关负责人表述，本轮降准共计释放资金9000亿元。我们认为宜解读为适应性下调，这与当前经济下行压力加大有关，也为更加积极的财政政策创造适宜的货币政策环境。 （一）助力地方专项债发行，降低发债成本，对冲银行体系资金缺口 当前，在全球经济增速放缓以及中美经贸反复摩擦背景下，市场信心普遍不足，私人部门投资意愿低迷，导致经济内生增长动力不足，基建托底实体经济的必要性加大。8月31日召开的国务院金融委第七次会议要求“金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作”，9月4日国常会明确提出，“要着眼补短板、惠民生、增后劲，进一步扩大有效投资，今年限额内地方政府专项债券要确保9月底前全部发行完毕，10月底前全部拨付到项目上，督促各地尽快形成实物工作量”。 今年前8个月，地方债净发行1.9万亿，预计9月份可发行完今年2.15万亿总额度。从专项债发行情况看，由于信贷需求总体偏弱，专项债发行并未对市场融资和利率形成明显挤压。需要关注的地方在于：一是如果四季度提前发行2020年专项债，但四季度并非信用投放的主要时间窗口，随着专项债供给的增加，可能造成地方政府债券发行成本抬升；二是随着地方政府专项债的发行，需要撬动银行配套资金投入政府和准政府领域，进而对银行体系备付金形成抽紧作用，虽然后期各项目逐步落地后将通过企业和居民支付链条逐步形成银行一般存款，但存款规模的增长也会加剧银行缴准压力。第三是银行体系自身由于存贷款增速差的存在，存贷比有内在运行压力加大的基础。因此，有必要通过降准方式，助力地方专项债的发行，缓解银行体系流动性压力。 XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX 2019-09-08 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 （二）LPR改革需要辅之以降准的实施，通过管控银行负债成本实现价格信号由负债端向资产端传导更具现实意义 本轮LPR形成机制改革主要是为了疏通货币政策传导机制，“降低实体经济融资成本”。通过健全“MLF-LPR-贷款实际利率”的传导链条，疏通货币政策利率传导渠道，使得央行能够通过下调MLF利率引导LPR和贷款实际利率下行，进而达到降低实体经济融资成本的目的。 然而在实际操作中，银行的定价与央行的政策初衷存在一定的背离：其一，尽管央行明确要求LPR按照MLF利率加点方式形成，但LPR与MLF之间并非简单的对应关系，MLF利率下调难以等比例传导至LPR端。其二，央行此次对LPR改革，并没有改变银行面临的资金成本偏高、风险成本偏大等约束。如果未来央行下调MLF利率，可能会起到引导LPR报价下调的作用，但在当前经济下行周期、市场风险偏好普遍较低以及负债成本改善有限的情况下，银行对于非优质企业特别是不良率普遍较高的小微、制造业信用主体风险溢价依然较高，贷款定价下行空间面临较强约束，完全寄希望于LPR改革降低实体经济融资成本并不现实。 我们认为，当前制约实体经济融资成本下行的关键要素在于银行负债端成本过高，这是因为： 一是银行体系核心存款增长乏力。近年来，随着商业银行存款增长驱动模式的转变以及资产投放速度的放缓，存款派生率显著下滑。截至7月末，活期存款同比增速已由2016年高峰时期近25%的增速跌至不足5%。随着经济主体理财意识的增强，对公信贷投放的存款派生能力趋于弱化，企业除保留必备的经营性资金外，资金向理财、结构性存款等高收益产品的迁徙力度明显加大，导致商业银行结算性资金增长乏力。 二是具有“假结构”特征的结构性存款利率降幅并不显著，部分机构非理性竞争对存款市场形成扰动。在核心存款增长乏力的情况下，银行稳存增存压力进一步加大。一方面，结构性存款等主动负债占比逐步提升，导致银行负债成本高位运行。目前，结构性存款利率大致保持在3.8%左右的水平，较年初下降16bp，平均久期3-6个月。而同期限资金利率Shibor3M和NCD3M分别录得2.71%和3.17%，较年初降幅约50-70bp。因此，资金利率无论在绝对水平还是降幅上均优于结构性存款。另一方面，部分金融机构对存款的非理性竞争现象普遍存在，诸如具有靠档计息特点的智能存款等规模快速增长，也对市场存款定价形成一定扰动。受此影响，商业银行信贷投放更加偏好高收益贷款，可以看到，年初以来，以信用卡、消费金融和汽车金融为载体的场景化消费贷款投放持续保持良好增长态势，电银、网贷等高收益率信贷配置稳步增长，一定程度上对对公信贷投放形成了“挤出效应”。 三是BSB事件后流动性分层导致中小银行融资成本居高不下。BSB事件后，尽管央行通过大型券商实现对中小银行和非银机构的定向货币投放，但大型银行风险偏好较之前已大幅下降，对中小银行和非银机构资金融出规模显著下降，风险溢价水平进一步提升，中小银行存单发行难度加大，融资成本进一步提升。