2019年半年报点评：三季度业绩指引超预期，教育+企业业务市占率进一步提升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 视源股份(002841) 增持 2019年半年报点评 （维持评级） IT硬件与设备 2019年08月26日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 656/68 总市值/流通(百万元) 46,709/4,856 上证综指/深圳成指 2,897/9,363 12个月最高/最低(元) 83.55/51.10 相关研究报告： 《视源股份-002841-2018年报点评：巩固板卡业务优势，持续深耕交互平板市场》 ——2019-04-04 《视源股份-002841-重大事件快评：业绩超预期增长，乘风起势的交互大平台》 ——2019-01-28 《视源股份-002841-2018年半年报点评：业绩符合市场预期，双主业持续稳健增长》 ——2018-08-30 《视源股份-002841-价值成长系列，多元交互时代的新龙头》 ——2018-06-14 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：高峰 电话： 010-88005310 E-MAIL： gaofeng1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 三季度业绩指引超预期，教育+企业业务市占率进一步提升  19年半年报业绩符合预期，三季度业绩指引超预期 公司19年上半年实现营收72.05亿元，比上年同期增长15.85%；实现归属于上市公司股东的净利润5.64亿元，比上年同期增长46.46%，扣非归母净利润5.35亿元，同比增长45.73%，处于一季报业绩指引中值，业绩符合市场预期。1-9月份归母净利润预计12.32~14.45亿元同比+45%~+70%，超市场预期，对应Q3单季度归母净利润预计6.97~8.81亿元，创单季度归母利润历史新高。  原材料价格下滑提升板卡业务毛利率，积极拓展非公办教育市场 公司板卡业务进一步深挖客户，巩固电视板卡龙头地位，19H1智能电视板卡比重提升到47.15%。受到上游部分电子物料市场价格下滑因素，板卡业务综合毛利率提升6%。19H1教育平板业务销量增速下滑，凭借在产品、销售和服务等方面的综合竞争优势实现交互平板市占率40%，同比+3.4个百分点，保持龙头地位，同时公司积极向培训机构等非公办市场延伸。  企业服务增品类、拓渠道、保优势，协同效应助力新业务发展 公司在企业服务市场增速放缓，竞争激烈的情况下，继续保持了行业领先的竞争优势。产品不断丰富，从会议平板拓宽到全流程的会议解决方案。进一步完善和深化覆盖全国的经销商结构体系，并加大品牌宣传及电商渠道销售力度。根据奥维云网数据，公司MAXHUB交互智能平板销售额市占率为32.40%，同比提升4.7%，保持市场份额第一。其他业务方面公司充分发挥与主营业务的协同效应，布局公司的可持续发展。  风险提示 液晶显示板卡增速放缓，下游电视需求不达预期。交互平板市场竞争加剧，政策变化导致的教育信息化推进不达预期。新业务拓展不达预期。  公司竞争优势显著，维持“增持”评级 上调全年盈利预测，从原先的19/20/21年实现归母净利润14.11/19.04/25.65亿元，调整至16.8/22.53/30.04亿元。EPS 2.56/3.44/4.58元，同比增速67.3%/34.1%/33.3%，当前股价对应19/20/21年PE为27.8/20.7/15.6X。行业可比公司19/20/21年平均PE 27/21/16X。公司龙头地位稳固，整体增速略高于行业平均，因此维持“增持”评级 盈利预测和财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 16,984 20,770 25,674 31,353 (+/-%) 56.3% 22.3% 23.6% 22.1% 净利润(百万元) 1004 1680 2253 3004 (+/-%) 45.3% 67.3% 34.1% 33.3% 摊薄每股收益(元) 1.53 2.56 3.44 4.58 EBIT Margin 12.1% 9.8% 10.4% 11.2% 净资产收益率(ROE) 29.5% 35.9% 35.2% 34.6% 市盈率(PE) 46.5 27.8 20.7 15.6 EV/EBITDA 23.7 23.4 18.3 14.3 市净率(PB) 13.73 9.98 7.31 5.38 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5A/18O/18D/18F/19A/19J/19上证指数视源股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 三季度业绩指引超预期，教育+企业业务市占率进一步提升 19年半年报业绩符合预期，三季度业绩指引超预期 公司19年上半年实现营收72.05亿元，比上年同期增长15.85%；实现归属于上市公司股东的净利润5.64亿元，比上年同期增长46.46%，扣非归母净利润5.35亿元，同比增长45.73%，处于一季报业绩指引中值，业绩符合市场预期。1-9月份归母净利润预计12.32~14.45亿元同比+45%~+70%，超市场预期，对应Q3单季度归母净利润预计6.97~8.81亿元，创单季度归母利润历史新高。 公司2019年上半年经营性现金流净额为6.40亿元，同比+111.60%，整体毛利率为25.99%，比上年同期提高6.23个百分点。净利率7.88%，同比增加1.51个百分点。加权ROE 14.79%，同比增加4.69个百分点。 