2019年中报点评：国内外需求不佳致业绩承压，关注需求端筑底企稳

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年8月29日 华孚时尚（002042.SZ） 纺织和服装 国内外需求不佳致业绩承压，关注需求端筑底企稳 ——华孚时尚（002042.SZ）2019年中报点评 公司简报 增持（下调） 当前价：7.39元 分析师 李婕 (执业证书编号：S0930511010001 ) 021-52523339 lijie_yjs@ebscn.com 孙未未 (执业证书编号：S0930517080001) 021-52523672 sunww@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 15.19 总市值(亿元)：112.28 一年最低/最高(元)：4.30/7.78 近3月换手率：26.46% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19华孚时尚沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 9.98 5.25 2.24 绝对 8.21 8.46 13.71 资料来源：Wind 相关研报 下游需求不佳影响业绩，19Q1收入有所改善——华孚时尚（002042.SZ）2018年年报及2019年一季报点评 ·································· 2019-04-25 毛利率下降拖累利润，扩产中促持续增长、期待棉价上行受益——华孚时尚（002042.SZ）2018年三季报点评 ·································· 2018-10-30 ◆收入增速放缓，利润端压力较大 公司2019年上半年实现营业收入73.49亿元、同比增8.22%；归母净利润3.51亿元、同比降36.36%；扣非净利润2.10亿元、同比降46.33%；EPS0.23元。利润降幅较大主要为毛利率下降、费用率上升。 分季度看，18Q1~19Q2单季度收入分别增30.96%、21.12%、14.23%、-4.10%、19.78%、-1.11%，归母净利润分别增31.88%、22.22%、8.02%、-72.38%、-21.47%、-46.16%。2018年二季度以来中美贸易摩擦一波三折、国内外需求疲软影响纱线业务接单，19年贸易摩擦继续升级，市场更为严峻、公司收入端Q2有所承压。 ◆收入分拆：中美贸易摩擦导致纱线出口下滑明显，网链业务增长 分拆业务来看：1）19H1公司纱线业务收入36.65亿元、同比降9.10%，对比Q1增长高个位数、Q2下滑明显，主要为国内外需求均疲软，出口方面受影响更大、主要系中美贸易摩擦影响海外客户信心从而下单减少、间接影响公司接单（公司几乎无直接出口美国产品）。拆分来看，纱线出口、国内收入分别降25.32%、增6.56%。另外，网链业务同比增41.35%至36.56亿元，其中Q2增速高于Q1。 2）分地区来看，国内收入58.42亿元、同比增25.96%主要为网链业务拉动，出口收入14.79亿元、同比降25.32%。 3）纱线产能方面，19年6月末总产能189万锭、较年初持平。 ◆毛利率降，产大于销、库存有所增加 19H1公司毛利率同比下降2.87PCT至9.87%，主要为纱线、网链业务毛利率均有下降，同时网链业务毛利率偏低、增速高从而占比提升所致。纱线业务、网链业务毛利率分别为14.75%（-0.23PCT）、4.62%（-0.32PCT）。对纱线业务再进行拆分，国内、出口毛利率分别为17.71%（+0.79PCT）、10.37%（-2.60PCT），出口下滑幅度较大。 Q1/Q2单季度毛利率分别-1.51、-4.08PCT。二季度毛利率降幅较大与业务结构变化有关，另外纱线业务二季度接单变差也有影响。 对纱线业务毛利率分析：1）棉花为公司主要原材料、占成本比例60%以上，19年内外棉价均走弱，年初至今（8月29日）国内棉花328指数下跌15.52%至12983元/吨，国际棉价Cotlook A指数下跌14.29%至69.30美分/磅。2）接单价格方面，上半年公司产销平衡压力加大，公司尽量保持产能利用率的稳定、预计销量下滑幅度不大，纱线收入下滑9.10%主要为单价下降所致。公司存货中库存商品6月末为22.83亿元、较年初增加1.55亿，主要为需求不佳同时产能同比有增加的背景下产大于销。 2019-08-29 华孚时尚 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆费用率略增，采购减少促经营现金流大增 费用率：19H1期间费用率同比略提升0.98PCT，其中销售、管理+研发、财务费用率分别提升-0.31PCT、0.82PCT、0.47PCT。 其他收益同比减少20.82%至1.28亿元，系政府补助减少。 投资收益同比增205.37%至6370万元，主要为棉花期货交易收益、可供出售资产持有投资收益增加贡献。 经营净现金流同比大增4879.67%至5.32亿元、净增5.21亿元，主要为购买商品、接受劳务支付现金净减少4.33亿元，系公司备货更为谨慎、原材料采购减少所致。 ◆短期业绩存在压力，关注需求端筑底企稳 我们认为：1）短期公司业绩承压，主要为外部环境影响，公司虽然几乎无直接出口美国产品，但中美贸易摩擦影响纺织服装制造行业景气度，公司客户下单积极性减弱、接单压力加大，同时国内消费增速亦有放缓，下游需求端国内外均显疲弱。目前美方加征关税范围已经囊括全部纺织服装出口产品、自9月1日开始征税，若中美贸易摩擦逐步尘埃落定、需求端悲观预期和对不确定性的担心得到消化，公司接单有望企稳，纱线业务收入和毛利率望得到修复，仍需关注外部环境变化。2）公司目前将继续消化产大于销的压力，采取相对谨慎的策略，19年产能投放速度将有所放缓。3）第三期员工持股计划于2019年6月完成购买，总额1.99亿元、均价7.32元/股。 