作为支持小微企业和民营企业的主力军，中小银行负债成本的高企无意于加大普惠金融领域的信贷投放。在此形势下，央行货币政策需要遵循从“补水”到“引流”模式，在保持市场流动性合理充裕的同时，在结构性调控上下更大功夫。 鉴于此，我们认为，LPR改革效果的体现不仅需要央行从政策利率端予以引导，更为重要的是，需要从银行实际经营入手，通过控制银行体系负债国投瑞银 2019-09-08 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 成本实现价格信号由负债端向资产端传导，进而实现实体经济融资成本下行。特别是对于城商行的中小银行而言，作为支持小微企业的主力军，缓解其负债流动性压力势在必行。此次央行在针对全部金融机构普降0.5个百分点的同时，再额外对仅在省级行政区域内经营的城商行定向下调存款准备金率1个百分点，是对“三档两优”准备金框架的进一步优化，我们预计后续针对中小银行执行较低法准率的相关政策仍有操作空间。 ◆从银行视角看此次降准的影响：盈利、定价、流动性与资负配置策略 此次降准对银行而言无疑是利好消息，无论从近期政治局会议、国常会、金融委还是央行此次降准的方式，均反映出未来宏观调控的政策导向都将以落实“六稳”为首要目标，银行经营的货币金融环境更为友好。本次降准预计对银行体系形成如下影响： 一是短期对银行年内营收增速推动作用有限，但能够起到对冲LPR改革对银行息差的挤压。从改善银行盈利情况看，此次降准共计释放资金9000亿元，根据央行的表述，降准有望降低银行资金成本每年约150亿元。事实上，根据上市银行半年报披露的信息所示，仅以此次降准的政策效果看，在较大的营收基数下，预计对2019年全年银行营收增速的推动作用相对有限。不过，仍需看到在央行政策红利推动下，市场流动性有望持续保持合理充裕，资金利率延续低位运行，这在一定程度上有助于对冲LPR改革对银行息差带来的负面冲击。 二是银行可能适时下调结构性存款FTP以加强对负债成本的管控。从上半年上市银行经营情况看，商业银行付息负债成本率普遍出现不同程度的提升，究其原因主要与负债结构恶化密切相关，在同业对标导向下，银行分支机构月末、季末、半年末时点冲存款的情况依然存在，存款月日均增长情况改善程度弱于时点数据，部分关键时点甚至出现存款偏离度超标。银行体系内部管理上，平衡计分卡考核机制对于存款高质量发展的考核权重依然不高，结构性存款和大额存单等负债占比逐步提升，导致银行负债成本居高不下。此次降准后，市场流动性有望持续保持宽松态势，银行间市场价格信号有望逐步向存款端传导并引导结构性存款和大额存单等高成本负债缓慢下行，银行或将适时下调结构性存款FTP，加强负债成本的管控。 三是银行流动性管理压力总体可控，流动性管理成本进一步下降。一般而言，下半年银行存款增长都将出现放缓，三季末和年末时点流动性管控压力较上半年有所增加。特别是对于今年，随着地方专项债的加速发行，监管要求金融机构进一步加大对制造业、小微企业信贷投放力度，以及部门银行理财子公司的成立，都将会对银行流动性运行形成一定冲击。LCR作为短期期限结构指标，调剂压力相对不大，但NSFR指标看不少银行缺乏安全边界。尽管此次降准从释放的资金量上对NSFR的直接改善效果并不大，但市场流动性的合理充裕使得司库资金可得性增加，存单、金融债、二级资本债等中长期流动性补充工具的价格有望进一步下行，进而有助于降低流动性管理成本。 四是资产负债配置策略应作出适当调整。随着下一阶段国内货币金融环境更加趋于友好，银行资产负债配置策略也应相应作为调整。一方面，在对公项目储备不足的情况下，需要在顺应国家政策导向和稳定盈利能力方面取得平衡：对于制造业领域，预计将按照“突出重点、有保有压”的原则执行，重点加大对高技术新兴产业、现代服务业领域信贷布局；对于房地产领域，合理审慎控制房地产贷款增长，确保年内房地产开发贷、住房按揭贷款等占 2019-09-08 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 比符合MPA考核要求。同时，适度加大零售贷款投放，重点布局具有场景化特点的消费贷、信用卡等高收益领域信贷投放。另一方面，目前结构性存款利率约为3.8%左右，平均久期为3-6个月，价格明显高于同期限存单利率。对于国股银行而言，经过前期调整，同业负债占比已大幅压降，后续在优化负债结构的过程中，除了通过产品创新和服务能力建设推进核心存款增长外，采取更加精细化的负债管理策略，退出部分高成本结存，加强对大额存单吸收的管控力度，适度加大1年期存单的发行力度，有助于降低付息负债成本率，稳定息差运行。 ◆MLF利率下调窗口