2017年报及2018年一季报点评：汇兑损失难掩公司快速增长，产品结构优化致毛利率提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年4月27日 海康威视（002415.SZ） 电子行业 汇兑损失难掩公司快速增长，产品结构优化致毛利率提升 ——海康威视（002415.SZ）2017年报及2018年一季报点评 公司简报 买入（维持） 当前价/目标价：38.00/49.78元 目标期限：6个月 分析师 杨明辉 (执业证书编号：S0930518010002) 0755-23945524 yangmh@ebscn.com 黄浩阳 (执业证书编号：S0930518030001) 021-22167203 huanghaoyang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 92.27 总市值(亿元)：3506.36 一年最低/最高(元)：25.25/44.59 近3月换手率：20.97% 股价表现(一年) -10%13%35%58%80%04-1707-1710-1701-18海康威视沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -7.37 6.00 44.98 绝对 -11.19 -7.97 54.12 资料来源：Wind 相关研报 公司保持稳健增长，云边结合迎AI大时代 ·································· 2018-02-27 事件： 海康威视发布2017年年度报告，公司实现营业收入419.05亿元，同比增长31.22%；实现归属上市公司的净利润94.11亿元，同比增长26.77%。公司发布2018年一季报，实现营业收入93.65亿元，同比增长32.95%；实现归属上市公司的净利润18.16亿元，同比增长22.64%。 点评： ◆公司全年增长快速，产品结构优化致毛利率提升 海康威视2017年更加专注于智能化产品的市场推广，通过更多创新提升公司整体解决方案水平，全年公司实现营业收入419.05亿元，同比增长31.22%；实现归属上市公司的净利润94.11亿元，同比增长26.77%。从利润率情况来看，公司2017年全年毛利率为44%，同比增加2.42pct，主要是公司产品结构进一步优化，AI等高端产品的销售贡献增加，低毛利率的硬盘产品占比下降。净利率方面，公司全年净利润率为22.38%，同比略有下降，主要是目前安防行业AI化还处在初期，公司加大研发投入，占销售额的7.62%，此外，公司积极拓展下游渠道，与此同时需要投入费用吸引人才保证公司长期发展，这也导致了公司销售以及管理费用出现快速增长。分地区来看，公司2017年海外营收占比为29.22%，销售额同比增长30.81%，整体来看公司在部分新兴市场发展状况良好，但仍处于从渠道市场向项目市场拓展的过程中，未来需要更多投入。除了传统业务，公司还首次将萤石产品拆分出来，萤石业务全年营收超过10亿元，较上年翻番。其他创新业务发展也十分迅猛，同比增长275%。 2018年一季度公司实现营业收入93.65亿元，同比增长32.95%；实现归属上市公司的净利润18.16亿元，同比增长22.64%。毛利率同比与环比皆有超过一个点的增长，但是净利率下降较多，主要是公司一季度汇兑损失带来的财务费用增加所致，一季度公司财务费用为2.57亿元，同比增加了约11倍，此外，公司为布局安防AI化继续增加管理费用以及销售费用。 ◆公司核心竞争优势明显，AI Cloud理念助力中国安防智能化 海康威视作为全球最大的安防厂商，见证了视频安防行业数字化、高清化、网络化、智能化多次技术迭代。公司核心竞争优势明显，深耕下游渠道，紧紧围绕客户需求；加大研发投入，拥有行业领先的技术优势；规模化、柔性化产品生产，交付能力强；销售体系遍布全球，为客户提供快速的服务；人才培养体系健全，公司有用良好的激励体系。 在安防AI化趋势下，公司为了针对人工智能时代的物联网产业发展，提出了 AI Cloud 的理念，并且定义了 AI Cloud包含的边缘节点、边缘域以及云中心的三个层级架构，提出了 AI Cloud“边缘感知、按需汇聚、多层认知、分级应用”的核心原则。长期在安防产业深耕的公司了解安防网络化后带来的 2018-04-27 海康威视 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 行业痛点，单纯使用云计算模式并不适合集中处理海量异构数据，一方面无法满足行业服务的快速响应要求，另一方面还将会导致用户在网络带宽，存储以及算力方面形成巨大的压力，从而实现发展瓶颈。公司推出的AI Cloud构架完美的将边缘计算与云计算相互融合，AI Cloud架构由边缘节点、边缘域和云中心三个层级构成。边缘节点侧重多维感知数据采集和前端智能处理；边缘域侧重感知数据汇聚、存储、处理和智能应用；云中心侧重业务数据融合及大数据多维分析应用。对于不同行业应用，公司可以调节从各个层级中传输数据的格式与内容，还可以将域与云多级多类部署，实现了安防行业高定制化特点。 除了传统安防，公司还有五大新型业务，比如收入已经超过10亿的萤石业务，在2C端公司通过萤石业务构建智慧家庭服务，还推出比如主动防御摄像机、智能猫眼、人形检测相机等多种新产品，拓展了产品线，也有能力为客户提供智能家居一站化解决方案；在2B端，萤石拥有多款商用安防设备，并结合视频云服务平台，为商业经营提供视频分析服务。除了萤石业务，公司还积极主攻智能制造环节，提供移动机器人、机器视觉以及行业级无人机业务。在汽车电子领域，公司参与到汽车智能化中、运用先进的图像采集技术与视频分析技术，推出了智能车载后视镜，360° 全景环视系统以及一系列的智能化汽车解决方案。 ◆盈利预测、估值与评级 我们认为海康威视在传统安防领域规模优势明显，并且深耕AI+安防解决方案，提出的“云边结合”理念推出的AI Cloud符合未来市场需求，并且已经在深圳等城市完成建设；在新兴业务领域，公司萤石云收入超过10亿，2C端市场空间巨大；在工业摄像机、AGV、物流仓储管理系统方面皆表现出众，具备工业4.0长期发展趋势。