运营咨询服务带动业绩增长，公司由设备销售向设备+服务转变

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 7.39 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 471.03 总市值(百万元) 4,072.13 年内股价最高最低(元) 8.10/7.19 沪深300指数 3802.58 相关报告 1.《业绩维持高增长，环境监测系统将成为城市标配-先河环保年报点评》，2019.5.6 2.《网格化监测从大气到水，构建生态环境大数据平台-先河环保深度报...》，2019.1.27 3.《业绩保持高增长，网格化监测市场需求进一步扩大-先河环保三季报...》，2018.11.1 孙春旭 分析师 SAC执业编号：S1130518090002 sunchunxu＠gjzq.com.cn 运营咨询服务带动业绩增长，公司由设备销售向设备+服务转变 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 0.546 0.471 0.594 0.746 0.909 每股净资产(元) 4.65 3.28 3.76 4.38 5.12 每股经营性现金流(元) 0.56 -0.13 0.38 0.47 0.67 市盈率(倍) 38.31 17.31 12.45 9.90 8.13 净利润增长率(%) 78.68% 37.87% 26.08% 25.75% 21.77% 净资产收益率(%) 11.74% 14.35% 15.79% 17.04% 17.77% 总股本(百万股) 344.40 551.03 551.03 551.03 551.03 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  公司8月29日发布2019年半年度报告，报告期内公司实现营业收入6.70亿元，较上年同期上升23.5%；归母净利为0.96亿元，同比上期增长26.05%。 经营分析  业绩增速符合预期，运营及咨询服务收入增速达128%：报告期内公司实现营业收入6.70亿元（+23.5%），归母净利为0.96亿元（+26.05%），业绩增速符合预期。分业务来看：环境监测系统业务由于竞争趋于激烈，增速乏力，录得收入4.18亿元，增速下滑3.59%，毛利率同比下滑6个百分点；运营及咨询服务已在四十余个市、区、县开展，录得收入1.66亿元，同比大增128%，毛利率维持高位，为59.57%，同比提升0.51个百分点。  期间费用率下降2个百分点，现金回流改善明显：公司费用管控能力出色，2019年上半年期间费用率下降2个百分点至27.79%。报告期内公司强化回款，经营活动产生的现金流量净额转正，为431万元，较上年同期的-3.51亿元， 提升101.23%；期末公司货币资金账面余额为5.54亿元，较去年同期增加3.56亿元，有力保证了公司业务资金所需。  监测市场从大气向水扩展，公司由设备销售商向设备+服务商转变：2018年国家环境监测总站首次进行水质监测站的建设和运维项目招标，这标志着水质监测市场已经进入了快速释放期，监测市场进一步扩大。报告期内公司在水质监测及运维业务方面，中标中山、佛山、武汉、沧州、广西等地项目。公司的网格化监测系统已应用于全国18个省、127个地市，随着网格化监测系统的推广，地方政府对环境监测服务咨询的需求越来越强，公司运营及咨询服务收入占比逐步提升至2019年上半年的25%。公司由单纯的设备销售商向设备+服务运营商转变，且咨询服务业务毛利率高、稳定性强。 投资建议  预计2019~2021年公司营业收入为17.69亿、22.29亿和27.63亿，对应归母净利为3.27亿、4.11亿和5.01亿元，对应EPS分别为0.59、0.75和0.91元，对应PE为12/10/8倍，给予2019年20倍估值，目标价11.8元，维持“买入”评级。 风险提示 政策执行力度不达预期的风险，订单获取不达预期的风险，项目进度不达预期的风险。 01002003004005005.846.647.448.249.049.8410.6411.44180 829181 129190 228190 531人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 先河环保 国金行业 沪深300 2019年08月29日 资源与环境研究中心 先河环保 (300137.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 790 1,043 1,374 1,769 2,229 2,763 货币资金 445 570 573 676 836 1,090 增长率 32.0% 31.8% 28.7% 26.0% 24.0% 应收款项 344 388 700 664 723 795 主营业务成本 -398 -506 -682 -873 -1,119 -1,392 存货 275 416 473 562 720 896 %销售收入 50.4% 48.6% 49.6% 49.4% 50.2% 50.4% 其他流动资产 131 152 106 267 352 464 毛利 392 536 692 896 1,110 1,371 流动资产 1,195 1,526 1,852 2,170 2,632 3,245 %销售收入 49.6% 51.4% 50.4% 50.6% 49.8% 49.6% %总资产 66.9% 71.9% 75.0% 76.7% 79.5% 82.3% 营业税金及附加 -10 -12 -13 -16 -20 -27 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 1.2% 1.2% 0.9% 0.9% 0.9% 1.0% 固定资产 254 251 252 258 