2018年一季报点评：业绩稳步提升，配额控盘价值坚挺

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 食品饮料 [Table_StockInfo] 泸州老窖(000568) 买入 2018年一季报点评 （维持评级） 饮料 2018年04月26日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,465/1,402 总市值/流通(百万元) 90,170/86,293 上证综指/深圳成指 3,190/10,766 12个月最高/最低(元) 75.26/38.24 相关研究报告： 《泸州老窖-000568-2017年三季报点评：业绩符合预期，开始新篇章》 ——2017-10-27 证券分析师：陈梦瑶 电话： 18520127266 E-MAIL： chenmengyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080001 联系人：郭尉 电话： 15210587234 E-MAIL： guowei1@guosen.com.cn ： 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩稳步提升，配额控盘价值坚挺  高档酒增长带动盈利稳增，现金流表现积极 公司2018年一季度实现营收33.7亿元，同增26.2%，归母净利润12.11亿元，同增51.86%，扣非归母净利润10.54亿元，同增32.39%，非经常性损益主要包含华西证券上市增加投资收益1.53亿元，业绩符合预期。Q1收入增速环比提升，且毛利率74.67%，同增4.4pcts，主要受国窖1573等高档酒收入高增拉动，且中低档酒受益技改成本下降提升毛利；子公司消费税提高带动税金及附加率同增1.7pcts至10.2%。销售费用率18.2%，同增1.6pcts，主因广宣及市场促销费增加；管理费用率4.16%同减1.1pct。扣除1.53亿投资收益影响后销售净利率32.9%同增2.2pcts，盈利能力向好。期末预收款13.9亿元同增66.45%环减5.7亿元，应收票据环减2.1亿元，销售收现35.8亿元同增54.63%，经营现金净额3.48亿元，同增140.56%，现金流表现良好。公司力争18年收入同增25%，一季度增速略超全年指引，业绩在消费税率提升下仍保持稳健增长。  1573部分区域淡季停货，特曲挺价预期强，品牌发展架构清晰 公司通过聚焦单品、成立品牌事业部，推动核心品牌快速发展：国窖1573提升至“浓香国酒”高度，去年提结算价至740/810元（计划外），零售价提至969元，保证渠道价差提供放量动力。根据近期调研及部分媒体报道，国窖1573在四川湖南等部分区域实行淡季停货，公司着力控制价盘、设840元的团购价底价红线，配额制维持批价及渠道价差稳定，品牌价值坚挺下看好1573今年保持50%增速冲击百亿目标（含税）。中端窖龄及特曲系列2017年调整到位，未来200元价格带将成重点战场，公司亦将分配更多资源重振特曲系列，目前特曲价位偏低挺价预期较强，近期已对特曲60零售价上涨18元至498元，提价3.75%继续抢占500元价位带，量价齐升下特曲系列力争完成全年50亿销售；窖龄系列聚焦60年实现补位发展，冲击20亿目标。此外头二曲巩固根基，养生酒、创新酒积极研发及运营推广均有望贡献增量，塔基产品定位“大众消费第一品牌”。  各区域差异化布局，积极营销释放品牌价值 公司采取保西南、争华东、剑指华南的区域策略，在西南、西北、华北等强势地区进一步巩固优势，发力营销落地、直控终端，不断加强团购及烟酒店渠道建设，保证经销商质量。而在华东/华南等相对弱势地区积极拓展经销商资源。营销方面开启品牌文化建设，特曲秉持“浓香正宗、中国味道”，国窖1573定位“浓香国酒”，窖龄酒坚持“商务精英用酒”，覆盖多层次消费人群，品牌价值有望持续释放。公司产品定位清晰，1573高增叠加特曲快速复苏，目标冲刺白酒前三，内部管理及薪酬激励机制有望加速推进。预计公司2018-2020年EPS分别为2.45/3.18/3.95元，对应25.6/19.7/15.9倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：白酒行业景气度下滑；中低端酒调整不足；区域拓展不及预期 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 8304 10395 13162 16124 19228 (+/-%) 20.35% 20.50% 26.62% 22.50% 19.25% 净利润(百万元) 1928 2558 3583 4655 5786 (+/-%) 30.87% 30.69% 40.07% 29.93% 24.28% 摊薄每股收益(元) 1.32 1.75 2.45 3.18 3.95 EBIT Margin 29.7% 31.7% 35.1% 37.5% 39.1% 净资产收益率(ROE) 17.5% 16.9% 22.1% 26.4% 29.9% 市盈率(PE) 47.6 35.9 25.6 19.7 15.9 EV/EBITDA 31.1 23.8 17.5 13.2 10.6 市净率(PB) 8.2 5.9 5.6 5.1 4.7 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算0.01.02.0A/17J/17A/17O/17D/17F/18沪深300泸州老窖 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 7669 7744 9325 10016 营业收入 10395 13162 16124 19228 应收款项 2501 3143 3771 4474 营业成本 2918 3237 3626 4053 存货净额 2812 3068 3519 3844 营业税金及附加 1335 1711 2096 2500 其他流动资产 492 533 656 707 销售费用 2412 3027 3676 4346 流动资产合计 13474 14487 17271 19041 管理费用 569 684 806 923 固定资产 1130 2619 2540 2462 财务费用 (111) (100) (100) (100) 无形资产及其他 231 231 231 231 投资收益 132 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 1825 1825 1825 1825 其他收入 0 0 0 0 资产总计 18549 19484 22190 23881 营业利润 3267 4676 6112 7624 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 138 120 120 120 应付款项 741 619 904 799 利润总额 3411 4796 6232 7744 其他流动负债 2496 2416 3359 3320 所得税费用 826 1151 1496 1859 流动负债合计 3237 3035 4263 4119 少数股东损益 44 62 81 100 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 2558 3583 4655 5786 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 3237 3035 4263 4119 净利润 2558 3583 4655 5786 少数股东权益 141 203 284 384 资产减值准备 0 0 0 0 股东权益 15313 16449 17927 19763 折旧摊销 169 78 78 78 负债和股东权益总计 18549 19484 22190 23881 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 (111) (100) (100) (100) 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 1373 (885) 477 (898) 每股收益 1.75 2.45 3.18 3.95 其它 (292) (358) (554) (434) 每股红利 1.25 1.71 2.22 2.76 经营活动现金流 3698 2318 4557 4432 每股净资产 10.36 11.09 12.04 13.23 资本开支 (1427) 0 0 0 ROIC 40% 46% 53% 67% 其它投资现金流 30 91 91 91 ROE 17% 22% 26% 30% 投资活动现金流 (1396) 91 91 91 毛利率 72% 75% 78% 79% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 32% 35% 37% 39% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 33% 36% 38% 40% 支付股利、利息 (1387) (2335) (3067) (3832) 收入增长 25% 27% 23% 19% 其它融资现金流 2714 0 0 0 净利润增长率 25% 28% 29% 31% 融资活动现金流 1326 (2335) (3067) (3832) 资产负债率 17% 16% 19% 17% 现金净变动 3628 74 1582 691 息率 2.0% 2.8% 3.6% 4.5% 货币资金的期初余额 4826 7669 7744 9325 P/E 35.9 25.6 19.7 15.9 货币资金的期末余额 7669 7744 9325 10016 P/B 5.9 5.6 5.1 4.7 企业自由现金流 1568 2332 4574 4453 EV/EBITDA 23.8 17.5 13.2 10.6 权益自由现金流 1651 2464 4720 4618 资料来源: Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超