请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6 玻纤 证券研究报告 | 公司研究 中国巨石(600176.SH) 【 联 讯 建 材 中 报 点 评 】 中 国 巨 石（600176）：短期盈利承压不掩长期龙头价值 2019年08月23日 事项： 近期公司发布2019年中期报告。报告期内，公司实现营业收入50.62亿元，同比增长0.89%%；实现归母净利润10.54亿元，同比下降16.83%；归母扣非净利为9.66亿元，同比下降23.77%。基本每股收益为0.30元/股，同比下降16.67%。 评论：  上半年受价格下降以及成本上升影响，玻纤纱及制品毛利率受到影响 2019年上半年公司玻纤纱及制品实现收入47.91亿元，同比下降0.78%，占 2019 年上半年营业收入的比例为 94.63%，营业成本27.81亿元，同比增长8.72%，2019年玻纤及制品业务毛利率41.95%，同比下降5.07个百分点。受 2018 年中国玻纤行业集中扩产影响，叠加经济下行压力，2019年上半年玻纤行业整体呈现供大于求的局面，产品价格下降明显，而原材料和燃料成本上涨，导致毛利率出现下滑。  Q2单季度利润率下滑主要受三方面原因影响 Q2单季度来看，公司收入25.66亿元，同比上升1.70个百分点；营业成本19.48亿元，同比上升11.57%；毛利率24.08%，同比下滑6.71个百分点；归母净利润5.55亿元，同比下降14.61%，较Q1净利润19.14%的降幅有所收窄，净利润同比下滑我们判断主要原因如下：一是产品价格下降，二是外销产品受人民币贬值的不利影响致使国外营收同比下降0.28%，三是原材料成本以及燃料成本大幅上涨，成本上升是影响毛利率下降最大的原因。  期间费用率均随收入规模的扩大略有上升 报告期公司期间费用率17.44%，较去年同期上升3.3个百分点，其中销售、管理（含研发）和财务费用率分别为4.42%、8.21%和4.81%，同比分别上升0.53、1.39和1.29个百分点，其中销售费用率上升是由于本期销量增加导致运输费增长较快所致，管理费用率上涨是由于本期租赁等费用上涨所致，财务费用率增加是由于短期借款本期同比增长22.67%、应付债券本期同比增长200.24%所致。  在建项目完工进度理想，未来产能有望提高 公司近三年将处于资本开支高峰，目前7大在建工程同时进行，公司上半年巨石美国年产 9.6 万吨无碱玻璃纤维池窑项目已经完工95%，累计投入23.52亿元。巨石九江年产 12 万吨无碱玻璃纤维池窑拉丝生产线建设项目已经完工100%，累计投入0.24亿元。巨石集团年产 30 万吨玻璃纤维智能制造生产线建设项目累计投入1.32亿元，完工进度100%。巨石集团年产 6 万吨电子纱暨年产 2 亿米电子布生产线项目、巨石集团年产 30 万吨玻璃纤维智能制造、巨石埃及生产基地建设配套工程项目、巨石集团成都有限公司年产 25 万吨玻璃分别完工90%、50%、85%以及15%，预期近几年产能将不断上升。  公司已做好应对美国贸易战征加关税造成的影响 增持(维持) 当前价： 8.73元 目标价： 元 分析师：刘萍 执业编号：S0300517100001 电话：0755-83331495 邮箱：liuping_bf@lxsec.com 相关研究 《中国巨石（600176）_【联讯建材年报点评】中国巨石（600176）：盈利能力大幅提升，全面升级打造全球玻纤巨头》2018-03-20 《中国巨石（600176）_【联讯建材公司深度】中国巨石（600176）：世界级玻纤龙头再升级》2019-03-19 中国巨石(600176.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6 随着公司不断发展壮大，面临的贸易保护挑战也越来越大。 2018 年 7 月 10 日晚间，美国贸易代表办公室发布“针对中国商品征收关税” 的通知，美国政府拟进一步对约 2,000 亿美元中国商品加征 10%的关税，商品清单包括服装、电视部件、冰箱等消费品，以及其他高科技产品，公司玻纤产品涉及其中。2019 年 5 月 10 日，美国贸易代表办公室正式宣布，对 2000 亿美元中国输美商品加征的关税由 10%提高到 25%。 公司美国生产基地已正式点火投产，目前来看该征加关税的风险影响正进一步弱化。未来公司将继续做好各个区域的市场开发和客户沟通，同时加强跟踪外部环境变化情况，对可能存在的风险提前做好预案和准备。  维持“增持”评级 我们预计公司2019-2021年收入分别为106.9、119.5和130.4亿元，同比分别增加6.5%、11.8%和9.1%，净利润分别为21.01、23.4和26.7亿元，同比分别增长-11.5%、11.4%和13.9%，EPS分别为0.60、0.67和0.96元，对应19-21年PE分别为18/17/15x。公司目前正在积极扩大产能，并向智能化生产以及提高高端玻纤产品比重的产品结构转型。短期看，玻纤产品价格波动可能拖累公司业绩，但长期看，随着公司竞争力的进一步增强及小企业的淘汰，公司的市场份额和话语权将持续提升，维持“增持”评级。  风险提示 相关税收政策变化的风险； 人民币汇率和贷款利率的而风险； 原材料、燃料价格变化的风险； 中国巨石(600176.