行业利差双周报（2019.6.17—2019.6.28）2019年第11期：风险事件增多，中低等级行业利差继续走扩

2019年6月17日— 6月28日 2019年第11期，总第33期 风险事件增多，中低等级行业利差继续走扩 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共2513只。分级别来看，样本债项级别大多在AA级以上，与前一期相比，AAA级样本占比继续小幅增加，其余级别样本占比略有减少或与前一期基本持平。分行业来看，城投、交通、投控等行业样本数量较多，而汽车、纺织服装、造纸等行业样本数量较少。  从利差中位数排序来看，造纸仍是行业利差最高的行业，风险溢价明显高于其他行业，纺织服装、医药制造、电子产品制造行业利差也较高；风险溢价稍低的有房地产、汽车、装备等行业，多元金融和电力行业利差处于较低水平。变动趋势方面，本期行业利差涨跌互现，行业利差扩张的行业数量相对更多。  AAA级行业利差多数收窄。其中电子产品制造、煤炭、批发等行业风险溢价相对较高；行业利差稍低的有房地产、传媒、化工行业等，这些行业利差均有所收窄；建筑施工、医药制造等行业风险溢价较低。AAA级中分化程度最高的是煤炭行业，其余行业利差分化程度相对较低。  AA+级行业利差多数扩张。具体来看，AA+级中风险溢价最高的依旧是纺织服装行业，其次是房地产行业；风险溢价较高的行业还包括有色、电子产品制造等；医药制造、建材、传媒等行业利差处于中间水平；城投、电力、租赁等行业利差相对较低。AA+级不同行业利差分化程度差异较大，其中农林食品加工、房地产等行业个券利差差异较大，而电力、租赁等行业利差分化程度较低。  AA级行业利差延续了扩张趋势。AA级中化工行业利差最高，建筑施工、房地产等行业利差也相对较高；行业利差处于中间水平的有批发、旅游酒店等行业；电力、交通行业利差较低。AA级中农林食品加工、房地产、投控等行业利差分化程度较高，而批发、城投、电力等行业利差分布相对集中。 作者 中诚信研究院 评级与债券部 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 余 璐 010-6642-8877-262 lyu@ccxi.com.cn 李 诗 010-6642-8877-347 shli@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2019年7月3日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 - 1 - 一、市场环境 1.重要事件  信用风险及负面事件 “14雏鹰债”未能按期兑付本息。雏鹰农牧集团股份有限公司未能于2019年6月26日兑付“14雏鹰债”应付本息，构成实质性违约。经公司与债券持有人协商，截至6月28日，已有部分债券持有人（合计持有本次债券余额约98%）同意该期债券兑付展期，尚有部分债券持有人（合计持有本次债券余额约2%）未同意债券兑付展期方案。 “18中信国安MTN001”未能按期兑付利息。中信国安集团有限公司未能于2019年6月27日兑付“18中信国安MTN001”应付利息，构成实质性违约。此前公司另一只债券“15中信国安MTN001”曾在2019年4月份发生利息违约。 “16洛娃科技MTN001”未能按期兑付本息。洛娃科技实业集团有限公司未能于2019年6月24日按期兑付“16洛娃科技MTN001”本息，构成实质性违约。目前公司已有5只债券发生违约，违约债券发行规模合计27.5亿元。 “17丰盛02”未能按期兑付回售本息。根据媒体报道，南京建工产业集团有限公司未能于2019年6月17日按期支付“17丰盛02”回售本金及利息共计3.21亿元，发生回售违约。 “16银亿04”未能按期兑付回售本息。银亿股份有限公司未能于2019年6月21日按期支付“16银亿04”回售本息，构成实质性违约。此前公司另一只债券“15银亿01”曾于2018年12月发生回售违约。 “17沪华信MTN001”未能按期付息。上海华信国际集团有限公司未能于2019年6月21日按期支付“17沪华信MTN001”应付利息。该期债券在去年就因未按期付息而发生利息违约。目前公司已累计有13只债券发生违约，违约债券发行规模合计296亿元。 九华经建投非标融资产品付息逾期。根据媒体报道，湘潭九华经济建设投资有限公司（简称“九华经建投”）未能于2019年6月20日按期支付一期非标融资产品利息共计约1亿元。 “17凤凰MTN001” 利息支付延期。三亚凤凰国际机场有限责任公司于2019年6月17日公告称，“17凤凰MTN001”应于2019年6月22日（顺延至6月24日）付息，依据“17凤凰MTN001”的募集说明书条款约定，由于公司在付息日前12个月内未向股东分红或减少注册资本，公司符合递延支付利息的条件，并决定递延支付本期债券的当期利息。 行业利差报告 - 2 -  行业动态 山东发布化工行业安全整治方案。近日，山东省化工产业安全转型升级专项行动领导小组办公室下发《全省化工行业和化工园区安全生产专项整治行动实施方案》，要求化工园区和企业在6月底前组织开展风险隐患自查自纠，对化工园区和企业开展全方位、全过程风险排查和隐患治理，整治各类突出问题，管控重大安全风险。山东是我国化工大省，省内化工企业众多且分化明显，整治方案的推出或将给存在生产不规范等问题的化工企业带来较大影响。