2019年中报点评：盈利水平创新高，产能扩张有序推进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年8月24日 华新水泥（600801.SH） 非金属类建材 盈利水平创新高，产能扩张有序推进 ——华新水泥（600801.SH）2019年中报点评 公司简报 ◆报告期内公司业绩同比增长52.9%，EPS 1.51元 2019年1-6月公司实现营业收入143.9亿元，同增21.1%，归母净利润31.6亿元，同增52.9%，EPS 1.51元；单2季度公司营收84.1亿元，同增14.1%，归母净利润21.5亿元，同增39.9%，EPS 1.03元。 ◆盈利水平继续创新高，经营效率进一步提升 报告期内，公司综合毛利率41.8%，同比上升4.0个百分点；销售费率、管理费率和财务费率分别为6.0%、4.3%、1.1%，同比下降0.5、0.8、1.1个百分点，期间费率11.4%，同比下降2.3个百分点。单2季度公司综合毛利率45.5%，同比上升4.9个百分点；销售费率、管理费率、财务费率分别为5.5%、4.0%、0.8%，同比下降0.4、0.6和0.8个百分点，期间费率10.2%，同比下降1.7个百分点。 公司水泥、骨料、混凝土、环保等各项业务均量价齐升，营收快速增长，有息负债明显下降，利息费用减少带来费用率下行，盈利水平再创历史新高，上半年和单2季度净利率分别为22.0%和26.8%，业绩快速增长。经营性现金流41.8亿元，同比增加14.9亿元同增55.4%，收益质量高。 ◆量价齐升，产能扩张有序推进 上半年，公司销售水泥及熟料3359.7万吨，同增10.7%，产品综合价格404.2元/吨，同比上升34.7元同增9.4%；吨综合产品成本235.4元，同比上升5.4元同增2.4%；吨毛利168.8元，同比上升29.2元；吨净利润88.3元，同比上升24.5元。单2季度，产品综合价格410.4元/吨，同升10.5元同增2.6%；吨综合产品成本223.8元，同比下降13.8元同降5.8%；吨毛利186.5元，同升24.3元；吨净利润110.2元，同升26.8元。 公司产能扩张有序进行，上半年内骨料项目新投产450万吨/年，环保业务处置能力提升 134 万吨/年，新型建材业务特种砂浆项目投产运行。 ◆盈利预测与投资建议 华新水泥产能主要布局我国中南和西南区域，另有海外飞点布局；骨料、环保和新材料业务持续增长。维持公司的盈利预测，2019-2021年净利润65.6、73.3、81.8亿元不变，EPS 3.13、3.50、3.90元，当前价格对应的PE水平仅6倍，目标价25.00元不变，维持“买入”评级。 ◆风险提示：固定资产投资和房地产投资增速下滑风险；原材料和煤炭价格波动风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 20,889 27,466 31,589 34,925 37,678 营业收入增长率 54.44% 31.48% 15.01% 10.56% 7.88% 净利润（百万元） 2,078 5,181 6,556 7,329 8,181 净利润增长率 359.72% 149.39% 26.53% 11.80% 11.61% EPS（元） 0.99 2.47 3.13 3.50 3.90 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.46% 31.08% 30.48% 27.48% 25.22% P/E 19 8 6 5 5 P/B 3.4 2.4 1.9 1.5 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年08月23日 买入（维持） 当前价/目标价：19.16/25.00元 分析师 陈浩武 (执业证书编号：S0930510120013 ) 021-52523816 chenhaowu@ebscn.com 胡添雅 (执业证书编号：S0930518110002) 021-52523817 hutianya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 20.97 总市值(亿元)：401.71 一年最低/最高(元)：10.41/21.57 近3月换手率：62.17% 股价表现(一年) -30%-8%15%38%60%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19华新水泥沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.61 -1.31 23.68 绝对 -3.57 3.39 39.19 资料来源：Wind 相关研报 销量增长显著，业绩表现远超预期 ····································· 2019-04-10 布局中南、西南，受益泛长江流域景气程度高 ································ 2019-03-31 业绩弹性最优，表现远超预期 ····································· 2018-10-26 2019-08-24 华新水泥 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 20,889 27,466 31,589 34,925 37,678 营业成本 14,716 16,575 18,458 20,149 21,500 折旧和摊销 1,612 1,605 2,751 2,919 3,111 营业税费 332 500 537 594 603 销售费用 1,402 1,702 1,959 2,165 2,298 管理费用 1,204 1,337 1,516 1,676 1,733 财务费用 661 466 158 175 188 公允价值变动损益 3 4 