中报业绩符合预期，光伏半导体齐发力

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中环股份（002129） 证券研究报告 2019年08月22日 投资评级 行业 电气设备/电源设备 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 12.02元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,785.16 流通A股股本(百万股) 2,683.26 A股总市值(百万元) 33,477.58 流通A股市值(百万元) 32,252.80 每股净资产(元) 4.64 资产负债率(%) 61.63 一年内最高/最低(元) 12.35/5.20 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 崔宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060002 cuiyu@tfzq.com 王纪斌 分析师 SAC执业证书编号：S1110519010001 wangjibin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中环股份-公司点评:业绩稳步增长，借“东方环晟”深化产业链布局》 2019-08-05 2 《中环股份-年报点评报告:光伏新一轮扩产在即，半导体毛利持续提升》 2019-03-31 3 《中环股份-公司点评:拟定增50亿，推动大硅片项目发展》 2019-01-08 股价走势 中报业绩符合预期，光伏半导体齐发力 营收利润继续稳健增长 公司实现营业收入79.4亿元，YOY 22.91%；归母净利润4.52亿元，YOY 50.69%；扣非后归母净利润3.54亿元，YOY 58.57%，EPS 0.16元，YOY 43%。 经营质量持续提升 公司经营性现金流净额8.5亿元，YOY 57.67%；如果包含汇票，则达到19.8亿元，YOY 113.80%。销售费用5950万元，YOY -13.41%；管理费用1.7亿元，YOY -9.69%；财务费用3.69亿元，YOY 27.81%。存货、应收账款相比于上一个报告期末都有小幅降低。 半导体扩产在即 公司半导体材料收入5.02亿元，同比增长21.13%，去年新扩产的8寸片开始贡献收入。毛利率26.82%，比去年略降0.34%，主要是因为上半年价格略降。公司目前已经具备8英寸硅片 30万片/月的产能，预计下半年还将投产1条8英寸产线，2022年实现105万片/月产能。12英寸试验线已经在进行认证工作，预计2020年实现新产能投放，2022年实现总产能60万片/月。2019 年上半年公司产品在国际一流客户销售占比同比提升2倍以上，市场口碑和知名度不断提升。公司依托成熟的功率半导体产品技术经验，已实现了生产 8 英寸满足 65nm，12 英寸满足45nm的 COP Free 产品。 光伏大硅片是未来亮点 公司新能源材料收入70.05亿元，YOY 21.62%，目前已经达到30GW的产能。毛利率14.90%，同比下降3.62%。主要是受531影响，价格承压，同时今年固定资产比去年大幅增加60亿元，导致折旧变大。公司最新的M12大硅片将降低度电成本6%以上，对应组件功率可达到600W，将加速光伏平价上网进程，预计明年开始形成产能。 盈利预测：我们继续看好公司在光伏硅片和半导体硅片领域的竞争力，强烈推荐！预计2019-2021年净利润分别为13.13亿元，19.57亿元，32.97亿元。PE 25.5X、17.1X、10.2X。 风险提示：半导体扩产进度不及预期，全球光伏装机量不及预期 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 9,644.19 13,755.72 19,266.26 26,073.02 33,980.97 增长率(%) 42.17 42.63 40.06 35.33 30.33 EBITDA(百万元) 2,745.66 2,909.60 3,786.78 4,963.54 6,801.10 净利润(百万元) 584.54 632.26 1,313.06 1,957.18 3,296.50 增长率(%) 45.41 8.16 107.68 49.05 68.43 EPS(元/股) 0.21 0.23 0.47 0.70 1.18 市盈率(P/E) 57.27 52.95 25.50 17.11 10.16 市净率(P/B) 2.84 2.51 2.47 2.19 1.83 市销率(P/S) 3.47 2.43 1.74 1.28 0.99 EV/EBITDA 12.96 9.95 13.04 8.45 6.64 资料来源：wind，天风证券研究所 -25%-12%1%14%27%40%53%66%2018-082018-122019-04中环股份电源设备沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 6,000.93 6,739.53 3,853.25 5,214.60 6,796.19 营业收入 9,644.19 13,755.72 19,266.26 26,073.02 33,980.97 应收票据及应收账款 2,058.09 3,789.78 3,531.40 4,652.63 4,497.69 营业成本 7,725.80 11,368.80 14,746.39 19,578.23 25,122.13 预付账款 670.45 726.04 1,322.07 1,070.83 1,720.52 营业税金及附加 39.88 61.97 192.66 260.73 