6月通胀点评：食品能源主导CPI，原油决定PPI，3季度价格达到低点

请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 宏观点评报告 [table_main] 宏观点评报告模板 食品能源主导CPI，原油决定PPI，3季度价格达到低点 6月通胀点评 核心内容： 分析师 1、蔬菜和原油主导6月份CPI回落，核心CPI平稳 6月份全国居民消费价格同比上行2.7%，环比略有下降0.1%；其中食品价格下行0.3%，非食品价格下行0.1%。6月CPI环比小幅下行，食品和非食品均出现回落：（1）食品方面鲜菜、蛋类和水产品价格回落，这是季节性影响的显现。猪肉价格仍然在猪周期中，由于天气的原因水果一直在上行，苹果期货已经超过9500元/吨。综合起来蔬菜的季节性回落抵消了猪肉和水果的上行。6月份蔬菜价格环比下行9.7%，蛋类下行2.3%，水产品下行0.9%，而鲜果价格上行5.1%，猪肉价格上行3.6%；（2）交通用燃料下行3.5%，原油价格的下跌促使6月份发改委下调了车用燃料的价格。 2、7月份CPI环比回升 7月份CPI翘尾影响约为2.4%，7月份预计油价保持震荡，原油价格仍然面临着需求疲软和地缘政治因素的影响，伊朗问题的不确定可能会使得7月份原油价格出现较大的变化。初步预计非食品价格对CPI的拉动为负，食品方面，7月份前10天，蔬菜价格出现上行，天气过于炎热影响了蔬菜的储存和运输，带来了成本的上行，7月份水果价格可能震荡上行，苹果期货价格仍然走高，鸡蛋期货也回暖。7月份与猪肉价格震荡或小幅回升。预计7月份CPI约为2.6%左右。 7月非食品价格变动较为微弱，旅游价格有小幅的上行。7月份前9天原油价格小幅走高，布伦特和WTI原油期货价格比6月份分别上行1.31%和5.1%。发改委公告，自7月11日期，国内汽、柴油价格每吨分别上行150元和140元，上行幅度较小，预计带动车用燃料上行0.84%。预计7月份原油价格波动性较小。 7月份食品价格中，预计蔬菜反转上行，鸡蛋价格回升，水果价格小幅上涨。19年度，蔬菜价格跌幅较为缓慢，但是在6月份蔬菜价格已经到达历史底部区域。7月前期强降雨和高温对蔬菜的生长和运输带来影响，预计7月份蔬菜价格提前上行。苹果和鸡蛋期货仍然上行，预计7月份鸡蛋价格回升。 3、CPI高点在年末，货币政策3季度有空间 7月份原油并未大幅回升，仍然保持震荡态势，对于猪油共振的预期并未改变。历次CPI走高都是由于猪肉和原油配合而来，原油价格保持震荡，猪肉价格缓步上行，CPI与猪肉的联系更加紧密，未来CPI环比上行幅度会小幅加大。预计2019年CPI涨幅在2.3%左右，3季度CPI回落，4季度重新走高，CPI高点在2020年春节到来，但短暂冲击后重新走低。本年度2季度CPI保持高位运行，但是3季度CPI随之下滑。而中美贸易摩擦处于升级状态，国内经济指标下滑，这时需要货币政策再次发力，而货币政策受到CPI的影响，在3季度操作空间较大。 4、原油价格回落，PPI继续下行 6月份全国工业生产者出厂价格（PPI）同比0%，环比下行0.3%。1~6月份，工业生产者出厂价格同比上行0.3%。PPI水平低于2017年和2018年，这是供给侧改革结束后，工业品价格涨幅的自然回落。而PPI翘尾水平仍在低位，如果PPI不能保持持续上行，那么下半年PPI会回到负值。 7月份开始，原油价格震荡上行，布伦特原油和WTI原油分别上行1.31%和5.1%，铁矿石价格在7月份前9天达到12.63%，螺纹钢价格也上行了1.93%。但是铁矿石受到供给消息影响较大，螺纹钢进一步上行的难度加大，房地产投资增速已经开始回落，钢材价格上行难度加大，那么更高价格的铁矿石和焦煤焦炭就没有基础。PPI未来运行主要看原油价格变动。PPI翘尾在逐步回落，如果没有连续的价格上行，PPI会在今年下半年跌入负值，我们认为下半年10月和11月达到低点。7月份预计PPI在0.1%左右，2019年PPI可能在0%左右运行。 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi@chinastock.com 执业证书编号：S0130515030003 [table_research] 宏观点评报告 2019年6月10日 21506493/36139/20190710 16:50 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page] 宏观点评报告 一、蔬菜和原油主导6月份CPI回落，核心CPI平稳 6月份全国居民消费价格同比上行2.7%，环比略有下降0.1%；其中食品价格下行0.3%，非食品价格下行0.1%。 6月CPI环比小幅下行，食品和非食品均出现回落：（1）食品方面鲜菜、蛋类和水产品价格回落，这是季节性影响的显现。猪肉价格仍然在猪周期中，由于天气的原因水果一直在上行，苹果期货已经超过9500元/吨。综合起来蔬菜的季节性回落抵消了猪肉和水果的上行。6月份蔬菜价格环比下行9.7%，蛋类下行2.3%，水产品下行0.9%，而鲜果价格上行5.1%，猪肉价格上行3.6%；（2）交通用燃料下行3.5%，原油价格的下跌促使6月份发改委下调了车用燃料的价格。 