计算机行业深度研究报告：“云”时代系列研究之二：SaaS让Adobe重回伟大

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 计算机行业深度研究报告 推荐（维持） SaaS让Adobe重回伟大 ——“云”时代系列研究之二  Adobe是世界领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商。Adobe由Charles Geschke和John Warnock 于1982年12月创立，自成立以来共经历了三个发展阶段：1）从单一应用到软件套件；2）SaaS转型；3）智能化与平台化。目前Adobe已发展成为数字媒体和数字营销市场领导者，在数字内容制作软件市场份额高达53.6%，占据绝对领导地位。  从传统软件企业到SaaS企业的破釜沉舟转型之路。2012年5月，公司推出Creative Cloud，采用订阅服务模式，取代原有的license的模式，开启商业模式变革之旅。2013年5月，公司宣布所有的Creative Suite应用程序的未来版本只能通过基于订阅的服务模式购买，宣告着公司全面进入转型阶段。与公司预期一致，2013年由于传统永久许可收入迅速下降，费用并没有随收入的减少而下降，导致公司总收入与净利润迅速下降。然而，公司商业模式的合理性很快被证明，云化前后财务表现对比明显，收入与净利润迅速触底回升步入高速稳健发展阶段，订阅收入占比从2009年的10%提升至2018年的87%，同时运营费用迅速下降，订阅业务毛利率明显上升，公司成为SaaS转型的标杆。  SaaS转型，让Adobe重回伟大。云转型战略的实施，给Adobe带来了重大变化，驱动公司走向更大的成功。1）SaaS模式降低使用门槛，让价格敏感型客户群体转化付费用户，提升软件公司的市场空间；2）SaaS模式可以显著提升Adobe整个客户生命周期价值；3）与传统的以订单为中心的license模式不同，SaaS模式以过程为中心，能够为企业提供稳定的经常性收入；4）按年付费，续约享折扣的VIP Select和ETLA销售模式给Adobe带来更高的用户粘性。自转型以来，Adobe股价一路高歌猛进，市值持续上涨超7倍，目前已超1400亿美元。  平台化&智能化，让Adobe强者愈强。2016年，Adobe发布底层人工智能工具Adobe Sensei，可以将深度学习等能力应用于公司旗下Photoshop、Premiere、Illustrator 等软件中，驱动用户体验的提升。基于Sensei，Adobe也逐渐向平台化发展。2016年起Adobe宣布将对公众开放Sensei的API接口。同时，2019年，Adobe发布了业界首个实时客户体验管理平台Adobe Experience Platform。目前已经有部分全球知名品牌使用Adobe Experience Platform进行内测体验，其中包括：家电及电子零售商百思买、信息技术服务公司DXC Technology、装饰建材零售商家得宝、无线通讯公司Verizon Wireless和索尼互动娱乐。  投资建议：我们在上一篇报告里，透析SaaS鼻祖Salesforce的崛起之路，本文是海外SaaS企业系列研究的第二篇，重点在于讨论SaaS领域的另一个传奇Adobe。与Salesforce从成立伊始就以SaaS模式提供服务不同，Adobe是从License模式向SaaS模式转型的标杆，其发展路径对国内软件企业的云转型具有较强的借鉴意义。我们高度看好国内SaaS市场的发展潜力，推荐用友网络、广联达、石基信息、恒生电子、泛微网络、长亮科技，建议关注金蝶国际。  风险提示：政策支持力度不及预期；市场竞争加剧 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 用友网络 28.51 0.46 0.6 61.98 47.52 10.79 强推 广联达 35.3 0.49 0.61 72.04 57.87 12.46 推荐 石基信息 34.13 0.5 0.58 0.7 68.26 58.84 48.76 4.39 强推 恒生电子 68.96 1.38 1.8 2.32 49.97 38.31 29.72 17.41 强推 泛微网络 68.54 1.51 1.99 45.39 34.44 14.36 强推 长亮科技 13.23 0.24 0.44 0.58 55.13 30.07 22.81 5.18 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2019年08月02日收盘价 证券分析师：陈宝健 电话：010-66500984 邮箱：chenbaojian@hcyjs.com 执业编号：S0360517060001 证券分析师：邓芳程 电话：021-20572565 邮箱：dengfangcheng@hcyjs.com 执业编号：S0360518080001 联系人：刘逍遥 电话：010-63214650 邮箱：liuxiaoyao@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 209 5.7 总市值(亿元) 20,789.5 3.52 流通市值(亿元) 14,876.37 3.45 % 1M 6M 12M 绝对表现 -4.74 22.95 14.86 相对表现 -0.99 7.56 1.82 《计算机行业周报（20190722-20190726）：5G商用提速，把握IT产业链增量需求》 2019-07-28 《计算机行业深度研究报告：SaaS鼻祖Salesforce的千亿帝国——“云”时代系列研究之一》 2019-07-28 《计算机行业周报（20190729-20190802）：华为开发者大会将至，把握5G+AI+云》 2019-08-04 -16%3%21%40%18/0818/1018/1219/0219/0419/062018-08-06～2019-08-02沪深300计算机相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 计算机 2019年08月04日 计算机行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、Adobe是世界领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商 ......................................................................................... 5 （一）Adobe Creative Cloud：设计平台 ......................................................................................................................... 7 （二）Adobe Document Cloud：数字文档平台 .............................................................................................................. 8 （三）Adobe Experience Cloud：数字体验平台 ........................................................................................................... 10 二、从License到SaaS的破釜沉舟转型之路 ..................................................................................................................... 11 三、SaaS转型，让Adobe重回伟大 .................................................................................................................................... 14 （一）SaaS模式降低Adobe使用门槛，扩张市场空间 ............................................................................................. 14 （二）SaaS模式提升Adobe客户生命周期价值 ......................................................................................................... 15 （三）SaaS模式提升Adobe收入的可预测性 ............................................................................................................. 15 （四）VIP Select和ETLA销售模式给Adobe带来更高的用户粘性 ........................................................................ 17 1、Adobe购买计划（VIP） ....................................................................................................................................... 17 2、企业期限许可协议（ETLA） ............................................................................................................................... 18 四、平台化&智能化，让Adobe强者愈强 .......................................................................................................................... 19 五、小结与思考 ....................................................................................................................................................................... 21 （一）Adobe的云转型为何如此坚定、迅速？ ........................................................................................................... 21 （二）如何理解Adobe 平台化和智能化战略？ ......................................................................................................... 21 （三）Adobe未来发展策略分析 ..........................................