并购LEDVANCE完成，全产业链布局实现LED一体化航母

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 木林森(002745) 买入 2018年1季报点评 （维持评级） IT硬件与设备 2018年04月25日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,057/520 总市值/流通(百万元) 20,478/10,075 上证综指/深圳成指 3,129/10,557 12个月最高/最低(元) 29.32/14.45 相关研究报告： 《木林森-002745-2017年报及2018年1季报预告点评：封装龙头盈利加速提升，LEDVANCE整合水到渠成》 ——2018-03-06 《木林森-002745-重大事件快评：木林森系列分析之：LEDWANCE盈利能力判断向好无疑》 ——2018-01-15 《木林森-002745-重大事件快评：收购LEDWANCE事项获得证监会审核通过，LED一体化航母扬帆起航》 ——2018-01-08 《木林森-002745-重大事件快评：LED封装龙头优势强化，LEDWANCE整合势头良好》 ——2017-12-12 《木林森-002745-2017年3季报点评：封装龙头利润增长40%，并购事项顺利推进》 ——2017-10-27 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：唐泓翼 电话： 021-60875135 E-MAIL： tanghy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 并购LEDVANCE完成，全产业链布局实现LED一体化航母 单击此处输入文字。  2018年1季度公司营收同比增长31.70%，归母净利润同比24.94%，基本符合预期。 2018年度1季度公司营收为20.23亿元，同比增长31.70%,归母净利润为1.66亿元，同比增长24.94%，扣非归母净利润为-0.14亿元，销售毛利率为13.69%，同比下降11.27个pct，净利率为8.15%，同比基本持平。预计2018年1-6月净利润约为3.3亿元-4.5亿元，同比增长约7.80%-47.00%。  公司营收同比稳步增长，但扣非净利润略微亏损，主要系公司产能搬迁及江西扩产，新增产能未充分释放拖累业绩，2季度起产能利用率预计显著提升。 由于公司老厂区部分产能搬迁至江西，并在江西实施产能扩建，报告期内公司固定资产净值同比增长12亿导致折旧大幅增长，同时1季度春节因素受招工影响，新增产能利用率较低，此外扩产投入资金较大以及公司短债换长，导致公司财务费用同比提升100%，因此公司毛利率及净利率有所下降。预计2季度起公司产能搬迁接近尾声，新增产能顺利释放，产能利用率将有所提升，同时未来配套融资到位，降低公司负债，公司盈利能力有望增强。  公司封装排名晋升全球第4，同时并购LEDVANCE完成，全产业链布局实现LED一体化航母 根据LEDINSIED数据显示，2017年木林森已晋升为全球第4大封装厂，同时今年4月起LEDVANCE 100%股权已过户至木林森名下，木林森正式成为LED全产业链一体化航母。公司通过LEDVANCE双百年品牌知名度，获得印度市场重要标案，并成功开拓全球销售区域，从120国家发展到140个国家。整合协同效应显现良好势头，2018财年LEDVANCE的LED业务占比有望超过60%。同时公司不断加强全产业链配套能力，打造全球LED一体化航母。上游战略联盟LED芯片领军企业，包括澳洋、华灿、晶电等，确保芯片供应安全无虞，加大对IC封装及智能制造生产中心的技术投入。下游持续大力拓展照明产业，加快完成义乌、新余等照明配套实施以及销售网点布局。  预计上半年利润同比增长7.80%-47.00%，给予“买入”评级 考虑LEDVANCE并表，预计业绩2018~2020年净利润约9.77/13.80/19.32亿元。考虑公司公开发行加配套融资约50亿，目前股价对应市值250亿，对应2018年PE25倍，买入评级。  风险提示 LED行业景气度不及预期。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2020E 营业收入(百万元) 5,520 8,169 26,369 30,780 37,680 37,680 (+/-%) 42.2% 48.0% 222.8% 16.7% 22.4% 22.4% 净利润(百万元) 473 669 977 1380 1932 2252 (+/-%) 85.3% 41.2% 46.1% 41.3% 39.9% 37.2% 摊薄每股收益(元) 0.45 1.27 1.51 2.13 2.98 3.47 EBIT Margin 11.9% 10.6% 4.8% 5.4% 6.1% 7.1% 净资产收益率(ROE) 9.0% 11.4% 10.1% 12.9% 16.0% 15.4% 市盈率(PE) 43.3 15.3 