考虑到公司上半年业绩低于预期、下游需求未现改善、中美贸易谈判等外部环境暂不明朗，我们下调19~21年EPS为0.38/0.44/0.48元，19年PE19倍，下调至“增持”评级。 ◆风险提示：棉价下跌或者大幅波动，中美贸易摩擦加剧影响公司接单，产能建设项目推进不及预期，网链新业务推进不及预期，汇率波动较大。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 12,597 14,307 15,560 17,215 19,295 营业收入增长率 42.54% 13.58% 8.75% 10.64% 12.09% 净利润（百万元） 677 752 577 673 728 净利润增长率 41.37% 10.98% -23.31% 16.78% 8.13% EPS（元） 0.45 0.49 0.38 0.44 0.48 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.84% 10.86% 8.27% 9.31% 9.72% P/E 17 15 19 17 15 P/B 1.6 1.6 1.6 1.6 1.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年8月29日 2019-08-29 华孚时尚 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%2%4%6%8%10%12%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 12,597 14,307 15,560 17,215 19,295 营业成本 11,187 12,802 14,164 15,608 17,488 折旧和摊销 387 487 721 744 772 营业税费 85 89 109 121 135 销售费用 272 240 233 241 251 管理费用 422 398 622 671 733 财务费用 232 303 273 305 350 公允价值变动损益 -1 6 0 0 0 投资收益 28 80 50 50 50 营业利润 792 857 197 308 371 利润总额 786 869 668 780 843 少数股东损益 25 2 5 5 5 归属母公司净利润 677 752 577 673 728 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 16,031 18,462 19,025 19,953 21,281 流动资产 9,818 11,940 12,942 14,109 15,704 货币资金 2,237 2,964 3,112 3,443 3,859 交易型金融资产 19 43 30 30 30 应收帐款 786 829 961 981 1,100 应收票据 286 105 156 172 193 其他应收款 364 603 650 720 807 存货 4,830 5,494 6,055 6,669 7,471 可供出售投资 130 98 100 100 100 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 1 1 6 11 16 固定资产 4,381 5,071 4,716 4,485 4,222 无形资产 600 631 599 569 541 总负债 8,791 11,169 11,682 12,338 13,409 无息负债 2,121 1,872 1,946 2,102 2,310 有息负债 6,671 9,296 9,736 10,236 11,099 股东权益 7,240 7,294 7,343 7,615 7,873 股本 1,013 1,519 1,519 1,519 1,519 公积金 3,167 2,717 2,775 2,842 2,915 未分配利润 2,695 2,883 2,870 3,069 3,250 少数股东权益 357 370 375 380 385 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 -1,321 -486 757 998 833 净利润 677 752 577 673 728 折旧摊销 387 487 721 744 772 净营运资金增加 2,940 1,972 1,044 1,011 1,387 其他 -5,326 -3,697 -1,585 -1,430 -2,053 投资活动产生现金流 -1,257 98 -244 -455 -455 净资本支出 -1,211 -460 -300 -500 -500 长期投资变化 1 1 -5 -5 -5 其他资产变化 -48 557 61 50 50 融资活动现金流 3,515 475 -365 -212 38 股本变化 180 506 0 0 0 债务净变化 1,637 2,626 440 500 862 无息负债变化 390 -248 73 157 208 净现金流 895 83 148 331 416 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -40%-20%0%20%40%60%0 200 400 600 800 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%0 5000 10000 15000 20000 25000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%2%4%6%8%10%12%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-08-29 华孚时尚 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 42.54% 13.58% 8.75% 10.64% 12.09% 净利润增长率 41.37% 10.98% -23.31% 16.78% 8.13