7月通胀数据点评：首创宏观“茶”：7月工业企业利润总额累计同比大概率还将个位数负增长

首创宏观“茶”：7月工业企业利润总额累计同比大概率还将个位数负增长——7月通胀数据点评2019年8月12日研究发展部宏观策略组王剑辉宏观策略分析师电话：010-56511920邮件：wangjianhui1@sczq.com.cn执业证书：S0110512070001主要观点：7月CPI同比2.8%，预期2.7%，前值2.7%；7月PPI同比-0.3%，预期-0.1%，前值0%；7月PPIRM同比-0.6%，前值-0.3%。我们点评如下：一、“猪肉系”拉动CPI同比超预期上行；二、PPI同比时隔34个月再次进入负值区间；三、PPIRM同比大多数分项持续低迷；四、货币政策保持定力，短期之内大幅放松概率较低；五、7月工业企业利润总额累计同比大概率还将个位数负增长。证券研究报告·宏观研究报告 宏观研究报告Page2目录一、“猪肉系”拉动CPI同比超预期上行.....................................................................................................................4二、PPI同比时隔34个月再次进入负值区间.................................................................................................................6三、PPIRM同比大多数分项持续低迷............................................................................................................................7四、货币政策保持定力，短期之内大幅放松概率较低..................................................................................................8五、7月工业企业利润总额累计同比大概率还将个位数负增长...................................................................................9 第3页3宏观研究报告Page3图表目录图1：7月CPI同比为2019年1-8月最高值（%）...............................................................5图2：“猪肉系”拉动CPI同比超预期上行（%）...............................................................5图3：PPI同比时隔34个月再次进入负值区间（%）..........................................................6图4：耐用消费品类PPI同比与家用器具CPI同比大概率继续下行（%）.......................7图5：7月PPIRM同比创2016年10月以来新低（%）.......................................................8图6：加工工业PPI当月同比与PPI当月同比的图形走势最为接近（%）......................10图7：2015年至2019年工业企业利润总额累计同比月度值（%）..................................10 宏观研究报告Page4事件：7月CPI同比2.8%，预期2.7%，前值2.7%；7月PPI同比-0.3%，预期-0.1%，前值0%；7月PPIRM同比-0.6%，前值-0.3%。点评：一、“猪肉系”拉动CPI同比超预期上行7月CPI同比录得2.8%，高于预期值与前值0.1个百分点，为2019年1-8月最高值。其中，食品CPI同比为9.10%，连续5个月单边累计上行8.4个百分点，创2012年2月以来新高；非食品CPI同比为1.30%，较前期高点累计下行1.2个百分点，创2016年7月以来新低。消费品CPI同比为3.40%，较前值上行0.2个百分点，创2012年6月以来新高；服务CPI同比为1.80%，持平于前值，为2015年2月以来最低点。核心CPI同比连续3个月录得1.60%，总体呈现振荡下行态势，表明宏观经济需求不大旺盛。从8大分项看，食品烟酒CPI同比快速上行，而交通和通信CPI同比则持续下探，其余六个分项涨势较为平稳。具体看，食品烟酒CPI同比在2月起快速拉升，截止至7月累计上行5.5个百分点至6.70%，创万得资讯2016年1月有记录以来新高。其中，主要的拉动项是鲜果与猪肉，7月鲜果与猪肉CPI同比分别为39.10%、27.00%，分别较前值上行-3.60、5.90个百分点。值得注意的是，在猪肉的带动下，羊肉、牛肉、禽肉CPI同比分别较前值上行1.10、4.30、0.20个百分点，是7月CPI上行的主要贡献项之一。交通和通信CPI同比从3月起加快下探，截止至7月累计下行2.2个百分点至-2.1%。其中，受国际油价下行，带动国内成品油价格下调影响，交通工具用燃料CPI同比录得-9.00%，为2016年6月以来新低，是目前CPI同比的主要拖累项，预计后期大概率继续下探。 第5页5宏观研究报告Page5图1：7月CPI同比为2019年1-8月最高值（%）资料来源：wind，首创证券研究发展部图2：“猪肉系”拉动CPI同比超预期上行（%）资料来源：wind，首创证券研究发展部 宏观研究报告Page6二、PPI同比时隔34个月再次进入负值区间7月PPI同比-0.3%，低于预期0.2个百分点，较前值下行0.3个百分点，时隔34个月再次进入负值区间。