12.9 9.1 6.5 11.5 EV/EBITDA 25.7 15.4 26.7 23.0 20.1 21.5 市净率(PB) 3.9 1.7 1.30 1.18 1.04 1.77 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18上证指数木林森 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 3248 17994 19577 23351 营业收入 8169 26369 30780 37680 应收款项 3214 8874 10358 12680 营业成本 6452 21974 25404 30835 存货净额 1610 4911 5667 6885 营业税金及附加 62 245 286 350 其他流动资产 1538 6054 7067 8651 销售费用 174 825 1021 1250 流动资产合计 9610 37833 42669 51567 管理费用 619 2057 2398 2933 固定资产 5944 7713 9336 10613 财务费用 226 118 89 80 无形资产及其他 341 328 316 303 投资收益 117 117 184 214 投资性房地产 1890 1890 1890 1890 资产减值及公允价值变动 (61) (61) (61) (61) 长期股权投资 1111 1111 1111 1111 其他收入 124 0 0 0 资产总计 18896 48875 55322 65484 营业利润 816 1206 1704 2384 短期借款及交易性金融负债 1878 1878 1878 1878 营业外净收支 (7) 0 0 0 应付款项 7459 33363 38498 46772 利润总额 809 1206 1704 2384 其他流动负债 1496 1738 2013 2448 所得税费用 133 194 275 384 流动负债合计 10834 36980 42389 51098 少数股东损益 8 35 49 68 长期借款及应付债券 1677 1677 1677 1677 归属于母公司净利润 669 977 1380 1932 其他长期负债 459 459 459 459 长期负债合计 2136 2136 2136 2136 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 12970 39116 44525 53234 净利润 669 977 1380 1932 少数股东权益 47 81 130 198 资产减值准备 28 18 13 13 股东权益 5879 9678 10667 12052 折旧摊销 647 665 816 963 负债和股东权益总计 18896 48875 55322 65484 公允价值变动损失 61 61 61 61 财务费用 226 118 89 80 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 (464) 12687 2169 3598 每股收益 1.27 1.51 2.13 2.98 其它 (24) 17 36 55 每股红利 0.48 0.43 0.60 0.84 经营活动现金流 918 14424 4476 6622 每股净资产 11.13 14.92 16.44 18.58 资本开支 (1967) (2501) (2501) (2301) ROIC 9% 16% 27% 32% 其它投资现金流 (0) 0 0 0 ROE 11% 10% 13% 16% 投资活动现金流 (2458) (2501) (2501) (2301) 毛利率 21% 17% 17% 18% 权益性融资 0 3099 0 0 EBIT Margin 11% 5% 5% 6% 负债净变化 1326 0 0 0 EBITDA Margin 18% 7% 8% 9% 支付股利、利息 (254) (277) (391) (547) 收入增长 48% 223% 17% 22% 其它融资现金流 (1238) 0 0 0 净利润增长率 41% 46% 41% 40% 融资活动现金流 906 2822 (391) (547) 资产负债率 69% 80% 81% 82% 现金净变动 (634) 14745 1584 3773 息率 2.5% 2.7% 3.8% 5.3% 货币资金的期初余额 3882 3248 17994 19577 P/E 15.3 12.9 9.1 6.5 货币资金的期末余额 3248 17994 19577 23351 P/B 1.7 1.3 1.2 1.0 企业自由现金流 (1063) 11914 1886 4199 EV/EBITDA 15.4 26.7 23.0 20.1 权益自由现金流 (975) 11816 1811 4132 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复