2019年半年报点评：经营稳健，股息率有吸引力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年8月21日 中材国际（600970.SH） 建筑和工程 经营稳健，股息率有吸引力 ——中材国际（600970.SH）2019年半年报点评 公司简报 ◆事件： 公司发布19年半年报，实现营业收入113亿元，同增12%；实现归母净利润7.5亿元，同增16%；半年度业绩增长低于我们预期。单二季度，公司实现营业收入63亿，同增12%；实现归净利润5.2亿，同增10%。 ◆水泥窑业务订单增长强劲，综合毛利率下降受业务结构影响较大 报告期，公司新签订单152亿元，同增26%；有效结转合同439亿元，同减7%；其中东盟钾肥项目、中非公司水泥项目总计8.2亿美元合同尚未生效。报告期，公司强势业务领域水泥工程项目新签124亿元，同增44%；其中境内水泥工程新签44亿元，同增110%；境外水泥工程新签80亿元，同增约23%。生产运维新签2.8亿元，同增约6倍。公司优势领域订单保持快速增长，然而多元业务、环保业务新签订单有一定下滑。 报告期，公司综合毛利率16.3%，同减/环减1.5/0.2pcts，主要由于多元业务、环保业务收入占比提升，而此类业务仍处在拓展阶段，毛利率相对水泥工程而偏低。随着非传统业务快速增长，水泥工程占收入比重从18H1的84.5%下降至19H1的78.6%。考虑到水泥工程、多元化工程、生产运维、节能环保毛利率分别16.3%、11.2%、26.8%、14.2%，营收结构变化是公司综合毛利率下降的重要因素。 ◆经营稳健，股息率有吸引力，维持“买入”评级 1H19,经营性现金流为-5.4亿元，去年同期为-10亿元；2Q19,经营性现金流为8.3亿元。随着GOE项目完工，判断公司经营性现金流将持续好转。公司历年分红率维持在30%，现价对应股息率约为4.5%-5%，有吸引力。 公司为水泥工程龙头，已实现全球布局，呈“东方不亮西方亮”的特征；非水泥业务增长较快，将打破成长天花板，水泥窑协同处置亦有空间。期待“两材”合并后的协同、“双百行动”的激励机制改革进一步释放经营活力。考虑到收入结构变化，修正毛利率假设，并下调19-21年EPS预测至0.92、1.04及1.20元（原值1.03、1.25及1.48元），相应下调目标价至9.2元。考虑到股息率有吸引力，且动态PE在建筑板块中偏低，维持“买入”评级。 ◆风险提示：外汇套保损失、新签订单不及预期、毛利率提升不及预期 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 19,554 21,501 24,660 28,715 34,173 营业收入增长率 2.88% 9.96% 14.69% 16.45% 19.00% 净利润（百万元） 977 1,368 1,594 1,808 2,096 净利润增长率 91.04% 39.98% 16.55% 13.42% 15.95% EPS（元） 0.56 0.79 0.92 1.04 1.20 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.92% 15.71% 16.17% 16.25% 16.61% P/E 11 8 7 6 5 P/B 1.4 1.2 1.1 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年8月21日 买入（维持） 当前价/目标价：5.97/9.20元 分析师 孙伟风 (执业证书编号：S0930516110003) 021-52523822 sunwf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 17.40 总市值(亿元)：103.85 一年最低/最高(元)：5.03/8.76 近3月换手率：52.23% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%08-1811-1802-1905-19中材国际沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.18 -11.36 -21.31 绝对 -6.87 -6.83 -5.57 资料来源：Wind 相关研报 订单转好，业绩延续高增速——中材国际（600970.SH）2019年一季报点评 ····································· 2019-04-29 2019-08-21 中材国际 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 19,554 21,501 24,660 28,715 34,173 营业成本 16,267 17,511 20,053 23,322 27,671 折旧和摊销 359 479 365 378 390 营业税费 74 75 86 101 120 销售费用 306 377 433 504 600 管理费用 1,548 1,186 2,007 2,337 2,782 财务费用 289 -200 37 73 189 公允价值变动损益 3 0 2 2 2 投资收益 47 -123 100 100 100 营业利润 1,016 1,698 1,973 2,232 2,581 利润总额 1,207 1,700 1,974 2,233 2,583 少数股东损益 3 36 36 36 36 归属母公司净利润 977 1,368 1,594 1,808 2,096 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 29,715 31,041 34,169 38,410 43,929 流动资产 22,354 21,297 24,990 29,815 36,070 货币资金 9,678 