266 275 营业费用 -104 -132 -157 -202 -256 -315 %总资产 14.2% 11.8% 10.2% 9.1% 8.0% 7.0% %销售收入 13.1% 12.7% 11.4% 11.4% 11.5% 11.4% 无形资产 320 325 339 366 369 371 管理费用 -148 -165 -210 -263 -331 -408 非流动资产 590 595 619 658 679 700 %销售收入 18.8% 15.8% 15.2% 14.9% 14.9% 14.8% %总资产 33.1% 28.1% 25.0% 23.3% 20.5% 17.7% 息税前利润（EBIT） 130 227 313 415 503 621 资产总计 1,785 2,121 2,470 2,828 3,311 3,946 %销售收入 16.5% 21.8% 22.8% 23.4% 22.5% 22.5% 短期借款 8 9 143 144 134 134 财务费用 3 2 3 6 9 13 应付款项 202 355 349 411 518 618 %销售收入 -0.4% -0.2% -0.2% -0.4% -0.4% -0.5% 其他流动负债 70 97 109 131 164 280 资产减值损失 -21 -28 -53 -34 -25 -40 流动负债 281 460 601 685 816 1,032 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 1 投资收益 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 9 7 6 10 12 14 %税前利润 0.0% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 负债 290 467 608 695 828 1,047 营业利润 113 232 310 387 487 594 普通股股东权益 1,450 1,602 1,808 2,071 2,413 2,819 营业利润率 14.3% 22.3% 22.6% 21.9% 21.8% 21.5% 少数股东权益 46 51 53 61 70 80 营业外收支 25 1 1 3 3 2 负债股东权益合计 1,785 2,121 2,469 2,828 3,311 3,946 税前利润 138 234 311 390 490 596 利润率 17.5% 22.4% 22.7% 22.1% 22.0% 21.6% 比率分析 所得税 -21 -34 -44 -55 -69 -85 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 15.3% 14.6% 14.2% 14.2% 14.2% 14.3% 每股指标 净利润 117 200 267 335 420 511 每股收益 0.306 0.546 0.471 0.594 0.746 0.909 少数股东损益 12 11 8 8 9 10 每股净资产 4.209 4.653 3.282 3.759 4.379 5.115 归属于母公司的净利润 105 188 259 327 411 501 每股经营现金净流 0.441 0.556 -0.131 0.376 0.468 0.669 净利率 13.3% 18.0% 18.9% 18.5% 18.5% 18.1% 每股股利 0.100 0.050 0.000 0.050 0.060 0.070 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 7.26% 11.74% 14.35% 15.79% 17.04% 17.77% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 5.90% 8.87% 10.51% 11.57% 12.42% 12.69% 净利润 117 200 267 335 420 511 投入资本收益率 7.35% 11.66% 13.39% 15.64% 16.48% 17.53% 少数股东损益 12 11 8 8 9 10 增长率 非现金支出 49 58 86 36 28 43 主营业务收入增长率 25.70% 32.04% 31.80% 28.74% 26.00% 23.96% 非经营收益 -2 -3 -6 -3 -6 -5 EBIT增长率 16.44% 73.94% 37.79% 32.66% 21.14% 23.51% 营运资金变动 -11 -63 -419 -162 -184 -180 净利润增长率 21.42% 78.68% 37.87% 26.08% 25.75% 21.77% 经营活动现金净流 152 191 -72 207 258 369 总资产增长率 9.61% 18.80% 16.41% 14.48% 17.08% 19.17% 资本开支 -19 -22 -7 -8 -10 -12 资产管理能力 投资 -91 -14 4 -3 -3 -4 应收账款周转天数 120.6 99.4 118.3 116.0 100.0 100.0 其他 0 0 0 0 0 0 存货周转天数 241.5 248.8 237.9 235.0 235.0 235.0 投资活动现金净流 -111 -36 -3 -11 -13 -16 应付账款周转天数 70.8 81.9 83.9 85.0 83.0 80.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 111.7 86.6 65.5 52.5 43.2 36.2 债权募资 0 0 134 4 -8 3 偿债能力 其他 -20 -40 -59 -71 -76 -102 净负债/股东权益 -29.20% -33.9