339.81 存货 1,648.64 1,708.58 3,206.88 2,231.52 4,746.85 营业费用 108.87 171.18 231.20 338.95 407.77 其他 911.44 929.13 985.95 1,035.81 1,200.76 管理费用 19.50 576.56 770.65 1,173.29 1,359.24 流动资产合计 11,289.55 13,893.06 12,899.55 14,205.40 18,962.02 研发费用 10.70 419.49 770.65 1,173.29 1,529.14 长期股权投资 1,240.02 2,203.77 2,503.77 2,803.77 3,103.77 财务费用 438.82 617.62 1,057.81 1,172.58 1,088.62 固定资产 11,443.59 17,226.19 19,292.72 20,398.71 20,901.70 资产减值损失 40.70 189.70 30.00 30.00 30.00 在建工程 3,707.34 4,578.85 4,547.31 3,328.39 2,597.03 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 1,078.23 1,870.62 1,863.56 1,836.50 1,789.44 投资净收益 75.81 65.03 90.00 105.00 132.80 其他 2,247.86 2,924.82 3,038.27 3,164.67 3,212.78 其他 534.85 (205.16) (180.00) (210.00) (265.60) 非流动资产合计 19,717.04 28,804.25 31,245.64 31,532.04 31,604.73 营业利润 649.26 490.54 1,556.89 2,450.96 4,237.05 资产总计 31,006.60 42,697.31 44,145.19 45,737.43 50,566.75 营业外收入 37.38 390.31 108.60 30.00 30.00 短期借款 4,065.07 3,953.54 12,494.80 9,536.08 13,454.41 营业外支出 3.34 8.18 4.44 5.09 5.26 应付票据及应付账款 3,022.43 7,749.42 4,939.03 10,277.61 7,168.32 利润总额 683.30 872.67 1,661.05 2,475.87 4,261.79 其他 3,140.91 5,511.53 1,629.81 1,581.99 1,682.93 所得税 92.57 83.65 249.16 371.38 639.27 流动负债合计 10,228.41 17,214.49 19,063.63 21,395.68 22,305.65 净利润 590.72 789.02 1,411.89 2,104.49 3,622.53 长期借款 4,165.91 5,878.38 6,290.38 3,000.00 3,626.26 少数股东损益 6.18 156.77 98.83 147.31 326.03 应付债券 1,651.85 1,459.03 1,296.25 1,469.04 1,408.11 归属于母公司净利润 584.54 632.26 1,313.06 1,957.18 3,296.50 其他 1,961.62 2,421.44 1,458.65 1,947.24 1,942.44 每股收益（元） 0.21 0.23 0.47 0.70 1.18 非流动负债合计 7,779.38 9,758.85 9,045.28 6,416.28 6,976.81 负债合计 18,007.79 26,973.34 28,108.91 27,811.96 29,282.47 少数股东权益 1,196.08 2,399.11 2,497.95 2,645.26 2,971.29 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 2,644.24 2,785.16 2,785.16 2,785.16 2,785.16 成长能力 资本公积 6,865.08 7,716.59 7,575.59 7,575.59 7,575.59 营业收入 42.17% 42.63% 40.06% 35.33% 30.33% 留存收益 8,387.96 9,764.94 10,753.17 12,495.06 15,527.83 营业利润 72.57% -24.45% 217.38% 57.43% 72.87% 其他 (6,094.55) (6,941.82) (7,575.59) (7,575.59) (7,575.59) 归属于母公司净利润 45.41% 8.16% 107.68% 49.05% 68.43% 股东权益合计 12,998.81 15,723.97 16,036.27 17,925.47 21,284.28 获利能力 负债和股东权益总计 31,006.60 42,697.31 44,145.19 45,737.43 50,566.75 毛利率 19.89% 17.35% 23.46% 24.91% 26.07% 净利率 6.06% 4.60% 6.82% 7.51% 9.70% ROE 4.95% 4.74% 9.70% 12.81% 18.00% ROIC 6.95% 5.89% 10.04% 10.46% 19.05% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 590.72 789.02 1,313.06 1,9