19Q2单季度营收38.44亿元，同比+8.02%，环比+14.37%，19Q2单季度毛利率29.26%，同比提高8.36个百分点，环比提高7.01个百分点。公司继续保持了液晶显示板卡和交互智能平板的领先地位。 表1：公司营收及归母净利润情况 2016年H1 2017年H1 2018年H1 2019H1 营收（亿元） 33.88 37.28 62.19 72.05 同比增速（%） 10.01% 66.83% 15.85% 归母净利润（亿元） 3.58 3.45 4.26 6.07 同比增速（%） -3.61% 23.63% 42.49% 扣非归母净利（亿元） 3.24 3.10 3.85 5.64 同比增速（%） -4.39% 24.36% 46.46% 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 表2：公司的盈利能力情况 2016年H1 2017年H1 2018年H1 2019H1 毛利率（%） 20.37 21.67 19.77 25.99 净利率（%） 9.55 8.30 6.37 7.88 销售期间费用率（%） 10.92 12.48 12.10 16.11 ROE（%） 36.70 17.80 14.74 15.51 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 从营收结构上看，液晶主控板卡、交互智能平板依然保持一定增速，其他创新业务高速增长。所有细分业务毛利率均有所改善。 表3：分产品收入及毛利率情况 19H1营收（亿元） 营收同比增减 19H1毛利率（%） 毛利率变化（%） 液晶显示主控板卡 39.14 8.83% 18.54 6.8 交互智能平板 24.38 17.15% 36.53 3.18 其他 8.53 57.45% 30.05 9.21 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 费用端，19年上半年管理费用3.18亿元，受人员增加及限制性股票成本增加所致，同比+58.01%。研发投入4.53亿元，同比+69.74%。销售费用4.34亿元，同比+51.93%，财务费用-0.4亿，主要是利息收入增加。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表4：公司的费用情况 2019年H1 2018年H1 同比增减 说明 销售费用（亿元） 4.34 2.86 51.93% 主要为销售人员增加及市场费用增加所致 管理费用（亿元） 3.18 2.01 58.01% 主要为人员增加及限制性股票成本增加所致。 财务费用（亿元） -0.43 -0.08 -5052.59% 主要为本期利息收入增加所致。 研发费用（亿元） 4.53 2.67 69.74% 主要为研发人员增加及新产品研发投入增加所致 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 从营运能力上看，19年上半年公司营业周期56.24天，同比增加0.02天。存货周转天数53.41天，同比减少0.08天。应收帐周转天数2.83天，同比增加0.1天。总资产周转率0.93次，同比减少0.19次。 表5：公司的营运能力 2016年H1 2017年H1 2018年H1 2019H1 营业周期 33.70 65.12 56.22 56.24 存货周转天数 33.46 62.45 53.49 53.41 应收账款周转天数 0.24 2.67 2.73 2.83 固定资产周转率（%） 10.40 9.01 10.54 8.03 总资产周转率（%） 1.57 1.10 1.12 0.93 资产负债率（%） 57.43 42.84 54.56 52.85 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 原材料价格下滑提升板卡业务毛利率，积极拓展非公办教育市场 公司板卡业务进一步深挖客户，巩固电视板卡龙头地位，19H1智能电视板卡比重提升到47.15%。持续增大投入，导入新材料及工艺，以及优势供应商，同时受到上游部分电子物料市场价格下滑因素，板卡业务综合毛利率提升6%。19H1教育平板业务销量增速下滑，凭借在产品、销售和服务等方面的综合竞争优势实现交互平板市占率40%，同比+3.4个百分点，保持龙头地位，同时公司积极向培训机构等非公办市场延伸。 企业服务增品类、拓渠道、保优势，协同效应助力新业务发展 公司在企业服务市场增速放缓，竞争激烈的情况下，Maxhub继续围绕产品做“宽”，营销做“深”，服务做“精”等方面深耕细作，继续保持了行业领先的竞争优势。产品不断丰富，从会议平板拓宽到全流程的会议解决方案。进一步完善和深化覆盖全国的经销商结构体系，并加大品牌宣传及电商渠道销售力度。根据奥维云网数据，公司MAXHUB交互智能平板销售额市占率为32.40%，同比提升4.7%，保持市场份额第一。同时公司在智能家电、智慧医疗等领域持续投入，充分发挥与主营业务的协同效应，布局公司的可持续发展。 公司竞争优势显著，教育和企业市场增长空间依然广阔，维持“增持”评级 公司的竞争优势持续扩大，龙头优势地位稳固，产品不断丰富并拓展更广阔的非公办教育和企业解决方案市场，上调全年盈利预测，从原先的19/20/21年实现归母净利润14.11/19.04/25.65亿元，调整至16.8/22.53/30.04亿元。EPS 2.56/3.44/4.58元，同比增速67.3%/34.1%/33.3%，当前股价对应19/20/21年PE为27.8/20.7/15.6X。行业可比公司19/20/21年平均PE 27/21/16X，公司估值略高于可比公司平均值，考虑公司的竞争力持续保持领先，以及龙头地