核心CPI同比增速与上月持平，6月份核心CPI同比增速1.6%与5月份维持一致，低于2017和2018年的水平，食品和能源的价格带动了CPI上行。 图1：CPI同比平稳（%） 图2：核心CPI平稳（%） 数据来源：Wind 中国银河证券研究部院 数据来源：Wind 中国银河证券研究部院 图3：食品和非食品均出现下滑（%） 图4：非食品中交通价格大幅回落（%） 数据来源：Wind 中国银河证券研究部院 数据来源：Wind 中国银河证券研究部院 二、7月份CPI环比上行 7月份CPI翘尾影响约为2.4%，7月份预计油价保持震荡，原油价格仍然面临着需求疲软和地缘政治因素的影响，伊朗问题的不确定可能会使得7月份原油价格出现较大的变化。初步预计非食品价格对CPI的拉动为负，食品方面，7月份前10天，蔬菜价格出现上行，天气过于炎热影响了蔬菜的储存和运21506493/36139/20190710 16:50 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page] 宏观点评报告 输，带来了成本的上行，7月份水果价格可能震荡上行，苹果期货价格仍然走高，鸡蛋期货也回暖。7月份与猪肉价格震荡或小幅回升。预计7月份CPI约为2.6%左右。 7月非食品价格变动较为微弱，旅游价格有小幅的上行。7月份前9天原油价格小幅走高，布伦特和WTI原油期货价格比6月份分别上行1.31%和5.1%。发改委公告，自7月11日期，国内汽、柴油价格每吨分别上行150元和140元，上行幅度较小，预计带动车用燃料上行0.84%。预计7月份原油价格波动性较小。 图3：原油价格6月份快速下滑（%） 图4：蔬菜价格已经到达底部区域（%） 数据来源：WIND中国银河证券研究院 数据来源：WIND中国银河证券研究院 7月份食品价格中，预计蔬菜反转上行，鸡蛋价格回升，水果价格小幅上涨。19年度，蔬菜价格跌幅较为缓慢，但是在6月份蔬菜价格已经到达历史底部区域。7月前期强降雨和高温对蔬菜的生长和运输带来影响，预计7月份蔬菜价格提前上行。苹果和鸡蛋期货仍然上行，预计7月份鸡蛋价格回升。 猪肉价格继续保持上行，猪肉价格易涨难跌，猪周期下的猪肉价格涨幅仍然没有结束（参考《猪周期下的CPI》），猪肉价格涨幅会忽视夏天需求的弱势，继续小幅上行，而在年末需求的带动下大幅上行，7月份判断猪肉价格上行。 图5：猪周期下的猪肉价格（元/公斤） 数据来源：WIND中国银河证券研究院 21506493/36139/20190710 16:50 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page] 宏观点评报告 三、 CPI高点在年末，货币3季度有空间 7月份原油并未大幅回升，仍然保持震荡态势，对于猪油共振的预期并未改变。历次CPI走高都是由于猪肉和原油配合而来，原油价格保持震荡，猪肉价格缓步上行，CPI与猪肉的联系更加紧密，未来CPI环比上行幅度会小幅加大。预计2019年CPI涨幅在2.3%左右，3季度CPI回落，4季度重新走高，CPI高点在2020年春节到来，但短暂冲击后重新走低。 本年度2季度CPI保持高位运行，但是3季度CPI随之下滑。而中美贸易摩擦处于升级状态，国内经济指标下滑，这时需要货币政策再次发力，而货币政策受到CPI的影响，在3季度操作空间较大。 图6：2019~2020年CPI预期（%） 图7：猪肉价格和原油运动相反（%） 数据来源：WIND中国银河证券研究院 数据来源：WIND中国银河证券研究院 四、原油价格回落，PPI继续下行 6月份全国工业生产者出厂价格（PPI）同比0%，环比下行0.3%。1~6月份，工业生产者出厂价格同比上行0.3%。 PPI水平低于2017年和2018年，这是供给侧改革结束后，工业品价格涨幅的自然回落。而PPI翘尾水平仍在低位，如果PPI不能保持持续上行，那么下半年PPI会回到负值。 图8：6月份PPI再次下滑（单位:%） 数据来源：WIND中国银河证券研究院 从分类上来看，生产资料价格下跌，采掘工业出厂价格小幅下行0.1%，原材料价格下跌最快，这与原材料价格下行分不开。铁矿石价格6月份平均价格上行10.9%，但螺纹钢的平均价格下行6.8%。同时21506493/36139/20190710 16:50 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 [table_page] 宏观点评报告 6月份布伦特原油和WTI原油平均价格比上月分别下行了10.3%和10.0%，6份大宗商品价格的涨幅减弱。 图9：铁矿石和螺纹钢价格回升（元/吨） 图10：原油价格震荡上行（美元/桶） 数据来源：WIND中国银河证券研究院 数据来源：WIND中国银河证券研究院 7月份开始，原油价格震荡上行，布伦特原油和WTI原油分别上行1.31%和5.1%，铁矿石价格在7月份前9天达到12.63%，螺纹钢价格也上行了1.93%。但是铁矿石受到供给消息影响较大，螺纹钢进一步上行的难度加大，房地产投资增速已经开始回落，钢材价格上行难度加大，那么更高价格的铁矿石和焦煤焦炭就没有基础。PPI未来运