新时代视野下的国际经济及大宗商品周察第72期：美联储考虑设置SRF，解决降息技术问题

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年07月14日 国际经济及大宗商品 美联储考虑设臵SRF，解决降息技术问题 ——新时代视野下的国际经济及大宗商品周察 第72期（2019.07.08-2019.07.12） 宏观定期 潘向东（首席经济学家） 刘娟秀（分析师） 邢曙光（联系人） 钟奕昕（联系人） 证书编号： 010-83561312 S0280517100001 liujuanxiu@xsdzq.cn 证书编号：S0280517070002 18046221202 18070182515 xingshugguang@xsdzq.cn 证书编号：S0280118040021 证书编号：S0280118060007  美联储考虑设臵SRF，解决降息技术问题 北京时间7月10日晚间，美联储主席Jerome Powell出席众议院金融委员会就美国半年度货币政策报告作证词陈述。Powell在发言中对美国经济状况的评估与6月FOMC会议的基调大体一致。Powell表示美国经济增长将保持稳健，劳动力市场将保持强劲，通货膨胀率将回升至2%的目标，但近几个月来，经济前景的不确定性有所增加。 在2019年1月、3月和5月的FOMC议息会议上，美联储均表示将对货币政策调整保持“耐心”，但在6月FOMC议息会议上美联储表示，“将采取适当行动”维持经济增长。对于美联储表态的转变，Powell提到，主要是由于自5月会议以来，贸易局势和全球经济放缓对美国经济增长造成的“逆流”再次出现，而这些不确定性将继续令美国经济承压。超预期的非农数据并未让美联储货币政策转向，美国经济的“逆流”也将继续存在，因此市场将Powell的发言解读为释放鸽派信号。市场预期美联储7月降息25BP及以上的概率为100%；降息50BP的概率升至20.4%，远高于非农报告公布后的5%。 7月美联储大概率降息，但是如何降息存在一个技术性问题。次贷危机前，由于商业银行较少的存款准备金以及联邦基金市场规模有限，美联储可通过公开市场操作来降息。当前的下限系统加息容易，但由于缺乏对利率目标上限的控制，无法像欧洲央行一样通过下调利率走廊上限来降息。虽然美联储拥有贴现窗口，但是由于污名效应，金融机构不轻易利用贴现窗口从美联储获得资金，因此，贴现利率并不是有效的利率走廊上限。另外，公开市场操作繁琐、成本较高，当前商业银行具有较高准备金，美联储能否通过公开市场操作来调控利率也是一个问题，美联储需要额外的再贷款工具利率来作为利率走廊上限，以此来加强对联邦基金利率目标上限的控制。 美联储6月FOMC会议纪要显示，美联储官员对常备回购便利（Standing Repurchase Facility，SRF）做出讨论。常备回购便利是指，允许金融机构以固定利率通过与美联储的回购交易获得临时流动性，回购交易涉及其持有的符合公开市场操作条件的证券。这种融资工具可以为联邦基金利率和其他货币市场利率的异常飙升提供支撑，还可能激励银行将流动性资产组合的构成从准备金转向高质量证券。在固定利率的设定方面，许多与会者表示，需要权衡设定的利率相对于其他货币市场利率的水平。一方面，设定略高于货币市场利率可能会提供更好的利率控制，也可以有助于避免设臵远高于货币市场利率水平而导致污名效应。另一方面，将利率设定在接近货币市场利率的水平，可能会导致美联储日常进行大量的操作，这可能被视为货币市场中私人实体活动的去中介化。对于符合条件的交易对手，许多参与者指出，只允许一级交易商参与可能令回购市场产生最直接的影响，而对联邦基金市场只会产生间接影响。 长期来看，美联储要想有效地降息，最终肯定会设臵SRF，作为利率走廊上限。至于7月是否实行SRF也不确定，因为短期内，美联储可以下调超额准备金利率（IOER）以及隔夜逆回购协议（ON RRP）利率来引导市场利率下降。IOER和ON RRP利率降低了，金融机构融出资金的机会成本将下降，将会在金融市场上提供更多的资金，从而拉低市场利率。但是由于不存在利率走廊上限，美联储无法保证联邦基金利率处于目标区间。如果市场利率有突破联邦基金利率目标上限的可能，美联储只好利用SRF来降息。  美国CPI表现略强于预期，但PPI同比增速创两年半来最低 美国6月CPI表现略强于预期，核心CPI环比增速创一年半以来最高，但CPI同比增速仍不及美联储目标。同时，美国6月PPI仅小幅上涨，由于能源和其他商品价格连续两个月下降，抵消服务业的加速增长，导致PPI同比创近两年半以来最小增幅。  美联储降息预期升温，美元指数回落 美元指数上周下行0.45%收至96.8225。美联储主席Powell在国会证词表态偏鸽，市场对美联储7月降息的预期升温，美元指数走弱。截至7月5日，美元兑人民币即期汇率收至6.8783，一周上行2BP；美元兑人民币汇率中间价收至6.8662，较前一周下行35BP。  商品指数涨跌不一 美联储主席Powell在国会证词表态偏鸽，市场预期美联储7月大概率降息，美元指数走弱，贵金属价格走强。终端需求相对较弱，钢材库存回升，利空螺纹钢价格。美联储主席鲍威尔发言偏鸽，美元指数走弱，叠加LME铜库存大幅回落，利多铜价。港口焦炭库存回升，利空焦炭价格。电厂日耗回落，煤炭库存有所堆积，利空煤炭价格。墨西哥湾风暴导致其海上原油产量减少三分之一，叠加美国原油库存超预期减少，利多油价  风险提示：美联储货币政策超预期 相关报告 国际经济及大宗商品：美国非农数据良好，市场预期降息幅度下降 2019-07-07 国际经济及大宗商品：下半年美国经济展望 2019-06-30 国际经济及大宗商品：美联储降息的一个技术性问题 2019-06-23 国际经济及大宗商品：辩证地看美国消费增速低迷 2019-06-16 国际经济及大宗商品：美国非农数据不佳，市场降息预期进一步加强 2019-06-09 国际经济及大宗商品：美债收益率倒挂，市场降息预期增加 2019-06-02 国际经济及大宗商品：政府汇率管理工具箱里有什么？ 