近两年有多家化工企业发生信用风险事件，在行业整顿的过程中，化工企业的信用风险仍值得关注。 2. 月内期限质押式回购利率多数下行 本期（2019.6.17-2019.6.28）央行投放14天期逆回购共3400亿元，当期有550亿元逆回购到期；此外，央行开展了一期规模为2400亿元的1年期MLF，同时有2000亿元MLF到期，最终央行在货币市场净投放资金3250亿元。受益于央行流动性支持，季末资金面并未出现特别紧张的情况，多数月内期限质押式回购利率有所回落。与前一期相比，除7天期回购利率上行16bp外，其余回购利率有所下行，下行幅度从8bp至139bp不等。 图1：质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 3. 债券收益率全面下行 本期（2019.6.17-2019.6.28）国开债收益率呈下行趋势。与前一期相比，各期限国开债收益率均有所下行，下行幅度1-15bp之间，随着期限的延长，收益率降幅逐渐收窄。 中票收益率方面，本期各期限、等级中票收益率也均较前一期有不同程度的回落，下行幅度从1bp到19bp不等，其中AAA、AA+级债券收益率下行趋势更为明显。 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%百R001R007R014R021R1m-22 16 -8 -72 -139 -160-140-120-100-80-60-40-2002040R001R007R014R021R1M 行业利差报告 - 3 - 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2019.6.17-2019.6.28）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共2513只。分级别来看，样本债项级别大多在AA级以上，其中AAA级、AA+级、AA级债券数量分别为1265只、758只、478只，占比分别为50.34%、30.16%、19.02%，AA-及以下级别债券占比均未超过0.5%。与前一期相比，AAA级样本占比继续小幅增加，其余级别样本占比略有减少或与前一期基本持平。 分行业来看，发债主体分布在城投、交通、造纸等20余个不同的行业，其中城投行业样本数量为835只，数量最多；其次是交通、投控行业，样本数量分别为311只、268只；电力、房地产、煤炭行业样本数量均不低于100只；有色、钢铁、化工等行业样本数量从52只到76只不等；样本数量稍少的有农林食品加工、医药制造、租赁等行业，样本数量在21-47只之间；汽1.502.002.503.003.504.004.505.002018-06-282018-07-282018-08-282018-09-282018-10-282018-11-282018-12-282019-01-282019-02-282019-03-312019-04-302019-05-311年3年5年7年10年-15 -11 -7 -5 -1 -16-12-8-402.42.83.23.64.01年3年5年7年10年bp%利差变化（右轴）2019-06-142019-06-282.003.004.005.006.002018-06-282018-07-282018-08-282018-09-282018-10-282018-11-282018-12-282019-01-282019-02-282019-03-312019-04-302019-05-311年3年5年7年10年-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.001年期3年期5年期7年期10年期bpAAA级AA+级AA级 行业利差报告 - 4 - 车、纺织服装、造纸等行业样本数量均未超过20只，数量相对较少。 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证结果的稳定性，中诚信国际在分级别进行行业利差分析时，选取的是各级别中样本量不小于5的行业。同时采用中位数来代表各行业内利差的平均水平，以减少特殊值对行业利差的影响，更好地对比不同行业的风险溢价情况。 1.各行业利差整体变动情况 从行业利差中位数排序来看，造纸仍是行业利差最高的行业，风险溢价明显高于其他行业；此后利差由高到低依次是纺织服装、医药制造、电子产品制造，行业利差均在225bp以上；城投、化工、公用等行业利差在100-131bp之间，行业利差稍低；房地产、钢铁、汽车、装备等行业利差从61bp到93bp不等；多元金融和电力行业利差分别为59bp、49bp，处于较低水平。 从变动趋势来看，本期行业利差涨跌互现。利差扩张的行业包括煤炭、租赁、化工、建材等，利差扩张幅度从1bp到13bp不等，其中煤炭、造纸、医药制造行业利差扩张幅度均不低于10bp；利差收窄的行业中，除纺织服装行业利差大幅收窄58bp外，批发、公用、交通等其他行业利差收窄幅度均未超过5bp。 AAA50.34%AA+30.16%AA19.02%AA-及以下0.48%AAAAA+AAAA-及以下0100200300400500600700800900城投交通投控电力房地产煤炭有色钢铁公用批发建筑施工化工农林食品加工医药