7,104 9,243 10,625 12,267 交易型金融资产 9 505 0 0 0 应收帐款 2,899 3,166 3,705 4,371 5,269 应收票据 912 902 1,255 1,462 1,739 其他应收款 761 675 774 901 1,073 存货 3,651 3,395 3,908 4,568 5,447 可供出售投资 89 78 100 100 100 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 50 108 108 108 108 固定资产 1,924 2,010 1,930 1,821 1,687 无形资产 744 715 679 645 613 总负债 21,770 21,896 23,839 26,772 30,765 无息负债 18,238 17,521 20,206 23,338 27,531 有息负债 3,532 4,375 3,634 3,434 3,234 股东权益 7,945 9,145 10,330 11,638 13,164 股本 1,754 1,740 1,740 1,740 1,740 公积金 1,434 1,472 1,632 1,812 1,888 未分配利润 4,418 5,430 6,404 7,496 8,910 少数股东权益 383 440 475 511 547 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 -1,960 -1,620 2,833 2,180 2,590 净利润 977 1,368 1,594 1,808 2,096 折旧摊销 359 479 365 378 390 净营运资金增加 1,594 2,287 502 1,757 2,366 其他 -4,889 -5,754 372 -1,762 -2,262 投资活动产生现金流 -48 -1,226 445 -98 -98 净资本支出 -101 -250 -200 -200 -200 长期投资变化 50 108 0 0 0 其他资产变化 3 -1,084 645 102 102 融资活动现金流 913 -125 -1,139 -700 -849 股本变化 0 -15 0 0 0 债务净变化 1,886 844 -742 -200 -200 无息负债变化 -696 -717 2,685 3,132 4,193 净现金流 -1,411 -2,909 2,139 1,382 1,643 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%100%0 500 1000 1500 2000 2500 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%0 10000 20000 30000 40000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-08-21 中材国际 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 2.88% 9.96% 14.69% 16.45% 19.00% 净利润增长率 91.04% 39.98% 16.55% 13.42% 15.95% EBITDA增长率 80.84% 68.81% -13.88% 13.56% 18.49% EBIT增长率 170.02% 79.33% -11.67% 15.49% 21.11% 估值指标 PE 11 8 7 6 5 PB 1 1 1 1 1 EV/EBITDA 7 6 6 5 4 EV/EBIT 9 7 7 6 5 EV/NOPLAT 11 8 8 7 6 EV/Sales 1 1 1 0 0 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 16.81% 18.56% 18.68% 18.78% 19.03% EBITDA率 8.00% 12.27% 9.22% 8.99% 8.95% EBIT率 6.16% 10.04% 7.74% 7.67% 7.81% 税前净利润率 6.17% 7.91% 8.01% 7.78% 7.56% 税后净利润率（归属母公司） 5.00% 6.36% 6.46% 6.30% 6.13% ROA 3.30% 4.52% 4.77% 4.80% 4.85% ROE（归属母公司）（摊薄） 12.92% 15.71% 16.17% 16.25% 16.61% 经营性ROIC 12.55% 14.28% 12.77% 13.57% 14.80% 偿债能力 流动比率 1.18 1.19 1.25 1.30 1.33 速动比率 0.98 1.00 1.05 1.10 1.13 归属母公司权益/有息债务 2.14 1.99 2.71 3.24 3.90 有形资产/有息债务 7.83 6.58 8.81 10.57 12.94 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.56 0.79 0.92 1.04 1.20 每股红利 0.17 0.27 0.31 0.35 0.40 每股经营现金流 -1.13 -0.93 1.63 1.25 1.49 每股自由现金流(FCFF) -0.12 -0.05 0.81 0.28 0.21 每股净资产 4.35 5.00 5.66 6.40 7.25 每股销售收入 11.24 12.36 14.18 16.51 19.64 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 国投瑞银 2019-08-21 中材国际 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%