2019-05-26 国际经济及大宗商品：央行通过离岸市场调控人民币汇率的机制及方式 2019-05-19 国际经济及大宗商品：美联储利率调控体系未来可能的演化方向 2019-05-12 国际经济及大宗商品：美联储短期内加息降息可能性都不大 2019-05-05 国际经济及大宗商品：超预期的美国经济可能没那么好 2019-04-28 国际经济及大宗商品：美联储货币政策对美股的影响 2019-04-21 国际经济及大宗商品：美联储前瞻指引面临困境 2019-04-14 2019-07-14 国际经济及大宗商品 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 美联储考虑设臵SRF，解决降息技术问题 ................................................................................................................... 4 2、 国外经济形势一周综述 ................................................................................................................................................... 6 3、 汇率走势一周综述 ........................................................................................................................................................... 8 4、 商品价格走势一周综述 ................................................................................................................................................... 9 4.1、 商品指数涨跌不一 ............................................................................................................................................... 9 4.2、 国际黄金价格走高 ............................................................................................................................................. 10 4.3、 金属价格涨跌不一 ............................................................................................................................................. 10 4.4、 能源化工产品价格多数下行 ............................................................................................................................. 12 4.5、 农产品价格多数回落 ......................................................................................................................................... 14 图表目录 图1： CME美联储降息概率 ................................................................................................................................................ 4 图2： 次贷危机前的美联储利率调控体系 .......................................................................................................................... 5 图3： 次贷危机后的美联储利率调控体系 .......................................................................................................................... 5 图4： 美国CPI同比增速（%） .......................................................................................................................................... 7 图5： 美国PPI同比增速（%） .............................................................