具体看，生产资料PPI同比-0.70%，较前值下行0.4个百分点，创2016年9月以来新低。其中，采掘工业、原材料工业、加工工业PPI同比分别为3.20%、-2.90%、-0.20%，分别较前值下行1.30、0.80、0.20个百分点。值得注意的是，与7月PPI同比一样，7月加工工业PPI同比同样时隔34个月再次进入负值区间。生活资料PPI同比0.80%，较前值下行0.1个百分点，处于相对高位。其中，食品类、衣着类、一般日用品类、耐用消费品类PPI同比分别为2.00%、1.30%、0.80%、-1.20%，分别较前值上行-0.20、-0.30、0.30、-0.30个百分点。耐用消费品类PPI同比连续6个月录得负增长，较前期高点下行1.4个百分点，创2016年11月以来新低。值得注意的是，耐用消费品类PPI同比与家用器具CPI同比具有很强的相关性，随着“房地产不作为短期刺激经济的手段”，房地产信托融资进入严监管，预计后期耐用消费品类PPI同比与家用器具CPI同比大概率继续下行。图3：PPI同比时隔34个月再次进入负值区间（%）资料来源：wind，首创证券研究发展部 第7页7宏观研究报告Page7图4：耐用消费品类PPI同比与家用器具CPI同比大概率继续下行（%）资料来源：wind，首创证券研究发展部三、PPIRM同比大多数分项持续低迷7月PPIRM同比-0.60%，较前值下行0.3个百分点，创2016年10月以来新低。7月PPIRM的9大分项3升6降。其中，黑色金属材料类、建筑材料类、农副产品类PPIRM同比分别为5.70%、3.90%、2.40%，分别较前值上行1.40、-0.40、0.50个百分点；化工原料类、木材及纸浆类、有色金属材料类、燃料动力类、纺织原料类、其他工业原材料及半成品类PPIRM同比分别为-5.40%、-3.70%、-2.50%、-2.10%、-0.80%、-0.40%，分别较前值上行-0.70、-0.70、1.00、-1.90、-0.70、-0.20个百分点。短期之内：黑色金属材料类、建筑材料类PPIRM同比的走势主要取决于房地产投资增速下行幅度与基建投资增速上行幅度的对比，预计承压概率较大；受国际油价低迷的影响，化工原料类、燃料动力类、纺织原料类PPIRM同比大概率继续下行；受全球经济增速低迷影响，叠加我国“国内经济下行压力加大”，预计有色金属材料类、其他工业原材料及半成品类大概率维持低迷状态；在“猪周期”的带动下，预计农副产品类PPIRM同比还将维持上升势头。 宏观研究报告Page8图5：7月PPIRM同比创2016年10月以来新低（%）资料来源：wind，首创证券研究发展部四、货币政策保持定力，短期之内大幅放松概率较低7月23日易纲行长谈及是否要跟随美联储降息时提到，“5月、6月CPI都到2.7%了，所以现在的利率水平是合适的”，从易纲行长的这句话里，可以得出两点结论：一是CPI同比在利率决策中占据绝对重要的地位，7月CPI同比与PPI同比一上一下，预计PPI同比下行对利率决策的影响很小；二是既然在6月CPI同比为2.7%的情况下，维持利率水平不变是合适的，那么在7月CPI同比为2.8%的情况下，降息的可能性应该较前一阶段更低。展望下半年，8月CPI同比、PPI同比以及PPIRM同比大概率同步下行，在10月到达低点之后，11月与12月出现反弹。接下来的问题是，在8月至10月通胀下行期间，央行是不是要降息？外围市场方面，8月1日美联储降息25个基点，大概率开启宽松周期。预计欧央行将跟随美联储的步伐，在下一次议息会议上宣布降息。在全球经济增速放缓压力加大的背景下，截至目前，全球已经有20多家央行宣布降息，全球新一轮宽松浪潮席卷而来。在此背景下，作为全球第二大经济体，我国央行的利率决策引人注目。我们认为，我国央行将保持定力，短期之内货币政策大幅放松概率较低，该研判的依据有以下几点： 第9页9宏观研究报告Page9政策层面，7月31日政治局会议指出，“要实施好积极的财政政策和稳健的货币政策”,“货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕”，这就为下半年的货币政策定了“稳健”的基调。8月10日二季度货币政策执行报告五次强调保持“定力”：保持宏观调控定力，继续实施好稳健的货币政策；保持定力，有效应对国内外不确定因素影响；对此要客观认识，理性看待，坚定信心，保持定力，做好充分准备，认真办好自己的事（该表述在不同部分出现两次）；在多目标中把握好综合平衡，保持定力，做好中长跑的打算。这就意味着作为宏观调控政策重要组成部分的货币政策，大概率将保持“定力”。因此，我们坚持此前的判断：短期之内货币政策大幅放松概率较低，但是相应地，结构性宽松的概率在逐步加大，结构性宽松是货币政策的主旋律。五、7月工业企业利润总额累计同比大概率还将个位数负增长在6月通胀数据点评中，我们谈到，“在影响工业企业利润增速的价格、产量、成本三因素中，价格居住主导地位”。本次我们就这个问题再向前推一步。在工业企业利润总额中，制造业利润总额占比约为82%，因此，制造业利润总额累计同比在很大程度上决定工业企业利润总额累计同比的走势。另一方面，PPI当月同比主要受生产资料PPI当月同比的影响，而在生产资料PPI的三个类别中，加工工业PPI当月同比与PPI当月同比的图形走势最为接近，体现为7月加工工业PPI当月同比与全部工业品PPI当月同比有两个共同点：一是同时进入负值区间；二是均是时隔34个月进入负值区间，换句话说，上一次它们同时进入正值区间，具有很强的同步性。值得注意的是，加工工业主要是和制造业相对应的。因此，可以将通过PPI当月同比走势预测工业企业利润总额累计同比走势，转化为通过加工工业PPI当月同比走势预测制造业利润总额累计同比的走势，进而预测工业企业利润总额累计同比走势。而7月加工工业PPI当月同比时隔34个月跌至负值区间，这就意味着制造业利润总额累计同比在价格上承压，进而工业企业利润总额累计同比也将承压。当然，这个结论和从P