HeaderTable_User 1195152594 1798949017 HeaderTable_Stock 600600 增持 investRatingChange.same 13022200 HeaderTable_Excel HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 26,277 26,575 28,298 29,660 30,803 同比增长 0.7% 1.1% 6.5% 4.8% 3.9% 营业利润（百万元） 1,992 2,378 2,875 3,453 4,126 同比增长 21.5% 19.3% 20.9% 20.1% 19.5% 归属母公司净利润（百万元） 1,263 1,422 1,747 2,109 2,534 同比增长 21.0% 12.6% 22.9% 20.7% 20.1% 每股收益（元） 0.94 1.05 1.29 1.56 1.88 毛利率 40.5% 37.7% 37.5% 38.5% 39.2% 净利率 4.8% 5.4% 6.2% 7.1% 8.2% 净资产收益率 7.5% 8.1% 9.5% 10.8% 12.1% 市盈率（倍） 49.2 43.7 35.6 29.5 24.5 市净率（倍） 3.6 3.5 3.3 3.1 2.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， Table_Title 结构升级吨价提升，增值税率下调增厚利润，中报业绩喜超预期 Table_Summary 事件  增值税率下调增厚利润，中报业绩超预期。公司公布2019年中报，19H1实现营收165.5亿元，同增9.2%。实现扣非后归母净利14.5亿元，同增30.6%，对应EPS1.21元/股。19Q2实现营收86.0亿元，同增7.3%；实现扣非后归母净利润7.3亿元，同增34.7%。我们认为二季度公司收入增速略有放缓主要系清理库存、夜场渠道调整、天气偏凉等因素所致；增值税率下调带动利润增速环比提升，且下半年公司仍有望享受该项红利。 核心观点  产品结构持续升级，吨均价提升显著。分量价看，上半年公司产品销量、吨价分别提升3.6%、5.4%，吨价明显提升主要系产品提价、结构升级、税率下调所致。分产品看，19H1青岛品牌、其他品牌销量分别为236万千升（+6.3%）、237万千升（+1.0%），纯生、1903等高端产品销量增速约10%，产品结构进一步向中高端升级。我们认为公司虽然吨价在行业处于较高水平，但普低档产品销量占比依旧较高，结构改善逻辑有望长期成立。  盈利能力稳步提升，费用投放高举高打。上半年玻瓶、大麦成本有所上涨，但受益于吨价提升，公司毛利率同比提升0.74pct达40.11%，其中Q2同升1.82pct；销售费用率同增0.27pct达18.06%，其中Q2同升1.0pct，主要系运费、广宣费、职工薪酬增加所致；管理费用率（含研发费用）同比下降0.24pct至3.62%，其中Q2同降0.19pct；所得税率同比下降0.66pct达25.69%。毛利率提升+税金率下降带动净利润同比提升1.22pct达10.43%。  区域战略规划清晰，紧握价格提升长线逻辑。分区域看，青啤循序渐进推进改善：华北聚焦产品升级，打造核心市场；华南随着竞品压制减弱，逐步扭转颓势；东北快速增长，持续抢占竞品份额。我们期待公司进一步夯实基地市场，抢占沿黄战略高点。短期受渠道备货、考核因素等影响，公司销量可能存在扰动，但我们认为影响收入利润的核心因素在于价格而非销量。展望下半年，我们判断价格红利仍将延续，吨价较大幅度的提升有望完全覆盖成本涨幅，毛利率及净利率预计同比改善，并期待格局缓释后费用率出现下行。 财务预测与投资建议  我们维持前次盈利预测，预测19-21年公司每股收益分别为1.29、1.56、1.88元。维持给予公司19年43倍PE，对应目标价55.47元，维持增持评级。 风险提示：吨价提升不及预期，原料价格持续上涨，行业竞争加剧。 Table_BaseInfo 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2019年08月15日） 46.05元 目标价格 55.47元 52周最高价/最低价 54.30/28.69元 总股本/流通A股（万股） 135,098/69,591 A股市值（百万元） 62,213 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2019年08月15日 Table_ChangeRate 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 4.0 -2.0 -14.6 24.1 相对表现（%） 3.4 1.4 -13.7 11.9 沪深300（%）（%） 0.7 -3.4 -0.9 12.2 Table_Wind 资料来源：WIND、东方证券研究所 Table_Author 证券分析师 叶书怀 021-63325888-3203 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888-6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 Table_Contacter Table_Report 相关报告 一季度销量增长超预期，结构持续优化盈利改善 2019-04-30 提价及结构改善驱动吨价提升，关厂去产持续推进 2019-04-01 青啤盈利提升的逻辑推演——高端化推进吨价提升，成本压力可控费用率下行 2019-03-06 -46%-23%0%23%46%69%18/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/07青岛啤酒沪深300青岛啤酒 600600.