季度策略报告（第三季）：环球经济活动放缓增加风险资产下行风险
Page 1 of 5 環球經濟活動放緩增加風險資產下行風險 15 July 2019 報告要點 環球央行相繼「放水」，聯儲局7月減息0.25厘機會為81% 下半年外圍市場仍然不明朗，資金將會持續流入債市及黃金避險 中美貿易關係稍見緩和，人民幣匯價有望上試6.80關口 港匯可能觸及7.75強方兌換保證水平，恒指料於27,000點至30,000點之間整固 環球市場 環球央行相繼「放水」，美國聯儲局7月減息0.25厘機會為81% 中美貿易談判於5月形勢惡化，雙方再次向對方加徵關稅，並且態度強硬。中美貿易戰持續升級威脅全球經濟前景，環球股市下滑，其中美國三大指數於6月初更創逾兩個月低位，其後美國撤回向墨西哥加徵關稅的措施，加上於G20峰會重啟談判，美國亦表示暫緩加徵關稅，利好股市氣氛，美國三大指數於季內平均上升3.3%。聯儲局於6月份議會議宣布維持利率不變，符合市場預期，市場預期聯儲局最快7月就會減息。 受到美國減息預期升溫，季內美匯指數下跌1.19%至96.13。美元下跌刺激非美元貨幣上升，歐元兌美元季內上升1.38%，而美元兌日圓則下跌2.72%。此外，除美國減息預期升溫外，貿易爭端及中東地緣政治危機再起等因素引發的避險情緒亦推動金價走高，特別是6月初升勢加快，並創下逾6年高位，季內累計升幅達到9.1%。歐洲方面，主要股市於季內普遍上升，德國、法國及英國分別升7.6%、3.5%及2.0%。歐洲央行於6月初的議息會議宣佈維持三大關鍵利率不變，符合市場預期。央行會議後更改前瞻指引，預期至少到2020年上半年，將維持當前利率水準不變。目前市場估計歐洲央行最快將在 2020年6月調降利率 10 基點，並最快明年年初重啟債券回購計劃。至於市場關注的新一輪定向長期再融資操作(TLTRO III)，央行透露，合資格的銀行可用低至主要再融資操作利率加10個基點的息率向央行借貸。 新興市場央行亦實行減息政策，於季內分別有俄羅斯、印度、馬來西亞、菲律賓及泰國先後進行減息。股市方面，季內俄羅斯RTS指數大幅上升15.2%，巴西聖保羅IBOVESPA指數及澳洲標普200指數分別升5.8%及6.9%，分別創下歷史新高及年內新高。 展望第三季，貿易關係仍然是市場焦點，儘管中美雙方重新舉行停滯不前的貿易談判，不過要達成協議仍需時，同時，美國計劃向對歐盟40億美元(313億港元)商品徵收更多關稅，就客機補貼糾紛再向歐盟施壓，而歐盟亦提出一份針對美國商品的關稅清單，報復美國威脅加徵關稅，貿易緊張局勢對全球經濟構成下行風險。另一方面，美國公布6月非農業新增職位遠勝市場預期，反映勞工市場狀況仍然良好，市場擔心聯儲局7月底不會應投資者預期減息0.5厘，不過聯儲局主席鮑威爾於近日政策會上放鴿，且委員普遍同意美國經濟下行風險已明顯升溫，根據利率期貨最新顯示，截至7月12日，聯儲局7月底減息0.25厘的機會為81%，而減息0.5厘的機會則為19%。市場最新預料聯儲局今年內只會減息2次，少於此前預期減息3次。由於美國總統特朗普計劃提名鴿派的經濟學家填補聯儲局兩個理事空缺，市場預期聯儲局愈趨鴿派，加上憂慮經濟前景，將拖累美匯指數持續下跌。資金湧入債市，美國10年期國債孳息率曾跌穿1.95厘，為2016年11月以來低位，在美國公布6月非農業新增職位後已重回2厘以上，不過值得留意的是美國3個月期與10年期國債孳息率仍然出現「倒掛」情況。事實上，債息「倒掛」由5月23日出現至今逾一個月，根據往績，100%預示美國經濟會在未來數季內衰退，為市場憂慮的因素之一。因此投資者避險情緒持續高漲，資金將會持續流入債市及黃金避險。未來需留意7月底歐洲央行及美國聯儲局均舉行議息會議，加上美國7月中業績期將至，目前已有82%的標普500企業下調了今年第二季盈利預測，考慮企業盈利放緩、英國及中東政治風險因素，因此下半年外圍市場仍然不明朗。 