门店扩张稳步推进，加盟店业务快速成长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 73.23 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 267.00 总市值(百万元) 20,984.52 年内股价最高最低(元) 75.08/59.82 沪深300指数 3802.58 上证指数 2893.76 相关报告 1.《推进全国布局，软硬件双管齐下-老百姓点评》，2019.5.11 2.《公司业绩符合预期，毛利改善，门店继续扩展-老百姓2018Q3...》，2018.10.25 许菲菲 分析师 SAC执业编号：S1130519030001 (8621)61038276 xufeifei＠gjzq.com.cn 李敬雷 分析师 SAC执业编号：S1130511030026 (8621)61038219 lijingl＠gjzq.com.cn 门店扩张稳步推进，加盟店业务快速成长 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 1.301 1.527 1.860 2.252 2.716 每股净资产(元) 10.29 10.69 11.56 12.83 14.56 每股经营性现金流(元) 1.73 3.20 2.73 3.48 4.06 市盈率(倍) 41.65 35.50 39.37 32.52 26.97 净利润增长率(%) 24.89% 17.32% 22.51% 21.09% 20.58% 净资产收益率(%) 12.65% 14.28% 16.18% 17.66% 18.76% 总股本(百万股) 284.95 284.95 286.56 286.56 286.56 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  8月28日，公司发布2019H1中报，实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为55.34亿元、2.70亿元、2.55亿元，同比增速分别为24.71%、22.08%、19.78%，业绩符合预期。 经营分析  门店扩张稳步推进，重点省份加密：公司经营网络覆盖21个省级市场，并重点聚焦发展11个优势省份，提升市占率。2019H1公司净增门店384家，其中，新开门店292家，收购门店136家，关闭44家，截止报告期末直营门店3,673家。  药店加盟、DTP药店和中医馆连锁等方式多层次拓展，加盟店业务快速发展：公司在加盟店布局较早，截至报告期末公司加盟店906家，2019H1新增331家；加盟店收入计入批发业务，批发2019H1营业收入5.49亿元，同比增长33.30%。加盟店有助于公司加密布局已进入省份的基层市场，同时增加对上游议价能力。  完善培训体系，加强 “医药服务”属性：药店兼具“零售”和“医药服务”双重属性，公司加强员工培训，除了“护肝关爱日、高血压/脂关爱日、糖尿病关爱日、痛风关爱日、胃肠关爱日”外，公司成立慢病生活馆，在全国精心选拔和培养3000余位慢病专家，为慢病患者建立个人健康档案、提供一对一的专业用药指导与健康服务，从而强化客户粘性、提升复购率。 盈利调整  作为全国性的连锁药店龙头企业，公司通过直营、并购、加盟、联盟“四驾马车”共同发力，提高市占率、提升市场影响力；此外还通过DTP药店、中医馆、O2O等多层次发展；内功上加强员工培训，提升客户粘性。  我们给予公司2019-2021年EPS分别为1.86/2.25/2.72元，对应 PE 39/33/27倍，维持增持评级。 风险提示  外延并购不确定性；院边店开设低于预期；老店同店增速放缓风险；新店培育期拉长风险；医保支付价对于药店品种价格存在负面影响风险。 05010015020025044.3251.3258.3265.3272.32180 829181 129190 228190 531人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 老 百 姓 国金行业 沪深300 2019年08月29日 医药健康研究中心 老百姓 (603883.SH) 增持（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 6,094 7,501 9,471 12,079 14,968 18,279 货币资金 835 1,355 1,118 1,500 1,800 2,200 增长率 23.1% 26.3% 27.5% 23.9% 22.1% 应收款项 634 851 1,013 1,176 1,457 1,780 主营业务成本 -3,897 -4,853 -6,137 -7,852 -9,764 -11,978 存货 1,197 1,311 1,711 1,934 2,405 2,950 %销售收入 63.9% 64.7% 64.8% 65.0% 65.2% 65.5% 其他流动资产 275 462 469 600 725 869 毛利 2,198 2,649 3,335 4,227 5,204 6,301 流动资产 2,941 3,979 4,311 5,210 6,387 7,798 %销售收入 36.1% 35.3% 35.2% 35.0% 34.8% 34.5% %总资产 59.9% 59.4% 50.8% 52.5% 56.8% 61.2% 营业税金及附加 -41 -52 -58 -72 -90 -110 长期投资 37 49 124 324 324 324 %销售收入 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 269 434 807 881 897 905 营业费用 -1,412 -1,668 -2,157 -2,752 -3,409 -4,164 %总资产 5.5% 6.5% 9.5% 8.9% 8.0% 7.1% %销售收入 23.2% 22.2% 22.8% 22.8% 22.8% 22.8% 无形资产 1,631 2,124 2,793 2,970 3,099 3,179 管理费用 -290 -394 -451 -576 -703 -850 非流动资产 1,968 2,719 4,174 4,713 4,858 4,946 %销售收入 4.8% 5.2% 4.8% 4.8% 4.7% 4.7% %总资产 40.1% 40.6% 49.2% 47.5% 43.2% 38.8% 息税前利润（EBIT） 455 535 668 828 1,001 1,177 资产总计 4,910 6,699 8,485 9,923 11,244 12,744 %销售收入 7.5% 7.1% 7.0% 6.9% 6.7% 6.4% 短期借款 481 186 1,623 1,924 1,860 1,687 财务费用 -33 -58 -43 -65 -102 -107 应付款项 1,453 2,206 3,029 3,519 4,375 5,364 %销售收入 0.5% 0.8% 0.4% 0.5% 0.7% 0.6% 其他流动负债 207 259 293 371 461 565 资产减值损失 -14 -15 -10 -11 -3 -3 流动负债 2,141 2,651 4,946 5,815 6,696 7,616 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 95 84 84 84 85 投资收益 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 824 852 86 327 327 327 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 负债 2,964 3,598 5,115 6,226 7,107 8,028 营业利润 408 488 629 751 896 1,067 普通股股东权益 1,850 2,931 3,046 3,294 3,655 4,148 营业利润率 6.7% 6.5% 6.6% 6.2% 6.0% 5.8% 少数股东权益 95 170 323 403 483 568 营业外收支 15 5 7 10 5 5 负债股东权益合计 4,910 6,699 8,485 9,923 11,244 12,744 税前利润 423 493 636 761 901 1,072 利润率 6.9% 6.6% 6.7% 6.3% 6.0% 5.9% 比率分析 所得税 -81 -96 -132 -148 -176 -209 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 19.1% 19.5% 20.8% 19.5% 19.5% 19.5% 每股指标 净利润 342 397 504 613 725 863 每股收益 1.112 1.301 1.527 1.860 2.252 2.716 少数股东损益 45 26 69 80 80 85 每股净资产 6.930 10.286 10.690 11.561 12.825 14.556 归属于母公司的净利润 297 371 435 533 645 778 每股经营现金净流 1.173 1.727 3.204 2.730 3.485 4.065 净利率 4.9% 4.9% 4.6% 4.4% 4.3% 4.3% 每股股利 0.300 0.300 1.000 1.000 1.000 1.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.05% 12.65% 14.28% 16.18% 17.66% 18.76% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 6.05% 5.54% 5.13% 5.37% 5.74% 6.11% 净利润 342 397 504 613 725 863 投入资本收益率 11.34% 10.26% 10.25% 11.05% 12.57% 13.91% 少数股东损益 45 26 69 80 80 85 增长率 非现金支出 134 181 235 96 96 104 主营业务收入增长率 33.40% 23.09% 26.26% 27.54% 23.91% 22.13% 非经营收益 31 38 39 27 106 112 EBIT增长率 25.17% 17.61% 23.64% 25.17% 20.93% 17.62% 营运资金变动 -194 -125 134 41 66 79 净利润增长率 23.45% 24.89% 17.32% 22.51% 21.09% 20.58% 经营活动现金净流 313 492 913 778 993 1,158 总资产增长率 29.18% 36.44% 26.66% 16.95% 13.31% 13.34% 资本开支 -185 -301 -873 -415 -233 -184 资产管理能力 投资 -401 -266 -539 -200 0 0 应收账款周转天数 29.9 33.5 33.5 33.5 33.5 33.5 其他 0 -62 -2 0 0 0 存货周转天数 98.3 94.3 89.9 89.9 89.9 89.9 投资活动现金净流 -586 -629 -1,413 -615 -233 -184 应付账款周转天数 67.0 64.3 58.8 67.0 67.0 67.0 股权募资 14 802 12 0 0 0 固定资产周转天数 15.1 12.7 17.9 13.2 9.8 7.2 债权募资 1,080 -202 628 577