我们维持公司2018/2019年EPS 为1.31/1.65元，同时预计公司2020年EPS为2.06元，维持六个月目标价49.78元，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 贸易保护主义带来的不确定性风险；安防AI化不达预期，会降低公司产品ASP的提升速度，不利于公司业绩；中国宏观经济下行，会给政府需求带来较大不利影响；新兴业务不确定性大，可能存在失败风险。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 31,924 41,905 54,155 69,288 87,287 营业收入增长率 26.32% 31.27% 29.23% 27.94% 25.98% 净利润（百万元） 7,422 9,411 12,046 15,241 19,042 净利润增长率 26.46% 26.79% 28.01% 26.52% 24.94% EPS（元） 0.80 1.02 1.31 1.65 2.06 ROE（归属母公司)（摊薄） 30.56% 31.00% 31.26% 31.83% 32.04% P/E 47 37 29 23 18 P/B 14.4 11.6 9.1 7.3 5.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年4月26日 2018-04-27 海康威视 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 31,924 41,905 54,155 69,288 87,287 营业成本 18,650 23,467 29,596 37,451 46,742 折旧和摊销 241 341 389 512 632 营业税费 255 371 433 624 786 销售费用 2,991 4,430 5,416 7,206 9,340 管理费用 3,107 4,205 5,416 7,206 9,340 财务费用 -226 265 -206 -186 -162 公允价值变动损益 -40 42 80 80 80 投资收益 40 45 50 50 50 营业利润 6,830 10,443 13,391 16,945 21,148 利润总额 8,310 10,487 13,468 17,042 21,295 少数股东损益 -2 -33 -3 -2 1 归属母公司净利润 7,422 9,411 12,046 15,241 19,042 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 41,339 51,571 62,504 81,702 104,122 流动资产 36,523 44,653 54,179 72,003 93,129 货币资金 13,635 16,468 22,745 29,101 36,661 交易型金融资产 16 4 0 80 160 应收帐款 11,243 14,705 12,564 16,075 20,251 应收票据 2,843 3,637 4,700 6,014 7,576 其他应收款 529 584 866 1,109 1,397 存货 3,825 4,940 5,519 7,190 9,148 可供出售投资 284 287 287 287 287 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 35 130 130 130 130 固定资产 2,854 3,024 4,215 5,250 6,138 无形资产 410 429 408 387 368 总负债 16,852 20,967 23,726 33,585 44,457 无息负债 12,128 15,712 19,249 24,100 29,570 有息负债 4,724 5,254 4,477 9,485 14,887 股东权益 24,487 30,604 38,778 48,117 59,665 股本 6,103 9,229 9,227 9,227 9,227 公积金 3,661 5,303 6,435 6,435 6,435 未分配利润 14,866 16,598 22,900 32,241 43,788 少数股东权益 198 246 243 241 242 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 6,214 7,373 12,161 8,437 10,850 净利润 7,422 9,411 12,046 15,241 19,042 折旧摊销 241 341 389 512 632 净营运资金增加 5,891 5,957 4,906 12,969 15,667 其他 -7,340 -8,335 -5,181 -20,285 -24,490 投资活动产生现金流 -3,383 -1,209 -1,504 -1,450 -1,450 净资本支出 -892 -1,669 -1,500 -1,500 -1,500 长期投资变化 35 130 0 0 0 其他资产变化 -2,526 330 -4 50 50 融资活动现金流 443 -3,402 -4,380 -631 -1,840 股本变化 2,034 3,126 -2 0 0 债务净变化 2,586 530 -777 5,008 5,402 无息负债变化 3,248 3,584 3,537 4,851 5,470 净现金流 3,486 2,507 6,277 6,356 7,559 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 23%24%25%26%27%28%29%0 5000 10000 15000 20000 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%1