10年期國債孳息率曾跌穿2厘 恒生指數 美匯指數反覆向下 資料來源：彭博、信達國際研究部 1.8 2.3 2.8 3.3 3.8 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 93 94 95 96 97 98 99 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 信達國際季度策略報告(第三季) Page 2 of 5 中美貿易關係緩和，第三季經濟數據料止跌回穩 截至5月底，內地第二季主要經濟數據增速較去年同期有所回落，今年首五個月，全國固定資產投資、規模以上工業增加值以及社會消費品零售額的按年增速，分別較去年同期放緩0.5、0.9及1.4個百分點。進出口亦遠遜去年同期，以美元計價，5月出口升1.1%，進口跌8.5%，分別較去年同期放緩11.5及34.5個百分點。與此同時，製造業活動持續收縮，6月官方製造業採購經理指數(PMI)為49.4，與5月持平，是連續第二個月處於盛衰分界線以下。6月財新製造業PMI按月下跌0.8至49.4，是近4個月以來首次低於榮枯分界綫，顯示隨著中美貿易衝突再度升級，且前景具不確定性，製造業備受拖累。不過，隨著中美同意重啟貿易談判，對市場有正面作用，預期7月製造業PMI有望止跌回穩。 信貸數據方面，5月新增貸款1.18萬億元人民幣，按年增加約300億元人民幣，略低於市場預期的1.30萬億元人民幣；5月底，廣義貨幣供應量(M2)按年增長8.5%，增速與4月底持平，但略遜預期的8.6%。中國通脹持續上漲，5月居民消費價格指數(CPI)按年升2.7%，符合預期，較4月增加0.2個百分點，為2018年3月以來最高，食品價格包括豬肉及水果價格持續上升，是推動CPI攀升的主要因素，但市場預期CPI增速將在第三季開始回落。5月份工業生產者出廠價格指數(PPI)按年升0.6%，符合預期，較4月回落0.3個百分點，為今年以來首次漲幅收窄，主要由於國際油價下跌所致。 政策方面，中央季內出現多項救市舉措。內地今年落實深化增值稅改革，實施更大規模減稅降費，從4月1日起降低增值稅稅率水平，將適用16%稅率的項目改按13%稅率徵稅，將適用10%稅率的項目改按9%稅率徵稅。6月以來，中央加快推出刺激經濟的措施，包括允許地方政府專項債券可以計入專案資本金、推動汽車家電等重點消費品更新升級等，將有利下半年的固定資產投資及零售消費增速回升。另外，人民銀行5月初公布，決定從5月15日開始，分三階段對聚焦當地、服務縣域的中小銀行，實行較低的優惠存款準備金率，約有1,000家縣域農商行可以享受該項優惠政策，釋放長期資金約2,800億元人民幣。人行6月底召開2019年第二季度貨幣政策委員會，提出適時適度實施逆周期調節，並重申穩健的貨幣政策要鬆緊適度，把好貨幣供給總閘門，不搞「大水漫灌」，同時強調要深化利率市場化改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。 金融市場方面，MSCI明晟增加A股權重，首階段(即A股在MSCI指數的納入因數由5%擴大10%)於5月28日收市後生效，意味海外資金進一步流入A股市場；另外，富時羅素於季內公布其全球股票指數系列2019年6月的季度變動，其中包括了納入其全球股票指數系列的A股名單，共有1,097只A股入選，相關變動於2019年6月21日收市後生效，市場預期將為A股帶來100億美元增量資金。 上證綜指自4月高見3,288點後回落，5月及6月初續於2,800點上整固，並於6月下旬反彈至3,000點附近，季內跌3.6%，總結上半年，上證綜指則升19.4%。