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 青岛啤酒中报点评 —— 结构升级吨价提升，增值税率下调增厚利润，中报业绩喜超预期 2 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 9,805 12,536 15,162 17,218 19,507 营业收入 26,277 26,575 28,298 29,660 30,803 应收账款 141 111 118 124 128 营业成本 15,622 16,556 17,697 18,240 18,732 预付账款 116 174 185 194 201 营业税金及附加 2,325 2,327 2,477 2,597 2,697 存货 2,393 2,651 2,609 2,721 2,877 营业费用 5,769 4,869 4,948 5,127 5,140 其他 1,617 2,289 2,293 2,295 2,298 管理费用 1,244 1,406 1,435 1,439 1,396 流动资产合计 14,073 17,760 20,366 22,551 25,011 财务费用 (370) (497) (542) (636) (723) 长期股权投资 376 370 370 370 370 资产减值损失 11 146 15 48 44 固定资产 10,991 10,296 9,939 9,634 9,330 公允价值变动收益 0 54 54 54 54 在建工程 200 380 532 680 829 投资净收益 58 21 21 21 21 无形资产 2,776 2,600 2,143 1,708 1,294 其他 258 534 534 534 534 其他 2,558 2,669 1,384 1,369 1,366 营业利润 1,992 2,378 2,875 3,453 4,126 非流动资产合计 16,902 16,315 14,369 13,762 13,190 营业外收入 146 16 16 16 16 资产总计 30,975 34,075 34,735 36,313 38,201 营业外支出 33 14 14 14 14 短期借款 283 296 296 296 296 利润总额 2,105 2,380 2,878 3,455 4,128 应付账款 2,084 2,246 2,401 2,475 2,542 所得税 723 819 978 1,175 1,404 其他 8,086 9,544 9,426 9,435 9,482 净利润 1,382 1,561 1,899 2,280 2,724 流动负债合计 10,452 12,087 12,123 12,206 12,319 少数股东损益 119 139 152 171 191 长期借款 1 1 1 1 1 归属于母公司净利润 1,263 1,422 1,747 2,109 2,534 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.94 1.05 1.29 1.56 1.88 其他 2,747 3,298 2,870 2,870 2,870 非流动负债合计 2,748 3,298 2,871 2,871 2,871 主要财务比率 负债合计 13,200 15,385 14,994 15,077 15,190 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 629 719 871 1,042 1,233 成长能力 股本 1,351 1,351 1,351 1,351 1,351 营业收入 0.7% 1.1% 6.5% 4.8% 3.9% 资本公积 3,444 3,444 3,444 3,444 3,444 营业利润 21.5% 19.3% 20.9% 20.1% 19.5% 留存收益 12,204 13,020 14,119 15,443 17,027 归属于母公司净利润 21.0% 12.6% 22.9% 20.7% 20.1% 其他 146 155 (45) (45) (45) 获利能力 股东权益合计 17,775 18,690 19,741 21,235 23,011 毛利率 40.5% 37.7% 37.5% 38.5% 39.2% 负债和股东权益 30,975 34,075 34,735 36,313 38,201 净利率 4.8% 5.4% 6.2% 7.1% 8.2% ROE 7.5% 8.1% 9.5% 10.8% 12.1% 现金流量表 ROIC 6.0% 6.7% 7.9% 8.9% 10.0% 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 1,382 1,561 1,899 2,280