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6 图表1： PE Band 资料来源：Wind，联讯证券 0.0005.00010.00015.00020.00025.000中国巨石 600176.SH 收盘价 28.6X24.7X20.8X16.8X12.9X 中国巨石(600176.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 1504 1500 1500 1500 营业收入 10032 10689 11951 13040 应收款项 3503 4685 5239 5716 营业成本 5507 6228 6956 7581 存货净额 1675 1488 1536 1644 营业税金及附加 86 107 120 130 其他流动资产 595 2458 2749 2999 销售费用 386 385 418 443 流动资产合计 7276 10132 11023 11860 管理费用 538 896 988 1063 固定资产 20576 22094 23904 22173 财务费用 341 633 741 706 无形资产及其他 599 579 559 539 投资收益 76 60 60 60 投资性房地产 710 710 710 710 资产减值及公允价值变动 (140) (43) (48) (52) 长期股权投资 1209 1225 1241 1257 其他收入 (273) 30 30 30 资产总计 30370 34740 37437 36539 营业利润 2837 2487 2769 3155 短期借款及交易性金融负债 8066 10699 12012 9408 营业外净收支 (13) 0 0 0 应付款项 3450 2019 2084 2231 利润总额 2824 2487 2769 3155 其他流动负债 820 2930 3072 3290 所得税费用 439 373 415 473 流动负债合计 12336 15648 17169 14930 少数股东损益 11 13 14 16 长期借款及应付债券 3053 3053 3053 3053 归属于母公司净利润 2374 2101 2340 2666 其他长期负债 401 401 401 401 长期负债合计 3454 3454 3454 3454 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 负债合计 15790 19102 20623 18384 净利润 2374 2101 2340 2666 少数股东权益 342 349 356 364 资产减值准备 69 983 69 (47) 股东权益 14238 15289 16459 17791 折旧摊销 993 2476 3092 3445 负债和股东权益总计 30370 34740 37437 36539 公允价值变动损失 140 43 48 52 财务费用 341 633 741 706 关键财务与估值指标 2018 2019E 2020E 2021E 营运资本变动 1874 (1198) (614) (518) 每股收益 0.68 0.60 0.67 0.76 其它 (63) (976) (62) 54 每股红利 0.34 0.30 0.33 0.38 经营活动现金流 5387 3429 4873 5653 每股净资产 4.07 4.37 4.70 5.08 资本开支 (6816) (5000) (5000) (1700) ROIC 13% 10% 10% 11% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 17% 14% 14% 15% 投资活动现金流 (6842) (5016) (5016) (1716) 毛利率 45% 42% 42% 42% 权益性融资 217 0 0 0 EBIT Margin 35% 29% 29% 29% 负债净变化 29 0 0 0 EBITDA Margin 45% 52% 55% 56% 支付股利、利息 (1177) (1051) (1170) (1333) 收入增长 16% 7% 12% 9% 其它融资现金流 3196 2634 1313 (2604) 净利润增长率 10% -11% 11% 14% 融资活动现金流 1116 1583 143 (3937) 资产负债率 53% 56% 56% 51% 现金净变动 (338) (4) 0 0 息率 3.1% 2.7% 3.0% 3.5% 货币资金的期初余额 1842 1504 1500 1500 P/E 16.2 18.3 16.5 14.5 货币资金的期末余额 1504 1500 1500 1500 P/B 2.7 2.5 2.3 2.2 企业自由现金流 (980) (1110) 426 4476 EV/EBITDA 12.0 10.4 9.0 7.8 权益自由现金流 2245 986 1109 1272 资料来源：公司财务报告、联讯证券研究院 中国巨石(600176.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 6 分析师简介 刘萍，西安交通大学硕士，2017年10月加入联讯证券研究院，现任建筑建材行业首席分析师。证书编号：S0300517100001。 研究院销售团队 北京 王爽 010-66235