技術走勢上，上證指數於2,800點上築底整固，其後展開反彈，向上阻力參考4月高位3,288點。人民幣匯率方面，季內在岸人民幣(CNY)兌美元及離岸人民幣(CNH)兌美元分別跌約2.3%和2.1%，累計上半年，CNY及CNH兌美元大致持平。G20峰會後，中美貿易關係緩和，刺激人民幣匯率回升，加上市場預期聯儲局最快於7月減息，人民幣匯價有望上試6.80關口。 港元拆息季內進一步上升，隔夜銀行同業拆息(HIBOR)一度升至接近3.00厘，一個月、三個月、半年以及一年拆息均上升，其中一個月及三個月拆息均創2009年以來的新高，除了受到半年結及上市公司派息高峰期所影響，相信與大型新股包括百威亞太(1876)、阿里巴巴等上市活動有關，市場對港元需求急增，銀行需要為未來保持充裕流動性作準備。另外，港匯於6月明顯轉強，於7月初最高曾見7.7827，若美國落實減息，資金將從美國流出，走向亞洲及新興市場，料令港匯進一步走強，我們預期港匯可能於第三季觸及7.75強方兌換保證水平。 股市方面，恒指4月一度高見30,280點後回落，至6月初曾低見26,671點，創2月以來的新低；其後受市場對聯儲局減息預期升溫，以及憧憬G20會議期間中美元首會談有助紓緩中美兩國貿易關係，帶動恒指收復部分失地，季內跌1.8%，總結上半年，恒指則升10.4%。技術走勢上，恒指4月多次挑戰30,000點後未能站穩，相信30,000點水平有較大阻力，我們預期恒指第三季將於27,000點至30,000點之間整固。 中國官方及財新製造業PMI均跌穿50 恒生指數 港匯於6月起明顯轉強 資料來源：彭博、信達國際研究 48 49 50 51 52 官方製造業PMI 財新製造業PMI 7.74 7.76 7.78 7.80 7.82 7.84 7.86 Page 3 of 5 恒指市盈率 恒生指數 國指市盈率 資料來源：彭博、信達國際研究 投資策略/板塊 環球經濟下行壓力增加，除了新興市場率先實行減息政策，歐美央行亦醞釀啟動寬鬆貨幣政策，根據彭博利率期貨顯示，截至7月12日，聯儲局於7月減息0.25厘的機會率達到81%，於9月進一步減息0.25厘的機會率亦有60%，利好美債及黃金表現，其中10年期美國國債孳息一度跌穿2.0厘關口，創2017年以來新低，現貨金價一度攀升至每盎斯1,439.65美元，創2014年以來的新高。環球經濟前景不明朗，資金傾向避險，有利金價上升，故看好黃金相關股份；另外，在債息低企的情況下，具防守性的高息股，包括房地產投資信託基金(REITs)、公用股、香港電訊股、中資電力股等，亦具吸引力。 焦點板塊 原因 黃金相關 聯儲局可能減息，加上資金傾向避險，有利金價上升 防守性(收息股) 環球經濟前景不明朗，資金傾向持有防守性較高的資產 聯儲局可能減息，使收息股的吸引力相對提升 物業管理 隨着不斷有新樓盤入伙，內地物管收益將迎來爆炸性增長 基建 允許地方政府專項債券計入專案資本金，有助加快推進基建項目 食品飲料 日常消費受宏觀經影響相對較小 5G概念 工信部於6月發放5G商用牌照，三大電訊商將開始建設5G網絡 軟件 阿里巴巴計劃來港第二上市，有助提升行業估值 雲業務發展迅速 內銀 市場預期央行政策寬鬆可能加碼刺激經濟，利好內銀股 估值低具防守性 資料來源：信達國際研究部 下半年新股焦點 公司 集資規模(港元) 百威亞太(1876) 651 - 764億元(擱置上市計劃) 阿里巴巴 傳780億元 京東 - 百度 - 中國飛鶴 傳最少78億元 滔搏國際(百麗國際旗下運動零售及服務平台) 傳最多78億元 資料來源：綜合媒體報道 9 10 11 12 13 14 avg. -1std. 12 mths Forward P/E Ratio +1std. avg. -1std. 5 6 7 8 9 10 11 a