0 0 0 投资收益 108 84 300 300 300 营业利润 2,580 7,170 9,161 10,366 11,556 利润总额 2,812 7,131 9,120 10,326 11,525 少数股东损益 134 524 648 725 809 归属母公司净利润 2,078 5,181 6,556 7,329 8,181 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 30,499 33,162 40,282 47,596 55,361 流动资产 8,767 10,550 16,891 22,693 29,136 货币资金 3,606 5,327 11,033 16,238 22,195 交易型金融资产 454 207 0 0 0 应收帐款 642 525 625 692 746 应收票据 1,711 1,549 1,895 2,095 2,261 其他应收款 380 375 412 456 492 存货 1,621 2,079 2,350 2,569 2,745 可供出售投资 71 60 74 74 74 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 435 512 513 514 515 固定资产 15,757 16,117 16,594 17,699 18,683 无形资产 3,027 3,404 3,233 3,072 2,918 总负债 17,344 14,842 16,481 17,902 19,094 无息负债 7,165 7,703 8,007 8,697 9,221 有息负债 10,179 7,139 8,473 9,205 9,872 股东权益 13,156 18,319 23,802 29,695 36,268 股本 1,498 1,498 2,097 2,097 2,097 公积金 3,272 3,463 2,960 2,960 2,960 未分配利润 7,151 11,721 16,460 21,628 27,392 少数股东权益 1,256 1,646 2,295 3,020 3,829 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 3,904 7,900 9,284 10,944 12,040 净利润 2,078 5,181 6,556 7,329 8,181 折旧摊销 1,612 1,605 2,751 2,919 3,111 净营运资金增加 1,514 1,388 1,374 640 567 其他 1,728 2,501 1,351 1,336 1,316 投资活动产生现金流 -1,634 -1,829 -3,114 -4,201 -4,201 净资本支出 1,093 1,916 3,500 4,500 4,500 长期投资变化 435 512 -1 -1 -1 其他资产变化 -976 -426 387 300 300 融资活动现金流 -2,359 -4,384 -464 -1,538 -1,882 股本变化 0 0 599 0 0 债务净变化 -595 -3,040 1,334 732 667 无息负债变化 1,886 538 304 690 524 净现金流 -110 1,704 5,706 5,205 5,957 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%100%200%300%400%0 2000 4000 6000 8000 10000 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%0 10000 20000 30000 40000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 2019-08-24 华新水泥 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 54.44% 31.48% 15.01% 10.56% 7.88% 净利润增长率 359.72% 149.39% 26.53% 11.80% 11.61% EBITDA增长率 71.98% 115.07% 32.40% 11.81% 10.60% EBIT增长率 230.49% 195.88% 23.80% 13.55% 11.75% 估值指标 PE 19 8 6 5 5 PB 3 2 2 2 1 EV/EBITDA 9 4 4 3 3 EV/EBIT 14 5 5 4 4 EV/NOPLAT 18 7 7 6 5 EV/Sales 2 1 2 1 1 EV/IC 2 2 2 2 1 盈利能力（%） 毛利率 29.55% 39.65% 41.57% 42.31% 42.94% EBITDA率 18.75% 30.67% 37.26% 37.68% 38.63% EBIT率 11.03% 24.83% 28.55% 29.32% 30.37% 税前净利润率 13.46% 25.96% 28.87% 29.57% 30.59% 税后净利润率（归属母公司） 9.95% 18.86% 20.75% 20.99% 21.71% ROA 7.25% 17.21% 17.88% 16.92% 16.24% ROE（归属母公司）（摊薄） 17.46% 31.08% 30.48% 27.48% 25.22% 经营性ROIC 10.17% 23.46% 26.42% 27.49% 28.90% 偿债能力 流动比率 0.95 1.04 1.92 2.36 2.84 速动比率 0.77 0.83 1.66 2.09 2.57 归属母公司权益/有息债务 1.17 2.34 2.54 2.90 3.29 有形资产/有息债务 2.59 4.01 4.25 4.72 5.20 每股指标(按最新预测年度股本计算